核心品种面临更新迭代，多款创新产品有望接力成长。
2021年全年，石药的营业收入已达到 278.67亿元，其中成药、维他命 C、抗生素 和功能食品及其他分别占到总收入的 81.4%、7.7%、6.0%和 4.9%。成药业务已 成为第一大支柱板块，涵盖神经系统、抗肿瘤、抗感染、心血管疾病、呼吸系统 疾病、消化代谢疾病等多个治疗领域。2021 年抗肿瘤、神经系统、抗感染分别 占到成药收入的 34%、33%、13%，抗肿瘤板块成为收入增长的主要动力。
考虑到带量采购、医保谈判等政策的潜在影响，我们认为支撑 Big Pharma 穿越政 策周期、保持稳健增长的关键在于：1）短期存量品种抵御集采风险的能力。2） 中期新产品成长为下一代重磅产品的潜力。3）长期持续孵化创新品种的能力。 我们认为短期内石药的核心品种仍能保持稳健增长，米托蒽醌脂质体、两性霉素 B 复合物等新品种有望成为新的业绩增长点。长期来看，mRNA 疫苗获批临床等 多个里程碑事件已验证石药的长期创新能力。
核心品种占比近六成，短期内集采风险较低，中长期仍有更新迭代压力。2021 年全年，恩必普、多美素、克艾力、津优力、玄宁和欧来宁六大核心品种合计占 到成药板块收入的约 72%，占到集团总收入的约 58%，对集团整体业绩增长仍起 到关键性的推动作用。克艾力为第二批集采中标品种，中标后可及性大幅提升， 2020和 2021年销售额分别同比增长 16.4%和 27.5%。恩必普、多美素、津优力、 玄宁和欧来宁暂未纳入全国性集采。综合考虑目前产品竞争格局、专利到期时间、 竞品上市进度等因素，我们判断未来 2 年内核心品种仍能保持稳健增长，但中长 期仍面临一定程度的更新迭代压力。
自研和 BD双管齐下，多款创新产品具备重磅潜力。截至 2022年 6月，石药已有 50个重点创新产品进入临床阶段，其中两性霉素B复合物、米托蒽醌脂质体和度 维利塞胶囊均已获批上市；三代 EGFR 抑制剂 BPI-7711 已向国家药监局申报 NDA，有望在 2023 年获批上市；此外还有 16 个品种处于 II/III 期关键性临床试 验，7 个品种处于 II 期概念性验证试验，以及 25 个品种处于 I 期探索性试验。我 们认为已上市的米托蒽醌脂质体、两性霉素 B 复合物、PI3K 抑制剂，及已申报 上市的 BPI-7711、伊立替康脂质体的销售峰值均有望达到十亿级别，具备成为 下一代重磅产品的潜力。
