亚洲主要经济体第二轮疫情消费复苏启示

从亚洲其它主要经济体的经验来看，在经历完第一轮疫情高峰之后，后续几波疫情 对居民消费活动的负面影响边际减弱，消费者信心是影响居民消费恢复节奏的主因，主 要对非必选消费类商品和服务类造成冲击。

1.中国香港

中国香港自 2020 年以来经历了多次疫情管控的收紧及放松，全面的防疫政策宽松 是在 2022 年 4 月中旬。2022 年 2 月香港爆发第一轮大规模奥密克戎疫情，短期造成较 为严重影响，新增确诊病例及死亡病例远超前几轮疫情的情况，并于 3 月 4 日单日新增 确诊人数达到该轮的峰值，超 3 万例，约一个半月后随着疫情趋于稳定，香港政府的疫 情管控措施逐步放开，政策放松后的第二轮疫情相较于第一轮峰值水平明显较为平缓。 8 月开始新增确诊病例数出现明显抬升，8 月底左右出现峰值，9 月显著缓和，第二轮疫 情历经约一个半月的时间，主要由于进一步放宽入境限制加速了奥密克戎的新变种传播。

香港在疫情期间直接促消费的政策力度较大，2022 年 4 月 7 日政府向 630 万香港市 民发放 “新一轮消费券计划”的第一期每人 5000 港元消费券，对消费刺激作用明显， 当月零售业销售总额上升 11.7%；第二期消费券于 8 月 7 日开始发放，每位香港市民获 得 5000 港元的消费券，新登记的市民则获得 1 万港元消费券。 消费能力方面，香港的失业率和就业人数来看，第二轮疫情的传播并未对二者造成 明显影响，8—9 月延续修复节奏。

从消费支出来看，22Q1 私人消费开支同比增速下滑 5.80%，较 2019年同期下降 14.62%，香港第一轮疫情感染高峰对居民消费端影响较大， 随后 22Q2 疫情好转以及消费券大规模投放，同比降幅大幅收窄，第二轮疫情对支出的 负面影响相对有限，仅暂缓了恢复进程，同比增速为-0.40%；从零售业数据来看，4 月 14 日政府宣布将逐步放宽社交距离限制后，第二轮疫情相较第一轮的影响时长和程度都 有明显减弱，仅在 8 月一个月出现小幅同比负增（-0.19%）且环比持平，零售业销货总 价值直至 10 月才恢复到 19 年同期水平，零售数据在防疫政策全面放宽后历经约两个季 度修复至疫情前水平。

从零售业的细分品类来看，香港第二轮疫情期间各类零售数据受影响程度均弱于第 一轮，2022 年 8 月出现新增病例峰值当月仅珠宝、服饰零售量指数环比 7 月下滑，耐用 消费品的修复幅度较大且大幅超过疫情前水平，而百货公司零售量指数较疫前水平还有 较大差距（由于 2019 年下半年香港持续发生治安事件不具备可比性，选取 2018 年同期 数据进行比较）。综合来看，在第二轮疫情冲击下，可选消费类中珠宝和服饰受到了较 小影响，而食品等必选消费以及耐用消费品的修复趋势几乎不受影响，但上述品类在第 二轮疫情达峰当月均已接近或超过疫情前水平，仅线下消费场景中百货公司的零售指数 与疫前消费水平差距最大。

从线下场景的消费来看，2022年4月21日香港开始第一阶段的放宽社交距离措施， 恢复餐饮业晚上堂食、重开早前关闭的公共娱乐场所，服务业需求大幅上升，食肆总收 益同比下降幅度由 22Q1 的-23.10%大幅收窄至 22Q2 的-5.40%，同时也从疫情前水平的 5 成恢复至 8 成。第二轮疫情 8 月底达峰，食肆总收益在 22Q3 仍延续修复态势，降速继 续放缓，并且恢复至疫情前同期 9 成水平。从访港旅客和酒店入住率来看，主要受益于 8 月 12 日海外人士抵港隔离要求放宽至“3+4”，第二轮疫情冲击对旅客访港和酒店入住 率的影响并不显著，2022 年 8 月访港人数环比增长 24.06%、酒店入住率环比小幅下滑 4.00%，但均较疫情前水平相差甚远。

