组件企业盈利受到内外部多重因素影响，复盘组件环节盈利变化，可以发现一体化程度 始终为影响盈利水平的重要因素，但不同阶段受到市场布局、技术迭代、量利策略、是 否回 A 等因素的影响。
背景：随着欧债危机开始，欧洲需求迅速萎缩，全球光伏发电新增装机容量增速放缓， 根据 solarzoom 数据，2011 年全球光伏装机量仅 25GW，导致供需失衡。我国光伏行业 前期产能增长过快，同时还遭受欧美“双反”调查，光伏制造业陷入阶段性产能过剩， 产品价格大幅下滑，行业自 2011 年下半年开始进入低谷。 行业盈利：2011-2012 年，欧洲需求下降，产品价格下滑，中国光伏组件企业整体陷入 亏损状态。组件企业纷纷加速开拓新兴市场，2013 年开始逐步恢复盈利。
公司盈利：各个企业盈利恢复情况主要取决于市场布局和成本优势。首先，市场布局更 广企业（相比晶澳，当时晶科、阿特斯全球化布局更好）可以更快调整目标市场，实现 盈利恢复；第二，需求下降阶段成本优势的重要性凸显，晶科凭借更高的一体化程度实 现了更高的单瓦盈利。
背景： 需求端：2015-2017 年，政策驱动下中国光伏装机需求大幅增长成为全球光伏装机增长 主要驱动力。2015-2017 年中国光伏年新增装机量由 15.1GW 提升至 53.1GW，占全球 光伏年新增装机的比重由 30.5%提升至 53.5%。 制造端：1）技术迭代加速：自 2015 年开始，多重驱动下行业掀起单晶替代浪潮。①硅 片环节，金刚线切片技术的运用及大投料量长晶技术的进步使得单晶硅片成本显著降低； ②电池环节，单晶 PERC 电池转换效率不断突破并应用于组件，单晶组件性价比大幅提 升。③2015 年开始，国家能源局推出光伏领跑者计划，带动整个行业朝更高的效率、更 低的度电成本方向发展，推动单晶渗透率提升。2）硅料价格震荡上行：市场需求拉动行 业呈现供需两旺的形式，自 2016 年 2 月下旬，上游硅料价格震荡上行；随单晶渗透率提 升，2017 年单晶硅片因为供需矛盾价格上扬。
行业盈利： 1）价格端：在终端系统平价上网的压力下，2015-2017 年组件价格不断下跌（见上页 图），而硅料、单晶硅片硅片价格上行，组件环节盈利下滑； 2）竞争格局：制造端产能扩张加速，尤其隆基乘单晶之势切入组件以自身成本优势低价 竞争（2016 年单瓦售价 3.09 元/W,分别较晶科、天合、晶澳低 0.26、0.25、0.12 元/W）， 行业竞争加剧，其他组件企业盈利受挤压。 公司盈利：阿特斯、天合切换单晶速度较慢且一体化程度较低，盈利一直处于相对较低 水平，2017 年阿特斯单瓦盈利上升的主要原因是下游电站业务支撑（2017 年整体解决 方案销售占比达到 22.8%，较 2016 年上升 14.7pct）；相比于晶澳，晶科盈利水平较低 的原因主要为，晶科电池配比下降使得单瓦生产成本上升（2017 年单瓦成本晶科 2.32 元/W，晶澳 2.20 元/W）。
背景：2018 年国内“531 新政”出台，核心内容为“降规模，降补贴，降电价”，国内 光伏需求端和制造端均受到冲击。2018-2019 年国内光伏装机需求持续走低（2018 年同17%，2019 年同-32%），产业链价格大幅下跌。同时，光伏迎来平价时代，经济性凸显， 海外新兴市场需求快速增长。 行业盈利：以上背景下一二线组件企业盈利走向出现分化，具体表现为一线企业由于一 体化程度较高且持续提升、海外布局较好，盈利呈上行趋势（以晶科、晶澳、天合为代 表），而二线企业业务一般集中于国内且一体化程度低，在国内需求萎缩、补贴退坡的背 景下，盈利能力出现下滑（以亿晶、太阳能为代表）。
公司盈利：首先，在需求下行、技术迭代放缓、行业竞争加剧的背景下，成本优势重要 性再次凸显。晶澳综合一体化程度提升，维持较高的盈利水平，天合一体化程度降低， 盈利能力水平低于晶澳。 第二，不同企业“市场策略”一定程度上影响了其盈利水平。 具体而言，晶科更偏向追求市场份额扩张，2018-2019 年出货量持续增长维持行业第一， 但电池配比较低拉高整体成本，盈利水平处于低位；阿特斯出货量增速显著放缓（包含 单多晶切换慢的原因），但凭借深耕美国（2018 年美洲收入占比 46.3%）高价市场，拥 有较好盈利能力。
背景： 需求端：多重因素下 2020 年下半年光伏需求大幅增长，1）中国：户用光伏项目 2020 年下半年抢装（纳入财政补贴的户用光伏项目并网截止时间为 20 年 11 月底）；2）美国： 2020 年底美国政府再次延期 ITC，根据立法，2021、2022 年开工建设的光伏项目，ITC 将保持在 26%；3）欧洲：疫情之下供需错配导致天然气价格高涨，俄乌冲突加深能源 危机，欧洲分布式装机需求高增。 制造端：需求高增的情况下，硅料由于扩产周期长、新建产能短期难以释放、安全事故 等因素形成供给短缺，硅料价格自 2020 年下半年持续高涨。
运输端：2020 年以来，受疫情影响海运价格大幅上涨，同时，由于国外堵港、航线消减、 缺乏人力等原因，组件交货期大幅拉长，组件企业的运输成本持续高增，疫情前平均运 输成本约 0.01$/W，而 21Q4 已涨至 0.04$/W。行业盈利：上游原材料价格大幅上涨，组件环节价格部分传导，组件企业盈利整体呈下 行趋势。公司盈利：晶澳以较高的一体化程度和较低的费用率获得较高的单瓦盈利，尤其 2021 年 单瓦税费远低于其他企业，单瓦盈利逆势提升。晶科和阿特斯单瓦净利较低的主要原因 是单瓦费用较高，具体而言，海外收入占比高并增加了 N 型产品和营销团队布局导致管 理和销售费用率相对较高，未回归 A 股财务费用率相对较高，此外晶科加大了 N 型技术 研发投入研发费用率显著高于其他企业。
