我来简单回答这个问题，如果你想更深入地了解，可以下载《固收专题研究：本轮经济小复苏的可能特征》这篇报告查看。
一是本轮疫情具有长尾效应，仍会制约市场主体预期和行为。
本轮疫情 O 型毒株具有高传播 率和高隐蔽性，防疫封控战线拉长，封控的要求更高。2020 年疫情从发酵到控制日增百例以 内用时约 1.5 个月，而本轮用时约 3 个月、且至今部分地区社会面疫情仍未平息。一方面， 散发疫情仍不断给经济带来干扰，而大城市常态化核酸也会降低经济运行效率。另一方面， 首波疫情控制后，微观主体多将疫情视为短期事件冲击，而此次疫情大规模反弹提高了疫情 持久性的预期。企业经营不确定性加大，影响长久期资本开支意愿，表现为企业中长期贷款 乏力。居民也为应对就业收入的不确定性增加预防性储蓄，表现为“多存少贷”行为。
二是过去两年多的疫情导致服务业、中小企业、居民家庭资产负债表受损，需要时间修复。
疫情影响具有非对称性，接触式和线下场景依赖特征的行业及其从业者收入受损严重，以 统计局公布的分行业 GDP 为例，其中住宿餐饮业、租赁商务业、交运仓储业、建筑业、房 地产业与其他服务业 GDP 至今仍未恢复至趋势水平、两年积累了较大收入缺口。这些行业 画像多为服务业、中小企业、牵连大量低收入群体就业，因此另一面看到，农民工工资收 入和个体户经营收入也存在缺口。相比之下，信息软件和金融业等大型企业、中高收入群 体从业集中的行业 GDP 反而超出疫情前的趋势值。这种收入分配结构呈趋势变化，导致全 社会边际消费倾向不断下降，居民存款可能在向中高收入群体集中。
三是作为上一轮复苏的引擎，本轮地产下行压力尚未扭转、衍生影响还未完全阻断。
2020 年初，房企融资三道红线、房贷集中度管理、以及房地产税改革等都还未露面，在监管与 流动性都相对宽松的环境下，房地产复苏较快，全年地产投资增速达 7%、仅次于出口。眼 下，今年 4 月和 5 月房地产销售、拿地和新开工同比都接近腰斩，行业底尚未见到、衍生 影响还未阻断。我们在 2021 年 11 月 24 日《房地产究竟有多大的冲击？》中评估，2020 年房地产贡献约 20%的 GDP、40%的财政收入、20%的社融存量、60%的家庭资产，当下 经济压力部分是源自房地产周期下行的影响。
例如，财政端，财政部显示今年 1-5 月政府性基金收入同比-26.1%，与预算目标已出现约 8000 亿元缺口，依赖政府性基金的征地补偿、土地开发、城市与农村基建受到影响，假设 按政府基金收入约 50%比例用于投资，相当于拖累同期固定资产投资增速约 2 个百分点； 居民端，今年 1-5 月二手房价平均下跌 1.5%（按统计局全国 70 个大中城市房价指数计算）， 相当于居民账面资产缩水约 6.3 万亿，假设按财富变化和收入 10:1 等效替代、再结合 57.3% 的消费率（2022Q1 居民消费支出/可支配收入），相当于拖累同期社零增速约 2.1 个百分点。
四是下半年出口走弱难避免、与 2020 年形势恰相反。
2020 年海外生产因疫情陷入停滞、 欧美等国家 MMT 却导致商品需求膨胀，我国出口因祸得福，当年净出口对 GDP 增速贡献 率达到 25.3%、创本世纪新高。而现在海外与病毒共存、产能持续恢复，我国出口份额已 在逐渐收缩。同时，欧美国家等正面临近 40 年来大通胀，大幅收紧金融条件以打压需求成 为抗通胀的无奈之举，欧债危机可能在酝酿。外需放缓是未来一年需要格外关注的风险。
五是美联储快速加息与通胀隐患等制约国内政策空间。
2020 年全球央行货币宽松以应对疫 情危机、国内货币宽松不存在外部压力，而今年美联储开启本世纪“最急”加息，6 月加息 75BP 后中美利差基本全面倒挂，后续人民币汇率或在套息交易下存在贬值压力，国内货币 政策需要兼顾外部约束。同时，全球高通胀环境下，国内稳定物价也存在隐患，今年下半 年猪周期、粮价与油价存在上行风险，CPI 预计阶段性超过 3%。有海外通胀的前车之鉴， 615 国常会提出“不超发货币、不透支未来”要求，也限制了财政和货币政策宽松空间。
此外，考虑到今年失业率有周期因素，也有结构性因素，在经济小复苏的过程中，就业情 况会逐步好转，但预计仍难以恢复到 2020 年的水平