从上市公司盈利角度来看，以港股各行业板块（Wind 三级行业分类）22Q3 的归母 净利润增速进行衡量，在 22 年香港第二轮大规模疫情期间（7 月—9月），盈利增速边际 改善幅度较大的行业包括消费者服务、汽车与汽车零部件、房地产、食品饮料与烟草、 技术硬件与设备，增速改善幅度均超过 50%。22Q3 盈利绝对增速排名居前的行业包括 食品饮料与烟草、汽车与汽车零部件、能源、制药生物科技与生命科学。同比增长率均 超过 40%。综合来看，香港第二轮疫情期间消费相关板块仍能延续恢复态势，商品类汽 车、食品饮料、医药均实现高盈利，服务类虽未实现正收益但修复幅度十分突出。

从行情走势来看，随着香港逐步宣布全面放宽社交距离限制，6 月底恒生指数出现 短期小幅反弹高点，在香港 2022 年第二轮疫情达峰时（2022 年 8 月 25 日），处于港股 市场震荡下行阶段，在达峰后一周表现较好行业的排序为零售业（+6.90%）>软件与服 务（+4.28%）>消费者服务（+3.75%）>保险（+3.20%）>技术硬件与设备（+2.88%）；后一个月时间区间的行业表现排序为媒体（+29.12%）>电信服务（+2.47%）>消费者服务 （+2.22%）>能源（+1.62%）>房地产（-1.53%）；后三个月时间区间的行业表现排序为 媒体（+36.23%）>医疗保健设备与服务（+5.36%）>电信服务（+2.81%）>消费者服务 （+1.49%）>保险（-0.91%）。

在香港第二轮疫情确诊高峰后一周零售业率先反弹，消费 服务、医疗设备与服务、医药也有不错表现，并且消费服务行情有较长持续性，而受疫 情冲击较小的耐用消费品和必选消费相关板块行情并没有反应其占优的基本面。

2.中国台湾

2022 年，中国台湾的疫情经历了 5 月初和 8 月中开始的两轮疫情，新增确诊病例分 别在 5 月 27 日和 10 月 5 日达到峰值。中国台湾防疫政策全面开始解除管制是 2022 年 4 月底，防控明显放松后新增确诊病例有所反弹，于 5 月 27 日出现第一轮感染人数峰值， 随后 6-9 月中国台湾连续放宽入境人数限制，第二轮疫情开始扩散持续两个半月，并于 10 月 5 日达峰，两轮疫情相隔约 4 个月。中国台湾的零售业较香港而言修复更快，零售 数据大约在全面放开后 3 个月恢复至疫情前水平。

从消费能力和意愿来看，中国台湾的就业人数仅在 9 月一个月略微下滑（环比0.04%），较第一轮疫情中 5 月就业人数环比下降幅度（环比-0.39%）收窄，而第二轮疫 情并未影响从失业率的持续改善趋势；从消费者信心来看，第二轮疫情的负面影响持续 了较长时间（9-12 月出现下滑）达到近十年历史低点，但较第一轮下降幅度减小。综合 来看，第二轮疫情对居民消费能力的影响有限，对消费信心造成一定冲击，但二者均明 显好于第一轮疫情时的情况。

从消费支出来看，自 4 月底中国台湾开始执行“重症清零，管控轻症，不求确诊清 零”，消费开支二、三季度同比增速仍维持正增长，并于三季度恢复 19 年同期水平；从 零售业营业额来看，月度增速仅在 5 月有较明显的回落（第一轮疫情 5 月 27 日达峰）， 6-10 月营业额均超过疫情前同期水平，但自 6 月起同比增速逐月回落从 22.53%降至 11月的 1.76%，尽管防疫严格指数持续下降，但消费者信心指数走弱对其影响较大。

从线下场景消费来看，中国台湾餐饮业营业额在第二轮疫情期间仅 22 年 9 月出现 了一个月的环比下降，10 月、11 月虽然出现了同比增幅收窄，但仍保持双位数增长， 且均高于疫前水平，住宿餐饮业 PMI 在本轮均处于荣枯线以上，受影响程度和时长明显 低于第一轮疫情。从访台旅客来看，来台旅客人数在第二轮疫情期间仅出现了一个月的 略微下降（22 年 9 月环比下降 1.42%），但整体仍较疫情前水平差距很大，这点与香港 情况相似。

