房地产开发业务终回十强，土储充沛优势依旧。
深耕广拓，适度下沉三四线，持续完善全国化布局。公司坚持深耕一二线主流城市，适 度下沉三四线的投资策略，形成以京津冀都市圈、长三角都市圈、粤港澳大湾区以及中西部 和东北核心城市为主的区域布局。2011-2015 年，公司新增土地储备主要集中在一二线城市， 2016 年北京、上海、深圳等核心城市土地稀缺性进一步显现，资金集中涌入推动地价快速 上涨，房地价关系失衡，公司适时调整土地储备结构，选择性布局三四线。2017 年热点城 市受政策抑制，需求量明显回落，而部分弱能级城市在宽松的政策环境和棚改货币化支持下， 销售增速稳中有升，得益于上一年度前瞻性的投资视角，公司开始享受到三四线城市的市场 红利，后续两年在投资额度上进一步加大下沉力度，2018-2019 年新增土地储备中，三四线 城市占比近半。2020 年公司把握投资窗口期，继续完善城市梯队和加强战略纵深，新进入 九个城市。2021 年集中供地政策正式实施，受益于自身的行业龙头地位以及雄厚的资金实 力，一二线城市占比大幅回升，一线城市投资占比达到 34%，截至 2022H1，公司已完成了 78 座城市的全国布局。
拿地态度积极，精准把握投资时点，保障投资质量。2013 年房地产行业投资增速维持 高位，公司把握机遇加大土地储备，获取 26 宗土地，新增土储面积同比提升 328%，获取 时点集中在 H1 及 11-12 月，可较好地实现常态化、周期化的均衡投资。2014 年行业进入 周期低点，需求端透支严重，土地市场相对低迷，公司拿地态度回归谨慎，投资强度回落至 31%。2017 年全国热点城市加大土地供应，住宅成交回落，银行信贷收紧，导致土地价格 开始出现松动，公司把握窗口期实现新增土储首破千亿，2018 年-2020 年，年度投资额始 终维持在千亿水平以上。2021 年进入全国重点城市“双集中”元年，公司充分发挥龙头企业的 行业优势，加大北京、上海、深圳等高能级城市的投资强度，积极补充优质土储，适度下沉 三四线城市，2021-2022H1 拿地金额权益比例小幅回落至 40%。 2022H1，公司总投资额约 179 亿元，权益投资额约 71 亿元；新增土地储备约 156 万 平方米，权益土地储备约 56 万平方米。造成投资额缩减的主要原因，一方面公司累计土地 储备充裕，我们预计可保证未来至少 3-4 年销售周期；另一方面自 2021 年下半年以来中国 房地产行业经历了前所未有的深度调整，公司着力增强长期风险抵抗能力，充分保障集团现 金流，投资态度更加谨慎，追求规模与利润的平衡，阶段性回归一二线城市，收缩三四线城 市投资规模，获取土地主要集中在北京、深圳、上海、厦门等核心城市。
2022 年新增土储楼面均价 1.15 万元/㎡，创历史新高。2019-2021 年公司投资工作重 点在于完善投资梯度，合计新进 28 座弱二三线城市，新增土储楼面均价分别为 7109 元/㎡、 8147 元/㎡、8001 元/㎡，房地价差关系保持在 2-3 倍水平，这一阶段深耕广拓挺进三四线 城市的投资思路，为公司大幅提高了销售规模且收益水平领先同行。但 2021 下半年市场进 入新阶段，核心城市土拍规则调整后收益明显提升且安全性高，三四线市场波动大，2022 年公司开始全力回归一二线核心城市，上半年新增土储主要分布在北京、上海、深圳、成都、 厦门等高能级核心城市。投资布局调整带来拿地成本的提升，尽管楼面成交均价达 1.15 万 元/㎡，我们预计公司在北京和上海获取的项目净利润水平可维持在 11%以上。 土储总量丰富，有效保障公司可持续发展。截至 2022H1，公司总土地储备 6193 万方， 权益土地储备约 2840 万方。充裕的货值储备，有效减轻了公司近两年拿地压力，在目前低 迷的行业环境中，充分给予公司在投资端保持战略定力的底气，2022H1 公司新增土储虽同 比大幅下降，但受益于历史土地积累，土地存续比约 4.5，我们预计可保障公司 3-4 年的销 售周期。
