HashKey Holdings三大业务引擎协同驱动及盈利拐点预测

HashKey Holdings通过交易促成、链上服务与资产管理三大业务引擎协同，驱动规模与盈利质量提升，预计迎来盈利拐点。 首先，交易促成业务由零售驱动转向机构主导。2025年零售交易回落，但机构及Omnibus客户占比提升，对冲了零售端下滑的影响。Omnibus业务通过B2B2C模式为业务增长注入动能，截至2025年12月，公司已为超30家机构提供一揽子服务，覆盖香港约90%持牌券商，年交易量激增至864亿港元。机构交易规模与稳定性更高，随着全球合规法币出入金通道完善，客户结构优化将带动交易业务经营杠杆持续释放，成为减亏的主要驱动来源。 其次，链上服务收入增长空间广阔，未来表现值得期待。该业务毛利率保持相对稳定，2025年为92.6%，远高于交易促成业务。前期业务以节点验证与质押为主，2025年质押收益率下行，收入同步收缩。公司开始转向RWA代币化相关服务，覆盖资产上链、发行与流动性管理，收入来源由链上收益转向项目服务费。RWA代币化及HashKey Chain生态处于标准化与渗透率提升阶段，该类业务依托资产上链合规需求，具备低边际成本与高毛利特征，收入结构将由周期性质押收益转向更稳定的服务费模式，盈利弹性有望提升。 最后，资产管理服务业绩报酬兑现带动收入释放。早期主要承担项目孵化与资金配置功能，收入以管理费为主。2025年，随着前期投资项目进入退出阶段，部分基金实现收益兑现，带动业绩报酬集中确认，使该板块收入出现明显增长。机构资金持续流入是数字资产行业的重要趋势，公司依托牌照优势及跨市场投研能力，持续承接机构配置需求，推动AUM稳步增长。收入结构由管理费与业绩报酬共同构成，在提供稳定现金流的同时增强盈利弹性，构成整体利润的基础支撑。 综上，随着前期合规牌照与基础设施投入逐步沉淀，公司整体亏损呈持续收敛趋势。预计2026-2028年归母净利润分别为-7.94亿港元、-2.96亿港元及5.11亿港元，盈利拐点逐步显现。