公司布局研发、制造、品牌、渠道全价值链，ROE 优于同行。
具备多项独家技术专利，核心参数更优。升降立柱看似简单，但多条立柱同步快速升 降，对算法以及工艺要求很高。截至 2022 年 12 月 31 日，公司共拥有有效专利技术 1195 项，其中多项为全球首创独家专利，如全球首家 80mm/s 最高速线性驱动、全球首 家无接触自感知心率检测技术、自研线性驱动控制算法、全球首家线性驱动将阻回退安全 保护系统、全球首家线性驱动敲击升降技术、全球首家线性驱动地平自适应系统等。2020 年公司成立智慧大健康研究院，进行嵌入式系统、物联网、5G 技术应用开发，为产业链 上下游研发提供技术服务。根据 2022 年公司年报，公司研发投入持续增加，2020-2022 年研发投入占收入比重分别为 4.4%/4.6%/4.7%。
升降桌的核心性能包括升降的顺滑性、安全性、静音、功耗等，公司产品均比肩全球 领先水平，具体看：1）顺滑性：乐歌二柱和多柱之间的通讯效率更高，升降更平稳精密， 起步、停止及运行阶段无抖动，顺滑度已与欧洲最先进公司齐平；2）安全性：拥有将阻 回退（即未碰到障碍即停止）、地平自适应技术、敲击控制技术（盲人友好型）等全球独 家专利，保证各种情景下的产品安全；3）静音：根据乐歌天猫旗舰店描述，乐歌产品噪 音小于 50dB；4）功耗：根据乐歌天猫旗舰店描述，公司产品待机功耗小于 0.012 度电。 公司可以为消费者定制化配置组合，升降桌可搭配自主研发的“乐歌智能小秘书”系统进 行语音控制，并具有完成日程记录、待办提醒等辅助功能。
核心零部件自产强化成本优势。升降桌的核心部件包括电机、控制系统、精密传动丝 杆等，大多数品牌均选择外采电机和控制系统进行集成，而公司能够自研和批量化核心零 部件，在保证产品一致性的同时，通过将供应链更多环节内化，持续维持成本优势。 核心产品线性驱动升降系统产能扩张，助力规模效应释放。公司在宁波、广西、越南 设立生产基地，充分发挥广西的人力成本优势和越南的免关税优势，截至 2022 年公司线 性驱动升降系统产能约 200 万套，三地均有建设中产能，全部建成后总产能达到 600 万 套，包括智能电动床 70 万套，智能升降学习桌 50 万套；有望通过规模效应优化毛利率。
亚马逊业务： 亚马逊升降桌品类快速增长，低价标品占主导。根据魔镜数据，2023 年 1-5 月亚马 逊美国站升降桌品类销售额同比增长 82%。公司的价格带高于大盘，主流价格带为 914- 2742 元，2022 年该价格带收入占比 87%，而大盘在这一价格带收入占比仅有 36.4%。
22Q2 以来公司份额被定价稍低的悦孚斯 FEZIBO 反超，但是降价抢份额的策略不具 备持续性，消费者会兼顾性价比。亚马逊平台面临同质化竞争，很容易陷入价格战。2022 年来在原材料涨价、海运费高位等压力下，公司多次提价以对冲成本压力，22Q2 以来公 司的市占率被定价稍低的悦孚斯 FEZIBO 反超；2023 年来悦孚斯 FEZIBO 继续采用降价 份额的策略，23Q1 其产品均价较 2022 年下降 6%，但悦孚斯 FEZIBO 市占率自 2022 年 12 月的 8.9%跌至 2023 年 5 月的 4.5%，同期乐歌产品价格和市占率基本维稳，主要由 于尽管消费者价格敏感度高，但仍然会比较各品牌间的价格、评价等，兼顾性能和价格。 展望后续，亚马逊平台产品升级逻辑相对较难，但其自带流量，乐歌作为头部双强之一的 品牌，仍能跟随大盘稳健增长，且能持续进行品牌露出和宣传。
独立站业务： 亚马逊规则风险增加、平台服务费率和流量成本将攀升，且从品牌长远布局考虑， 2016 年公司布局独立站。2015 年起亚马逊对侵权、表现差的账号直接封停，刷评等直接 批量删除，且不接受申诉。2016 年公司亚马逊 FBA 模式占比快速提升，根据公司招股书， 亚马逊 FBA 模式下平台服务费占收入比重在美国地区约 30%，高于自发货模式的 15%； 随着流量红利消退，亚马逊广告费用持续攀升，根据电子商务情报公司 Marketplace Pulse 数据，2021 年亚马逊美国站的广告费用达到每次点击 1.13 美元，同比增加 30%。 2016 年公司开始上线第一个海外垂直独立站“FLEXISPOT.com”。从行业角度看，根据 头豹研究院数据，中国独立站市场规模占比在 2022 年达到拐点，2025 年占比快速提升 至 B2C 跨境电商市场的 41%。
