环保行业：供热增厚存量项目利润，出海拓展增量市场空间.pdf

环保行业：供热增厚存量项目利润，出海拓展增量市场空间。城镇化水平提升带动垃圾产量增长，进而带动垃圾处理需求攀 升。目前，我国城镇化程度已提升至较高水平，城镇化提升速 度逐渐放缓，垃圾处理需求预计也将进入缓速增长阶段。存量 方面，热电联产可以有效提升热能利用效率，有助于增厚项目 利润。同时，工业供热价格机制较为灵活，现金流及回款情况 较优秀。除热能价值以外，在清洁供暖的大背景下，垃圾焚烧 供热绿色低碳价值有望凸显。增量方面，伴随周边国家经济水 平的增长，垃圾处理需求迅速攀升。近期，印尼政府发布 109 号总统令，明确将推动国内一批垃圾焚烧项目的建设。目前， 项目入围公司多为国内垃圾焚烧企业。印尼项目盈利能力较强， 项目投运后，有望持续增厚企业经营业绩。

城镇化增速边际放缓，国内垃圾焚烧增量有限

城镇化水平提升带动垃圾产量增长，进而带动垃圾处理需求攀 升。根据国家统计局数据，2005~2024 年，我国城镇人口比例 从 43.0%增长至 67.0%，年垃圾清运数量也从 1.56 亿吨增长至 2.60 亿吨，垃圾清运量与城镇化比例整体呈正相关关系。随着 我国环保政策的收紧与相关产业的发展，生活垃圾无害化处理 比例持续提升，截至 2024 年，我国生活垃圾无害化处理比例已 达 99.99%。目前，我国城镇化程度已提升至较高水平，城镇化 提升速度逐渐放缓，垃圾处理需求预计也将进入缓速增长阶段。 此前，国家发改委发布《“十四五”新型城镇化实施方案》， 提出到 2025 年城镇生活垃圾焚烧处理能力达到 80 万吨/日左右 的目标。我国早在 2022 年末已达“十四五”计划目标水平，叠 加城镇化速度的放缓，我们预期垃圾焚烧产能增速将有所放缓。

联产提升热能利用效率，工业供热盈利能力较强

热电联产有效提升垃圾焚烧项目热能利用效率。垃圾焚烧热电 联产是指发电厂既产生电能，又利用汽轮发电机做过功的蒸汽 对用户供热的生产方式，它根据能源梯级利用的原理，同时生 产人们所需要的电能和热能，能够有效提高能源利用效率。对 比纯发电项目，热电联产的热能利用效率明显更高。热电联产 机组更高的热能利用效率意味着同等数量的垃圾可释放的更高 能量价值，可明显改善垃圾焚烧项目的盈利能力。我们根据慈 溪项目的经营情况对供热业务的利润增厚进行了测算。假设吨 垃圾蒸汽产量为 2 吨，则供热所需垃圾为 44.59 万吨，对应发 电垃圾量为 53.15 万吨，折算吨垃圾上网电量为 220 千瓦时/吨。 因此，纯发电项目的年上网电量约为 2.15 亿千瓦时，在国补条 件下对应发电收入为 1.24 亿元；而在热电联产条件下，项目热电综合收益达 2.26 亿元，较纯电条件下高出 82.44%。除热能价值以外，在清洁供暖的大背景下，垃圾焚烧供热 绿色低碳价值有望凸显。根据《生活垃圾焚烧发电厂热电联产碳减排效益分析》的研究分析，对比火力发电、 填埋场和其他方式供热的基准线碳排放，垃圾焚烧热电联产可明显产生减排效益。