深耕核心城市，一二线城市总土地储备占比 70%。2015 年-2021 年，随公司规模扩张， 三四线城市总土储占比逐年提升， 2021 年公司开始逐步投资回撤至高能级城市，一二线核 心城市土储占比稳定在 62%。受 2022 年 7 月全国集中断供事件的影响，行业资金监管政策 趋严，部分城市的资金监管额度主要取决于开发建安成本，核心城市与弱能级城市新房成交 均价的倍数关系，高于两者建安成本之间的倍数关系，意味着高能级城市销售回款的可支配 比例关系更优越。梯度化的土储结构，也同时使公司具备灵活的产能调度能力，可及时根据 市场情况合理分配产能，充分适应市场变化。
权益土储比例相对较低，需关注合作方开发能力。2010-2015 年，为迅速完善投资结构 加大全国化布局，公司获取的合作项目数量增多，单地块合作权益比例降低，总土储权益占 比持续下降，2010 年公司总权益土地比例为 86%，至 2015 年该指标下降至 62%。2016 年 -2020 年，公司总权益土地比例维持在 50%以上，2022H1 小幅下降至 46%。合作项目在一 定程度上可助力企业有效扩大市场规模，但存在合作方出险影响开发进度的潜在隐患。
核心城市货值占比高，助力公司销售排名重回前十。近年来公司销售规模快速增长， 2016 年首次进入千亿房企梯队，2019 年突破两千亿大关，销售金额复合增速 28%。2021 年市场整体行情疲软情况下，公司销售规模突破 2800 亿元，超额完成销售目标，销售金额 和销售面积分别同比增长 18%和 15%，销售增速位于 TOP20 房企前列。2022H1，公司全 口径销售金额 1006 亿元，销售排名较 2021 年逆势上升至第九位。受益于深耕一二线城市 及核心都市圈的土储策略，公司销售均价逐年提升，2020 年销售均价首次突破 2 万元/㎡， 2022H1 销售均价 24000 元/㎡，位列 TOP10 房企第二位。
市占率逐年提升，市场份额持续扩增。近十年来金地集团在全国商品房销售市场的市占 率稳步提升，2015 年公司销售面积和销售金额市占率分别为 0.35%和 0.71%，2021 年两 项指标分别为 0.77%和 1.58%，实现了倍数级增长。各年度公司销售金额市占率均高于销 售面积市占率，充分说明公司一二线城市及核心都市圈货值占比高，城市内部布局板块能级 高，且具备较强的产品溢价力。
重点城市单城销售规模高，供货充足后市可期。2022 年 H1，金地集团在深圳和上海的 单城市销售规模分别超过 150 亿元和 130 亿元，在北京、南京等核心城市的市占率均位于 前列。在供货保障方面，2022 年中报披露公司调整计划全年新开工面积为 517 万方，主要 位于北京、武汉、上海等城市，我们预计 2022H2 将新增供货货值超千亿元，其中 40%集 中在上海、广州、深圳、成都等一二线城市。
竣工面积稳步提升，为结算收入提供稳健支撑。2016 年金地集团进入销售规模迅速成 长期，后续可结算量累积丰厚。2019 年公司竣工面积 925 万方，同比增长 38%，2020 年 竣工面积超过 1100 万方，近两年竣工及计划竣工面积维持在 1500 万方水平。2021 年下半 年至今，大量房企出险，保交付成为房地产行业重点任务，公司基于稳健的经营属性，入围 首批保交付房企白名单。较高的竣工体量提振市场及资本信心的同时，有效保障结转水平， 助力公司营收重回快车道。 结算规模逐年增长，我们预计 2022 年房地产开发业务营收规模稳中有升。2018-2021 年公司结算面积和结算收入逐年提升，复合增速分别为 30%和 24%，结算面积占竣工面积 比例基本维持在 40%水平，2021 年小幅下降至 37%，结算均价为 15674 元/㎡，同比减少 3%。根据公司 2022 年中报披露的最新口径，2022 年全年计划竣工面积约 1511 万方，与 2021 年基本持平，我们预判结算面积水平相当。根据行业和公司自身开发周期，我们预计 2022 年结算收入主要来源于 2019 年的销售项目，2019 年公司销售均价同比增长明显，合 理预判公司 2022 年房地产销售业务营收规模有所提升。