相较第三方平台：独立站易沉淀私域流量，提高复购率；能提供定价化产品，获得品 牌溢价，产品升级逻辑更顺畅；但初期获客成本较高，一旦品牌具备自然引流能力，独立 站优势会持续强化。第三方平台店铺面临同页面价格竞争，产品更同质化，容易引发价格 战；且难以沉淀私域流量，需要持续投广告费引流。独立站直接触达用户，能够沉淀私域 流量，针对不同消费特性的消费者定制化产品，具备品牌溢价和产品升级逻辑。 相比第三方建站：自建独立站自主性和用户体验更强，适合长期品牌。跨境电商商家 大多兼顾平台和独立站，但多数商家采用 Shopify 等第三方 SaaS 平台建立独立站，公司 选择和甲骨文公司合作自建站，独立站开发、上线、运维均由公司自身完成。自建站优势 明显：1）零抽佣和月费；2）不受工具规则约束，有更高自主性，在具备资金及技术人才 的前提下，网页设计等具有更高上限。自建独立站启动成本高，但是在品牌调性、个性化 设计及营销等方面优势明显，更有利于长期品牌运营。
独立站的收入可以拆解为：收入=总访问量*转化率*客单价*复购率： 总访问量：通过场景营销实现破圈，目前处于全球垂类独立站第一梯队。复盘国际巨 头营销经验，Tinder 和 Netflix 分别在大学校园和 DVD 论坛发现首批用户，均通过应用 场景营销实现破圈。公司察觉到升降桌客群和航空公司客群同为高收入办公人群，便斥资 数千万在美国四大航空公司投放广告，并搭配在社交平台 YouTube 上投放大量产品测评 与安装视频，吸引用户积极评论、种草，最终实现营销破圈。根据公司公告，2022 年公 司独立站每月总访问量平均为 119 万次，同比增加 52%，一般 Q4 是访问高峰；根据网 站分析平台 Similar web 数据，公司独立站访问量已经位居同品类垂类独立站前四 （2022.12-2023.2）。
广告费率趋稳，非付费流量占比高于头部平均，品牌已具备自然引流能力，相对后进 者具备流量壁垒。从流量来源看，独立站的流量一般分为直接、自然、社交等非付费搜索， 和广告等付费搜索方式，根据网站分析平台 Similar web 数据，截至 2023 年 2 月，公司 独立站非付费搜索占比已经达到 74%，位居全球访问量前五的垂类独立站中的第二名；从 公司广告费率看，2019 年广告费占自主品牌收入比重出现向下拐点，稳定在 9%左右，其 中 2022 年广告费率抬升主要系加大国内营销，独立站并无重新加大营销投入。说明乐歌 品牌已经具备较强的自然引流能力，能够通过品牌效应自然引流，与加大投流的后发者拉 开时间差距，随着广告费率趋稳甚至回落，独立站的盈利能力步入上行通道。
转化率：具备较大提升空间。根据公司公告，我们计算出 2022 年公司独立站转化率 约 20%（独立站买家数量/总访问量），但是考虑到复购率，实际转化率更高。转化率取 决于产品的性能、价格、评价、店面规划、购物体验等因素有关，公司也采取较多措施提 升转化率：1）优化购物体验：2021 年 10 月定增项目中，包含独立站信息化系统建设项 目，以缩短手机端独立站弹出网站时间，优化移动端用户体验；2）深度挖掘独立站会员， 提升用户的复购率；3）寻找专业杂志背书、与海外大 V 合作等，通过名人评价机制提升 转化率。4）通过产品升级和主辅搭配提升复购率优化转化率。 客单价：独立站定位中高端，客户更重视产品功能和购物体验，能够通过产品升级提 升客单价。独立站主攻程序员、工程师、金融等类办公人群，同时瞄准有孩子的中高等收 入的家庭客群，以延长用户的生命价值周期。独立站客群对功能和体验稳定的诉求高于价 格诉求，后续产品升级的重点是优化产品功能参数和提供更为细致的白手套服务，推出增 强版、旗舰版产品，如功能升级的双电机、三电机产品和材质升级的竹木板等环保产品。 2020-2022 年独立站的客单价自 2331 元提升至 3155 元，CAGR 为 16%。 复购率：通过 1+X 套系搭配提升复购率。升降桌作为耐用消费品，复购率不高。公 司学习宜家，采用主辅搭配的 1+X 的模式，搭配高频、刚需的品类，并通过桌子+椅子/ 电动床、书房+卧室等场景化的套系搭配提升复购率。
独立站的 UE 模型理论更优，公司独立站模式跑通，随着收入占比提升，跨境电商利 润率能够不断优化。公司自建独立站，天然较亚马逊平台低 15%的平台服务费用，且独立 站产品定位更高端，服务更定制化，毛利率水平更高。随着公司品牌效应发挥和规模起量， 会逐渐摊薄广告费用率，净利率水平有望超过三方平台。公司独立站在跨境电商收入占比 持续提升，自 2019 年的 12%提升至 2022 年的 36%，随着高利润率的独立站占比提升， 跨境电商业务的净利率会不断优化。
