你提出的问题，华泰证券在《宏观深度研究：再论地产周期加速下行的多米诺效应》报告中给出了解答，下面我摘录出部分解答内容，供您参考。
今年下半年，地产周期再次下行可能直接拖累社融同比增速下行 0.7-1.2 个百分点。仅从直 接影响衡量，就可能将社融存量增速从 6 月底的 10.8% 拉低至 2022 年底的 9.6%-10.1%， 隐含月均环比折年增速为 7%-9%，较 6 月的 15%大幅下降。
从社融构成看，地产周期再度走弱会直接拖累居民房贷、房地产信托贷款以及境内地产信 用债增速，而地产商开发贷在“三条红线”执行后已经大幅压降，进一步下降的空间不大。
1） 渠道 1：居民房贷，拖累社融增长 0.6-1.0 个百分点。
就居民房贷而言，我们分乐观、中性、悲观三种情形进行测算，其中乐观情形假设下半年 居民房贷规模环比保持不变（月净增为 0），中性情形假设居民房贷余额按照今年 4-5 月的 速度（即月均约 800 亿元的降幅）环比下降，悲观情形下房贷余额净收缩达到每月 1,800 亿元。如上所述，如果政策对断贷实施有效干预的时间越晚，断贷-销售-交付 的负反馈周期对地产需求的压制作用越明显，居民房贷余额的降幅会越大。在乐观-中性悲观情形三种假设下，今年新增居民房贷对社融同比增速的拉动将分别下降至+0.2、0 和-0.2 个百分点，较今年 6 月的+0.8 个百分点分别下降 0.6、0.8、1.0 个百分点，是拖累社融同 比增速的主要因素（图表 28）。
2） 渠道 2 和 3：（狭义和广义的）地产信托和地产信用债发行。
就这里两个渠道而言，我们分两种情形假设：
A） 基准情形，两者存量下滑速度对标去年 8-10 月恒大违约之后的水平。今年 3-4 季度房 地产信托贷款余额按照 4Q21-1Q22 的速度（即季均约 2,000 亿元的降幅）环比下降， 而境内地产债余额按照去年 8-10 月（即恒大事件后一个季度累计下降约 600 亿元）的 降幅下滑，对应今年新增房地产信托贷款与境内地产债对社融同比增速的拖累为 0.3 个 百分点，较今年 6 月的 0.24 个百分点（的拖累）环比有所扩大。
B） 悲观情形，下滑速度翻倍：即今年 3-4 季度广义房地产相关的信托贷款余额平均每个季 度下降 3,000 亿元左右，而广义地产相关的信用债余额降幅扩大至每个季度下降约 1,200 亿人民币左右——对应两项余额收缩对社融同比增速的拖累达到 0.2 个百分点。 虽然地产信托贷款本身存量有限，但地产周期再度降温可能会波及其他与地产相关的信 托，如以土地或房产作为抵押的其他类型信托，导致广义地产相关的信托融资降幅扩大。 同时，土地出让收入下降会加剧城投平台偿债风险，或将进一步拖累城投债融资，由此 包括城投债在内的广义地产相关信用债融资的降幅可能更为明显。
直接影响之外，地产周期下行对社融的潜在间接拖累不易量化，但可能更值得警惕。再次 重申，金融传导链条的外溢和发酵，是一个动态发展的过程（参见《用宏观思维推演停贷 的潜在影响》（2022/7/14））。从去年开始的海外债展期、违约事件频发，到国内信用债市 场阵痛、非标产品展期、理财产品赎回、甚至地产及相关企业市值缩水等等，是同一个底 层问题的不同表征，不能从单一案例、单一市场的角度来评估影响和风险。
广义一些看，地产产业链上的市场主体偿债压力可能明显加大：这方面溢出效应的渠道主 要包括：1）部分开发商资金断裂对供应链上中小企业现金流的拖累可能进一步显现，2） 地方政府土地出让收入锐减对城投平台融资的影响，3）开发商股权融资进一步下滑可能对 行业带来的负反馈，以及 4）地产相关风险敞口暴露加大银行资本金补充压力等。
更宏观的框架中，土地和房产是银行贷款及其其他金融资产的抵押物，其隐含价值下降， 同时金融机构风险偏好大幅下降，这对所有市场主体的融资能力都将是不容小觑的制约。 如果断贷风波进一步蔓延，会在一定程度上撼动金融机构长期以来将房贷作为优质资产的 认知，进一步加大相关的风险溢价、加剧中长期银行稳定收益优质资产短缺的困境。
此外，即使考虑到 4 季度提前发行明年部分地方债额度，今年下半年政府债净融资对社融 同比增速的贡献可能下行 0.5 个百分点左右。由于今年地方专项债额度基本在 6 月底之前 发完，即便假设今年 4 季度提前发行明年约 1 万亿元的地方专项债额度，全年新增地方专 项债净发行对社融同比增速的贡献将从 6 月的 2.0 个百分点下降 0.6 个点至 1.4 个百分点。 在此基础上，假设今年国债和地方政府一般债额度全部用完，全年新增政府债融资对社融 同比增速的贡献将从 6 月的 3.1 个百分点下降 0.5 个点至 2.6 个百分点。
