公司坚持内生性增长、外源性扩张战略扩大布局。集团通过自建医院、战略收购 以及与医院合作伙伴合作，建立了覆盖全国以肿瘤科为核心的医院及放疗中心网 络。海吉亚计划继续瞄准人口规模较大的三线城市，初步重心将放在中国中部城 市、东部城市以及已经建立品牌影响力的省份。同时，海吉亚计划在山东等已涉 足的省份的省会和其他二线城市建立医院，发挥区域网络中心作用。后续公司有 望维持 1-2 家并购项目/年的扩张进度，立体网络布局持续推进，预计 2024 年 年底集团拥有床位数合计超过 1.2 万张。
海吉亚医疗具备较强管理能力。海吉亚医疗的强管理能力表现在医院建设与盈利 上，从建设、营运到盈利整个周期都远快于行业平均速度，具备较短的筹建周期 和较快的盈利能力，在医院复制扩张上具备较强的能力。
关键假设：
1）医院业务：预计现有医院总体呈现收入稳步增长、毛利率稳步提升的势态； 考虑到苏州永鼎、贺州广济医院 21 年并购落地，22 年营收开始快速增长，且 2022-2024 年部分二期项目和新建医院逐步落地，预计 2022-2024 年医院业务 收入分别为 31.2/40.6/52.5 亿元，同比增长 45%/30%/29%；
2）第三方放疗业务：考虑到 2022-2024 年公司不断新签放疗中心，预计 2022-2024 年分别实现 6%/7%/7%的营收增长；
3）医院托管业务：预计 2022-2024 年医院托管业务相对稳定，假设 2022-2024 年分别实现 5%/5%/5%的收入增长；
4）毛利率：2021 年公司收购苏州永鼎、贺州广济医院，公司毛利率随着规模效 益的显现有望稳步提升，预计2022-2024年毛利率分别为33.5%/33.8%/33.8%；
5）费用率：公司以医院业务为主营业务，销售费用较低，预计 2022-2024 公司 的销售费用率维持在 1%以下；公司无研发费用；随着公司上市、收购整合后一 次性费用的减少以及规模效益的显现，预计 2022-2024 年公司管理费用占营收 收入的比例小幅度下降至 9.1%/9.0%/8.9%。
盈利预测、估值与评级 公司是国内最大肿瘤医院集团，具备较强竞争力。考虑到海吉亚医疗在肿瘤专科 医疗服务领域的技术壁垒、外延拓展性和长期增长潜力，我们预测公司 22-24 年的营业收入分别为 32.9/42.5/54.6 亿元，同比增长 42%/29%/28%；归母净 利润分别为6.1/7.9/10.1亿元，同比增长38%/30%/28%；EPS为0.99/1.28/1.64 元。 由于 H 股无其他肿瘤医疗服务公司，我们选择其他专科民营医疗服务机构公司 包括 A 股的爱尔眼科、通策医疗、H 股的锦欣生殖、固生堂作为可比公司，可 比公司当前股价对应 2023 年 PE 均值为 38 倍。爱尔眼科、通策医疗分别为眼科、 口腔专科医疗服务赛道的行业龙头公司，专科医疗服务的龙头公司在业务类型有 一定相似性，具备一定可比性。从同一上市地点两家可比公司来看，相较辅助生 殖赛道，肿瘤患者人数众多且具备长期增长趋势，肿瘤医疗服务营收增速更具稳 定性；中医医疗服务更具消费属性，肿瘤医疗服务属于严肃医疗，增长更具确定 性，因此我们给予海吉亚医疗较高估值。另外考虑到海吉亚医疗扩张能力强，为 肿瘤医疗服务行业龙头公司，我们给予海吉亚医疗一定溢价空间，参考可比公司 平均估值给予海吉亚医疗 23 年 40 倍 PE，对应股价 55.67 港元。首次覆盖，给 予“买入”评级。