第二轮疫情对中国台湾消费能力的影响十分有限，但对消费意愿的负面影响程度较 深，零售数据好于线下消费，零售业受到冲击并不明显，在该轮疫情期间仍超过疫前同 期水平，而餐饮营业额出现了一个月的下滑，访台旅客数量较疫情前水平差距很大，但 以上消费相关数据受负面影响时间大约为 1 个月，程度明显好于第一轮疫情的情况。

从行情走势来看，中国台湾加权指数在第二轮疫情期间随确诊病例的攀升出现持续 下跌，并在该轮疫情达峰（2022 年 10 月 5 日）当月触底（2022 年 10 月 25 日）。在第二 轮疫情达峰后一周，光电(+0.73%)>食品(+0.21%)>水泥(+0.08%)领涨，均实现小幅正收 益；后一个月时间区间里表现占优的行业为玻璃陶瓷(+13.28%)>光电(+6.02%)>电子零组件(+2.74%),电子产业链是中国台湾的经济支柱产业，第一波疫情后全球电子需求量 高企使其电子制造及出口表现出较强韧性；在后三个月表现较好的行业包括玻璃陶瓷 (+15.86%)>观光(+13.64%)>电器电缆(+13.27%)>钢铁(+9.37%)>贸易百货(+8.23%)，均 实现较大涨幅。

从中国台湾股市各行业的走势来看，第二波疫情达峰后电子产业链作为 中国台湾的优势产业表现较为坚挺，拉长时间区间来看，在三个月的时间维度里消费方 面线下场景修复幅度较为明显，并且由必选消费向可选消费传导。

3.新加坡

新加坡是较为优秀的与病毒共存的参考案例，于 2021 年 6 月底就较早提出与新冠 病毒共存的目标，防疫从清零政策转向逐步放宽，在外出社交和入境方面的限制均有所 放宽，但由于 21 年 9-10 月德尔塔毒株及 22 年 2 月奥密克戎毒株反复带来两波疫情高 峰，防疫放宽政策有所暂缓和收紧，直至 22 年 3 月底疫情基本稳定后，3 月 24 日政府 宣布大幅放宽各类疫情管制，正式开启全面宽松，4 月 26 日新加坡基本取消了所有防疫 管制。 开启全面的防疫放松后，第二轮疫情确诊人数在 22 年 7 月 13 日达到峰值，该轮持 续约 2 个半月，并且较第一轮时间间隔较长，符合当前大多数新冠病毒研究中感染后抗 体能维持 3-6 个月的判断（新加坡的确诊病例于 2 月 22 日达到第一轮最高峰值）。

新加坡在疫情期间推出了旅游消费券和“邻里购物券”和刺激消费。2021 年 12 月 13 日，新加坡推出总计 1.3 亿元的邻里购物券，截止目前邻里购物券已发放了三轮，第 一期每个新加坡本地家庭可获得 100 新元的消费券；第二期购物券从 2022 年 5 月 11 日 起发放，每个家庭可再领取 100 新元消费券；第三期购物券金额更高，每户家庭可领 300 元，于 2023 年 1 月 3 日开始发放，主要用来鼓励和支持居民在超市及社区商家消 费，这对居民消费开支有一定直接刺激作用。

从消费能力来看，新加坡的失业率从 2020 年 10 月稳步下降，在 2022 年的几轮奥 密克戎感染高峰期间失业率始终维持在较低位置，没有明显抬升迹象。2022 年 7 月中旬 确诊病例数量达峰的第二轮疫情期间，消费方面受到一定负面影响，但程度远低于第一 轮。从消费支出数据来看，防疫政策全面放松后，22Q2 的私人消费支出已恢复至 2019 年同期水平，22Q3 环比小幅下降但仍高于疫前。零售销售指数在 5 月和 6 月呈现双位数 高增长，主要得益于消费券的发放以及 4 月 4 日开始新加坡夜间活动场所恢复营业，7 月同比增速跌回至个位数，但与 19 年同期几乎持平，并于 9 月恢复至高于 19 年同期水 平（较 19 年 9 月增长 2.07%）。

