产品力领先，渠道体系完善，后续成长动能十足。
公司深耕口腔护理产品，成人基础口腔护理产品占绝对主导，儿童口腔护理、电动牙 刷、口腔医疗与美容护理等品类协同布局，逐步打造多元化口腔护理产品矩阵。 （1） 成人基础口腔护理产品主要包括成人牙膏及成人牙刷，19-21 年营收由 8.86 亿 元增长至 10.26 亿元，CAGR 为 7.60%，占比则受其他口腔护理品类收入增长 由 94.12%下降至 90.00%，但仍然为收入主要贡献品类。其中，19-21年成人牙 膏收入由 7.73 亿元增至 9.00 亿元，CAGR 为 7.84%，占比由 82.14%小幅降至 79.76%；19-21 年成人牙刷收入由 1.13 亿元增至 1.27 亿元，CAGR 为 5.96%， 占比由 11.98%下滑至 11.11%。
（2） 儿童基础口腔护理产品包括儿童牙膏及儿童牙刷，19-21 年收入由 0.53 亿元增 长至 0.98 亿元，CAGR 达 36.12%，呈快速增长趋势，驱动占比由 5.64%增长 至 8.63%。其中，19-21 年儿童牙膏收入由 0.41 亿元增长至 0.75 亿元，CAGR 达 35.31%，占比由 4.32%增至 6.54%；19-21 年儿童牙刷产品收入由 0.12 亿元 提升至 0.24 亿元，CAGR 为 38.75%，占比由 1.32%增至 2.09%。
（3） 电动口腔护理产品主要为电动牙刷，19-21 年收入由 203.19 万元增长至 666.33 万元，受基数较低影响 CAGR高达 81.09%；目前占比仍不足 1%。口腔医疗与 美容护理产品主要包括牙齿脱敏剂、正畸牙刷、牙线棒、口喷等产品，近年 来收入呈爆发式增长。19-21 年口腔医疗与美容护理产品收入由 28.71 万元大 幅增长至 891.19 万元，CAGR 高达 457.15%，占营收比例也由 0.03%提升至 0.78%。截至 2022H1，公司口腔医疗与美容护理产品实现营收 738.61 万元， 占整体营收比例达 1.21%。
公司抗牙齿敏感技术行业领先，抗敏牙膏产品力突出。公司口腔护理业务重点聚焦抗 敏感功能领域，打造以抗牙齿敏感技术为核心的“1+X”核心技术壁垒，产品可全方位满 足消费者美白、护龈、抗糖、清新口气等多样化及差异化的需求。公司积极布局抗敏感 3.0 技术矩阵，重点开展口腔生物新材料的开发和性能研究，拓展抗敏硅、纳米酶等关键技术 在口腔健康领域的应用，打造口腔医疗级精准仿生愈敏技术、口腔数字化智能再生抗敏技 术的多技术矩阵，开展多项抗敏感专利的延伸布局，持续实现在抗敏感领域的技术领先优 势。
在新技术研发方面，公司坚持“生产一代、研发一代、储备一代”的科技创新机制，开 展口腔健康基础研究及产品创新。同时公司与伦敦玛丽女王大学（QueenMary University of London）教授、英国皇家工程院王文院士建立了海智工作站，并与国内多家高效和科研研 所开展产学研合作项目 15 项，并已承担国家级和省部级科研项目 43 项，参与 20 余项国家、 行业标准的制修订工作，已取得国内授权专利 191 项，其中发明专利 14 项。
公司在抗敏感牙膏领域优势深厚。凭借公司在抗敏感技术方面的优势，公司品牌“冷 酸灵”在抗敏感细分领域处于绝对领先位置。根据尼尔森零售数据，2019-2021 年冷酸灵在 我国抗敏感牙膏行业线下份额分别为 60.08%/ 61.00%/ 59.61%。随着消费者对口腔护理产品 功能性需求的提升，推动抗敏感牙膏行业规模增长，抗敏感牙膏销售额由 2017 年的 24.81 亿元增长至 2021 年的 27.48 亿元，且增速快于牙膏行业整体增速及其他功能牙膏品类。预 计随着抗敏感牙膏销售额的持续稳增，冷酸灵凭借在抗敏感领域的份额卡位优势，对公司 收入端的贡献度有望稳健提升。
