煤炭行业Global Energy Perspectives Series：总量到边际，全球煤价中枢抬升的逻辑重构.pdf

煤炭行业Global Energy Perspectives Series：总量到边际，全球煤价中枢抬升的逻辑重构。边际决定价格，2026 年地缘加快边际挑动步伐。我们认为在大宗商 品定价中，价格从来不是由总量决定，而是由边际决定。对于煤炭 而言，这一特征尤为极致：全球超过 90 亿吨的产量中，约 85%在区 域内消纳，真正参与国际定价的仅约 13–14 亿吨海运贸易煤。这意 味着，一个占比不足 15%的市场，决定了全球煤炭价格的波动与中 枢。我们认为 2026 年以来的地缘冲突，并未显著改变全球煤炭的总 量供需，但却通过对海运贸易流的冲击，迅速收缩了这一“边际市 场”的供需空间。在低弹性供给与刚性需求的结构下，这种边际收 缩被显著放大，已经提前加剧了全球市场紧平衡的到来。

中长期全球煤炭供需平衡表也进入紧平衡状态。我们认为即使完全 不考虑地缘的影响，实际全球中长期煤炭的供需平衡表也步入了边 际市场收缩。从全球煤炭总供给看，2025 年总量保持小幅增长； 而 2026-2028 年如果剔除中国、印度、美国等几个重要内循环市场，全 球其他区域供给在 ESG 政策推进下，供给大概率保持微幅或持平状 态。反观全球煤炭需求端，2026 年在地缘扰动下，欧洲东亚被动进 行能源切换，可能确定性将带动 2026 年全球煤炭需求回升，而后续 2027-2028 年我们预计在 AI 及极端天气带动的全球高增电力需求背 景下，煤炭需求可能重新进入短期的上行周期。

更重要的全球海运贸易煤更加趋紧，边际定价抬升全球中枢。我们 认为更加重要的是全球贸易平衡表，这代表了决定全球煤炭供需的 最边际变化市场。2025 年开始随着印尼、澳大利亚、美国等主要出 口国出口量开始下降 2025 年全球海运贸易煤总量已经下滑约 5%左 右；2026 年仅考虑印尼产量配额的下降，也依然会导致全球贸易总 量下降 5%以上。而 2025 年开始全球缺电现象频发的根本原因在于 全球电力需求在 AI 及极端天气推动下高速增长，但供给端的结构 性瓶颈却并未同步得到有效解决，新能源由于其不稳定性未能形成 对电力需求稳态支撑的能力，煤炭作为全球电力系统压舱石的需求 可能得到提升，以此需求带动全球煤价价格中枢进入上升轨道。