从可选消费及必选消费来看，2022 年第一轮奥密克戎疫情后，作为必选消费的食品 和饮料率先开启恢复，随着 3 月开始的全方面解封，服装和鞋类、娱乐休闲用品等可选 消费快速修复，显示出较大弹性，家具和家用设备修复幅度较小，而机动车辆呈现下行 趋势。在 22 年 7 月中第二轮疫情达峰后，8 月食品饮料、服装和鞋类、娱乐休闲用品、 机动车辆均出现小幅下滑，降幅最为明显的是娱乐休闲用品，尽管当月受到疫情扰动， 但服装和鞋类、娱乐休闲用品、家具和家用设备的消费恢复情况较好，均已超过疫情前 水平。

从受疫情压制明显的线下消费来看，2022 年 4 月 26 日新加坡全面取消了对线下社 交场景的防疫限制，餐饮服务指数同比增速由 4 月的 7.27%大幅上升至 5 月的 33.35%， 反弹明显，并且恢复至疫情前 95%左右的水平。随后 7 月中第二轮疫情达峰，8 月和 9 月 的餐饮服务指数出现下滑，约为疫情前 90%水平，但仍保持 20%以上的同比增速，10 月 明显修复。与此同时，新加坡的旅游人数和酒店入住率受 22 年 7 月疫情高峰的影响很小，2022 年 8 月旅游人数仅出现增速减缓，酒店入住率出现 2.2pct 的小幅下滑，随后 两者均在 9 月延续之前修复态势。

综上所述，2022 年新加坡开启宽松的防疫管控后，第二轮奥密克戎大规模感染对 消费造成影响的时间约在 2 个月之内，随后能够快速修复，程度及时长均明显好于第一 轮。零售消费数据受影响程度明显低于线下服务类消费，仍能维持在疫情前水平，其中 可选消费与必选消费相比，必选消费受影响程度较低，在第二轮疫情后两者均能快速修 复。反观餐饮及旅游等服务类消费主要受制于防疫政策，消费场景放开后显示出较大修 复弹性，但仍未恢复至疫情前水平，会受疫情反复的拖累。

从股市行情走势来看，2022 年 7 月中旬新加坡第二轮大规模疫情达峰时富时新加坡 海峡指数触底反弹，经过 1 个月左右出现短期反弹高点，之后虽然出现小幅回调但该轮 行情延续了一个月左右。在第二轮疫情达峰（2022 年 7 月 13 日）后一周表现较好的行 业为消费者服务（+5.24%）>商业和专业服务（+3.60%）>媒体（+2.31%）>运输 （+2.24%）>零售业（+1.34%）；后一个月时间区间里表现占优的行业为消费者服务 （+12.53%）>商业和专业服务（+12.10%）>运输（+3.63%）>资本货物（+2.53%）>媒体 （+2.49%）；后三个月时间区间里表现占优的行业为零售业（+24.96%）>消费者服务 （+7.23%）>材料（+4.59%）>资本货物（+3.35%）>汽车与汽车零部件（+3.27%）。

在新 加坡第二轮大规模疫情确诊病例达峰后，受冲击较大的线下服务类消费在后一周率先反 弹，随着时间推移在后一个月涨幅显著扩大涨超 10%，与此同时运输相关及零售业也出 现小幅修复，在较长时间维度里（达峰后 3 个月）零售业实现近 25%的大幅上涨，并且 与制造业相关的资本货物及材料也表现占优，可以观察到服务类消费和运输向零售业和 制造业传导的规律。

4.日本

日本的防疫管控从 2021 年 9 月底开始有所放宽，全面放宽防疫政策的时间在 2022 年 3 月，全面放开境内防疫管控后，日本迎来第二轮奥密克戎新增病例高峰，在 2022 年 8 月 29 日达到峰值（单日新增 32.61 万人），该轮疫情历时约 3 个月，与第一轮的高峰 （2022 年 2 月 4 日）时间间隔近 7 个月，并且与其它地区不同的是日本奥密克戎疫情第 二轮的峰值超过第一轮。