顺应行业趋势，中高端产品及新兴口腔护理品类为公司后续成长提供动能。公司紧抓 消费升级及口腔护理产品向功能化和中高端化升级趋势，对自身产品持续研发升级，扩大 自身在中高端成人牙膏领域市场份额。从销售单价来看，2019-2022H1 公司牙膏产品销售 均价持续提升。未来公司有望凭借“冷酸灵医研”高端系列、及“贝乐乐”、“萌芽”等高 端品牌销售占比持续提升推动产品结构升级及销售均价的提升。同时公司也积极布局电动 牙刷、漱口水、牙线棒、脱敏剂、口喷等高速增长的口腔护理细分品类，顺应行业品类多 元化趋势，后续有望成为公司第二成长曲线。
公司销售模式以经销为主，线上渠道占比快速提升。分销售模式看，公司主要通过经 销模式进行销售，经销渠道收入占公司整体收入比例均在 75%以上。2019-2021 年公司经 销模式收入由 8.16 亿元增至 9.30 亿元，CAGR 为 6.80%；直供模式主要为大型连锁 KA 系 统及团购客户，目前合作 KA 系统主要为永辉超市、新世纪连锁等国内大型商超。
然而受 近年来消费者消费习惯转变，KA 客流受 O2O 及便利系统分流明显，公司直供模式收入占 比有所下滑。2019-2021 年直供模式收入 0.63 亿元降至 0.54 亿元，CAGR 为-7.00%，收入 占比由 6.68%降至 4.77%；同时，顺应行业线上化率快速提升趋势，公司加强电商渠道开 拓力度，推动电商渠道收入占比快速提高。电商渠道收入由 0.57 亿元大幅增长至 1.50 亿 元，CAGR 达 61.71%，占比由 6.10%扩大至 13.17%。至 2022H1，电商渠道占比进一步扩 大至 17.32%。公司线上线下渠道间差距在快速收窄。
2.1、经销商盈利强且合作稳定，下沉市场渠道壁垒深厚
公司经销商稳定性高，盈利能力强。公司经销商数量相对稳定，截至 2022H1 公司拥 有经销商 526 家。2019-2022H1 公司持续贡献收入的经销商数量稳定在 344 家，对公司整 体营收的贡献比例在 60%以上。同时公司每年对经销商队伍进行有序汰换，且每年新增经 销商对公司收入贡献度均高于撤销经销商收入贡献度，推动公司经销商团队竞争力持续提 高。同时公司经销商盈利能力强，2020-2022H1 公司经销商毛利率水平稳定在 40%以上。
公司营销网络立体化，终端覆盖面积广。公司通过自身直供模式及分布在全国 31 个 省、自治区、直辖市及 2000 余个区/县的分销商，实现了对数十万家零售终端的有效覆 盖。同时公司渠道充分下沉，以独特的县域开发模式打造了公司在三四线城市等下沉市场 的渠道壁垒，确保公司未来能够持续获得我国城镇化发展的红利。
2.2、线上渠道结构日益均衡，切入抖音平台后续增长势能强劲
公司线上渠道平台结构日益均衡，抖音渠道增长迅猛。公司电商模式分为 B2B（天猫 超市、京东自营等）、B2C（天猫旗舰店、抖音等）、及电商经销商。从结构上看，公司线 上渠道平台结构逐步均衡化，由聚焦天猫平台向天猫、抖音、京东、快手等全平台布局。 截至 2022H1 公司抖音/天猫旗舰店/天猫超市/电商经销商/京东自营收入占比分别为 33.21%/ 24.78%/ 14.44%/ 13.11%/ 9.41%。从增速端看，天猫旗舰店仍维持良好增速，2019-2021 年 天猫旗舰店实现收入由 3674.48 万元增长至 5354.81 万元，CAGR 为 20.72%。