毛利率低位盈利阶段性承压，我们预计有望逐步回归行业平均水平。2015-2018 年公司 房地产开发业务毛利率水平由 27.79%上升至 43.08%，高于行业平均水平，这一阶段毛利 率的快速提升主要来源于前期楼面成本偏低、大盘开发红利、产品力溢价等综合因素。2020-2021 年，受交付结构影响，公司房地产开发业务毛利率水平由 33.56%下降至 19.65%，业 绩短期承压，2022H1 房地产业务毛利率回升至 21.18%，同比增长 6.93pct，中长期看，公 司近年来新增土储楼面均价/销售均价呈下降趋势，叠加成本和资金优势，以及比拼交付实 力背景下，公司在非限价地区的品牌溢价能力，我们预计房地产开发业务毛利率水平已趋于 底部，后续有望逐步回归至行业平均水平。
九大产品体系创新升级，形成稳健发展核心竞争力。自 2009 年首条产品系“褐石”亮 相，再到陆续推出“格林、名仕，世家”3 条产品线，公司至今已形成完善的九大产品谱系， 即“褐石、名仕、峯范、世家、格林、未来、风华、峯汇、至尚”，其中高端产品峯范系起 源于公司在纽约打造的地标豪宅—纽约峯汇 121，由设计过央视总部大楼和深圳证交所的大 师雷姆库哈斯与国际著名建筑师重松象平联合打造，该系列结合尖端的配置和美学建筑景观， 拥有极佳的客户口碑和极高的居住氛围，通常为区域板块内的价格标杆。高附加值的产品体 系和优秀的研发营销能力，使公司项目在价格和流速上远超同类竞品。温州瓯江公元上城项 目在智能化、物业服务等方面结合项目条件进行相应包装，形成全面的对外价值体系输出， 打造产品差异性促成产品溢价，在价格高出竞品 10%的情况下，提前一年清盘，全年销售套 数位列洞头区销冠、温州市第四；惠州邻深百万大盘天润自在城，在年底传统的销售淡季入 市，在区域市场多个项目同时开盘、竞争加剧、部分竞品楼盘通过低价策略、高佣金三级转 介抢客的环境下，依靠自身资源和专业能力，在未引入转介的情况下，项目首次开盘即成交 近 400 套，去化率达 80%以上，3 小时揽金近 5 亿，创造了惠湾楼市“非联动盘” 开盘热销 奇迹。
家居端功能创新叠加成本优势，大力推进精装修类部品供应链垂直整合。公司拥有GEMADE 部品自研室，持续深入研究部品部件改造的可能性，投入大量精力进行家装部品 部件的研发，涉及厨房、卫浴、智能、健康等领域。一方面通过细节的设计变革和创新材料 的选用，全方位提升业主的居住舒适度；另一方面通过产业链创新，品质保障的前提下成本 得到进一步优化。 景观端“Micro Climate 微气候智慧决策系统”和“玩呗”社区生活系统营造舒适健康的 社区活动环境，促进住户更高质量的户外活动，是公司住宅产品设计的研究重点。公司微气 候景观智慧决策系统运用适宜性分析定位、场地微环境软件分析、功能植物智慧选择三大技 术，实现了活动场地精准布置，绿化植被精巧配置，打造更健康、更科学和可持续的户外健 康舒适体验，目前已经在项目上全面运用，通过科学的设计使社区居住舒适度达到全面提升。
绿色建筑端“G-WISE 绿色健康住宅体系”正式发布，为客户提供具备国家绿色建筑星 级评定及国际绿色健康体系认证的更优产品。体系聚焦“融合城市”“共生社区”“健康住宅” 3 大维度，打造“高效城市”“低碳城市”“未来城市”“活力社区”“生态社区”“友好社区” “宜居住宅”和“舒适住宅”8 大模块共 127 项健康技术标准，目前金地嘉源已成为上海首 个绿建领域“奥斯卡奖”BREEAM 绿色建筑四星级认证的住宅项目，达到全球认证难度中 前 15%的 TOP 级水平，未来还将在全国范围进行全面推行及落地应用。 研发费用投入加大，高学历研发人员占比高。公司高度重视产品力培养和产品体系的搭 建与完善工作，至 2021 年末，研发人员中硕士及以上学历人员占比 26.4%。自 2016 年以 来，研发支出逐年增加，2022H1 投入研发费用 7718 万元，同比增加 152.22%，研发端的 大力投入将有效助力产品力提升，支撑公司在目前市场环境下，通过非限价城市的产品溢价 提升收益水平。