日本在疫情期间多次向居民发放补贴，2021 年 11 月补贴每户家庭十万日元现金， 并向儿童额外提供十万日元；2022 年 10 月推出总规模约 71.6 万亿日元的经济刺激计 划，包括“全国旅行支援”计划等优惠补助政策刺激消费。 从消费能力和意愿来看，尽管日本推出了多次现金补助及消费优惠政策，2022年下 半年消费者信心依然呈现波动下滑。在第二轮奥密克戎期间（22 年 7 月-9 月），家庭收 入较疫情前有明显提升，但由于高通胀家庭月收入实际同比在 2022 年 7、8 月受到影响 为负值，失业率也略有提升。消费能力和意愿制约了居民的消费支出，但受负面影响时 长和程度均明显好于第一轮疫情。

从消费支出来看，第二轮疫情期间（22 年 7 月-9 月）日本家庭消费性支出低于疫情前同期水平，但就环比增速来看仅 9 月出现了环比负增长；从零售业销售额来看，日 本月度零售销售额在第二轮疫情期间均高于疫情前同期水平，且同比增幅持续扩大，未 受到明显影响。虽然日本第二轮奥密克戎感染规模高于第一轮，但消费数据受冲击程度 明显低于第一轮。

从零售细分品类来看，第二轮疫情期间，受负面影响较大的为面料服装及配件、汽 车，面料服装及配件销售额指数在 2022 年 7、8 月均出现下降，累计降幅达 5.8%，汽车 销售额指数在 2022 年 8 月下降 6.1%，可选消费较必选消费而言受冲击较大且仅恢复至 疫情前 80%左右水平，而必选消费中食品饮料、药品等必选消费在第二轮疫情达峰的 2022 年 8 月，销售额指数已恢复至高于疫情前同期水平。

线下场景的消费服务受疫情冲击较大，从日本家庭月度消费支出来看，第二轮疫情 期间，日本服务型消费中仅医疗服务受影响较小并且超过疫情前水平，而包价旅游与疫 情前水平相差最大，仅恢复至 19 年同期 45%左右，同时由于入境管控限制国外入境旅客人数不及疫情前同期的 10%也造成了旅游业的恢复疲弱。住宿服务受疫情冲击影响最大， 连续两个月走弱，累计下降幅度达到 19.6%，外出就餐和文化娱乐也收到一定影响，在 第二轮疫情期间累计下降幅度分别为 10.8%和 8.5%，且均低于疫情前水平。

综合来看，虽然日本第二轮确诊病例高峰超过了第一轮，但消费端受负面影响的时 长和程度仍好于第一轮疫情。日本各类消费数据中，消费信心和线下服务型消费受负面 影响较大，而零售行业总体维持在高于疫情前同期水平。尽管日本政府发放大力度补助 刺激消费，但 2022 年下半年居民消费信心仍震荡走弱，除医疗服务以外其它服务型消 费在第二轮疫情期间受到较大冲击，且较疫情前水平差距明显。

从日本股市指数来看，日经 225 指数在第二轮疫情期间先涨后跌，此后各行业指数 修复情况总体弱于第一轮疫情达峰后的表现，与感染规模超过第一轮以及居民信心仍波 动下行有关。在第二轮疫情达峰（2022 年 8 月 29 日）后一周和一个月时间区间里，标 普日本各行业指数均未实现上涨，后一周表现较好的行业为公用事业、金融、通讯服务， 而后一个月表现较好的行业为日常消费、通讯服务、医疗保健。在疫情达峰后三个月时 间区间里多数行业实现上涨，表现占优的为金融（+6.32%）>医疗保健（+2.87%）>房地 产（+2.19%）>日常消费（+2.03%）>信息技术（+1.03%）。

日本大消费相关行业开启修 复行情时间间隔较久，且在第二轮疫情达峰后随时间推移涨幅逐步扩大，必选消费修复 行情明显优于可选消费，主要由于日本的情况较其它地区不同，第二轮和第三轮疫情感 染规模均高于第一轮对可选消费的恢复形成一定制约。