抖音渠道增速 迅猛，公司 2021 年在抖音平台实现收入 1886.18 万元，截至 2022H1 公司抖音平台贡献收入 已达 3506.74 万元，远超 2021 年全年收入。根据蔚云科技数据，当前口腔护理产品在抖音 及快手平台销售火热，2022 年 1-6 月抖快平台内口腔护理产品收入同比增速均在 50%以上。 因此，我们看好公司通过布局抖音、快手等增长势能强劲品牌带动公司电商渠道收入持续 高增，成为公司收入增长的重要驱动力。
公司对电商渠道推广力度持续加大。由于消费者由线下向线上转移的趋势加速，为更 好的抓住线上渠道发展趋势，扩大公司产品在线上销售份额，公司不断加大在主流电商平 台投入，并积极布局新兴电商平台。2019-2022H1 电商渠道推广费占电商渠道收入比例分 别为 6.18%/ 12.93%/ 15.24%/ 15.22%。
线上渠道人均消费及复购率相对稳定，后续有望提升。2019-2022H1 天猫、抖音、快 手平台人均消费金额稳定在 40-50 元左右区间。从占比来看，客单值在 0-50 元区间仍然占 据主流。预计后续随着公司中高端产品销售占比的进一步提升，以及消费者对公司电动牙 刷、口腔医疗与美容产品认知提升，选择与牙膏搭配购买，我们预计线上平台客单值仍有 提升空间。从复购率角度看，天猫平台由于布局相对较久，消费者复购率水平略高，人均 购买次数在 1.12-1.13 左右。抖音和快手平台由于布局时间稍晚，新客占比仍相对偏高，人 均购买次数在 1.02 次左右。
Z 世代钟爱高颜值口腔护理产品，注重产品颜色、IP、及代言人。当前颜值经济下， 消费者对于口腔护理产品“高颜值”的需求也明显提升。根据《2021 天猫口腔护理消费趋 势洞察白皮书》数据显示，Z 世代消费者更关注产品的颜值，并且注重产品的颜色、IP 联 名、及网红同款或明星代言人等因素。公司冷酸灵品牌价值已深入人心，后续围绕年轻化、专业化、国民化进一步升级。公 司旗下核心品牌‘冷酸灵’经过三十余年的培育和建设，已积累较高的知名度和美誉度， 是行业率先荣获“中国名牌”称号和“中国驰名商标”认定的品牌之一，其广告语“冷热 酸甜、想吃就吃”早已深入人心，助力公司在抗敏感牙膏领域市场份额长期处于绝对领先 位置。后续冷酸灵品牌将聚焦专业化、年轻化、国民化进行品牌核心价值的构建与升级， 助力公司品牌保持活力。
以“国潮”为基，创新营销贴近年轻人需求。近年来顺应年轻消费群体对口腔护理产 品营销及颜值方面需求，公司于 2021 年新签 95 后流量明星吴磊作为代言人，积极迎合 Z 世代喜好。同时在品牌焕新方面，公司冷酸灵品牌以民族文化为根基，以国为潮，打造国 货新动能。创新整合营销传播矩阵和构建品牌代言人矩阵，通过数字化内容平台的深耕运 营，不断刷新品牌年轻化的全域认知。2019-2021 年，冷酸灵凭借火锅牙膏跨界营销、冷酸 灵国博跨界整合营销、猫爪刷与 B 站整合营销等创新品牌营销项目，荣获 2019 年金旗奖全场大奖、第十五届中国最佳公关关系案例大赛的企业品牌传播类金奖、2019-2020 年虎啸奖 整合营销类优秀奖、2021 年金旗奖短视频营销金奖等诸多荣誉。
加码数字化营销，助力消费者认知及份额提升。未来公司将加速向全域数字化营销转 型，持续加大对微信、微博、抖音、小红书、B 站、知乎平台数字化内容平台运营，并着 力打造品牌会员数字化广场，通过用户数据平台系统取得精准消费者画像、引导产品开发 及品牌投放决策、沉淀用户数据资产，通过精准营销助力消费者对公司品牌认知进一步焕 新提升，推动公司市场份额稳步增长。
