普瑞眼科加速“全国连锁化+同城一体化”战略布局。
“直营连锁+省会城市+一城双院/多院”战略布局持续推进。截至最新招股说 明书，公司 38 家一级子公司中，医疗机构 32 家，具体包括：已开业医院 23 家 （其中昆明普瑞包括 2家医院）、门诊部 2家，未开业医院 6家（眉山普瑞、乐山普瑞（已注销）、福州普瑞、普瑞嘉视、普瑞尚视、湖北普瑞）。2021 年除尚未开 业的昆明润城、合肥眼视光和南昌红谷滩外，上述 19家医院中有 10家盈利，9家 亏损，8 家未开业医院处于亏损状态。
公司未盈利医院多为在培育期中的新开医院，转盈可期。山东亮康、西安普 瑞、天津普瑞、兰州眼视光、贵州普瑞、沈阳普瑞、长春普瑞为2016年之后设立 或收购的，尚处于培育期，转盈可期。通常眼科医院初始投资规模为 2000-7000 万元左右，重点城市眼科医院大些，与医院面积和规模有关。培育期新设医疗机 构前期普遍亏损，经过一定时间的市场培育，当就诊服务人次达到盈亏平衡点后， 医院才逐步进入盈利期。根据行业经验，眼科医院实现盈利周期一般为 4-6 年。 培育时间受医院所在城市经济发展水平、人口基数、医院医疗技术水平、医疗服 务质量、患者满意度、同业竞争程度以及经营模式等多种因素影响。
核心优质老院昆明普瑞、上海普瑞等营收稳定增长，多家医院净利率仍有较 大提升空间。2021 年公司营收 TOP10 和 TOP20 的医院收入为 13.8 和 16.1亿元， 占比整体为 81%和 95%，占比持续下降，净利率分别为 15.0%和 8.7%，其中盈利 医院达 10 家，亏损医院数降至 9 家（济南远实为济南普瑞的视光业务）。昆明普 瑞、兰州普瑞等成立时间较久的医院业务呈平稳增长趋势，其他多家医院营收仍 有较大的提升空间。在公司全国连锁、医疗与医师资源相互支持、集团化运营的 体系下，TOP20 医院的净利率有望持续提升。
大湾区未来将作为公司重点投资领域，目前在广州主城区、深圳市区已完成 选址工作。华南地区经济活力强人口多，2022 年 11 月，公司大湾区总部在广州 番禺成立，东莞光明眼科医院于强院长任普瑞眼科大湾区总院长，集团公司副总 经理刘中香任普瑞眼科大湾区总经理，以此重点加大对华南市场的布局，我们预 计 2023 年年底或 2024 年年初开业。 目前大湾区开业的医院总共有 2 家，番禺普瑞眼科是第一家自建医院，于 2022 年 8 月正式开业，医院使用面积约 6000 平米左右，按照三级眼科医院标准进行设计装修和配置设备，2022 年底医院经营已步入正轨，2023年 1月与医保局 正式签订医保协议。我们预计三年内于 2025 年扭亏为盈。
收购的东莞光明眼科将成为公司在华南地区未来业务增长的引擎。东莞光明 眼科医院于 2002 年成立，是一所中外合资眼科专科医院，深耕眼科医疗 20 年， 于 2022 年普瑞收购，2021 年广东省 18 个学科专业评价机构排名中，东莞光明眼 科医院位列眼科专业第七名，影响力遍及广东省内。东莞光明引进了多名中山大 学中山眼科中心有着多年丰富临床经验的知名教授，并长期聘请中山大学中山眼 科中心专家来院会诊及带教指导。经过20年的发展，目前东莞光明眼科医院已拥 有一支配置完备、专业能力突出的医师团队——医护技团队 120 余人，其中中高 级职称 70余人，博导 1人、博士6人。2017年，东莞光明眼科医院开设广东首个 屈光白内障中心，屈光白内障手术量连续两年居省内前三。
同城网络战略提升覆盖面，不断打开核心城市营收天花板。以爱尔眼科为例， 其核心老医院主要分布在一线城市和省会城市，如长沙、深圳、武汉等。城市面 积大人口多，需求旺盛。核心门店品牌力强，但辐射范围小，门店建设成本高。 其以医院为核心、以门诊为触角的同城生态，持续将优质的眼科服务布局到城市 各个角落，提升核心城市覆盖率。如武汉爱尔成立时间早，规模大，通过湖北省 总院、汉口医院、洪山爱尔、汉阳爱尔实现对核心城区的覆盖，通过江夏、黄陂、 青山、蔡甸等门诊部实现对远郊区的覆盖。随着卫星门店和诊所的业绩逐步提升， 有望打开爱尔在核心城市门店营收天花板。
“一城二院”的发展模式能够帮助分院在 3年内实现盈亏平衡（正常 4-6年）， 以保障分院的可持续发展和医生合伙团队的利益。以昆明普瑞为例，其在昆明地 区的品牌和口碑均位居市场前列，老院总面积最大可达到 1.5 万平米左右，预计 最大可支持 5-6 亿元营收，昆明润城二院于 2022年开业，老院医生会到润城二院 坐班，对其医生和运营进行支持，我们预计润城二院有望在2023年实现盈亏平衡。 从短期来看，昆明普瑞对润城二院有外溢引流效应，长期有望持续降低公司销售 费用率。
省会城市流量抓取能力强，复盘爱尔眼科其成熟省会城市医院营收仍持续增 长。8 家老牌医院（武汉爱尔、长沙爱尔、沈阳爱尔、成都爱尔、重庆爱尔、衡阳爱 尔、株洲爱尔和广州爱尔）是分布于省会或重要地级市的核心医院，各医院均成立于 2009 年公司上市之前，运营至今业绩始终保持稳步增长。我们选取五家代表性成熟 省会城市医院，其自 2016-2021年底，总营收从 12.3增长至 21亿元，CAGR=11.2%； 总净利润从 2.9 亿元增长至 6.0 亿元，CAGR=15.2%。同时成熟医院净利率近年来基 本保持稳中略升态势，其中长沙爱尔 2021 年达到 39%；
公司拥有众多医疗技术强、服务质量优的眼科医护人员。公司通过医院内部、 集团内部资深医师带教培养年轻医生，并遴选合格的医生赴公立医院进修，打造梯队 合理的人才结构。公司已启动“丁香花青年骨干医生培养计划” 和“英才培养计划”，为 普瑞源源不断注入中坚骨干手术医生，并通过 “宋跃基金会”为青年医生的培养提供 资金保障。 公司制定多点执业项目等多点执业相关制度，引进高素质的眼科医生人才。医 生多点执业的行为为提高民营医院医疗服务质量、提升行业竞争地位打下基础。截至 2022 年 3 月底，公司拥有在国家卫健委电子化注册信息系统备案的多点执业医师 237 人。其主要来自于公立医院，占比达70.46%，主要职称是主任医师，占比达43.5%。
公司核心管理层具备丰富的医疗行业从业经验，多名管理层成员在眼科专科医 疗机构领域的运营管理经验达 15年+。其中公司创始人徐旭阳具有临床医学专业背景， 沉浸眼科医疗领域二十多年，具有丰富的医疗管理经验和较强的市场敏锐度；公司副 总经理曹长梁曾担任多家眼科专科医院执行院长，培养了一支锐意进取、战斗力强的 专注于眼科医疗服务行业的营销队伍。此外，在网点扩张方面，公司在医院选址、功 能设计、消防安全、环保措施、市场培育、成本管控等方面均具备丰富的经验，有效 支撑公司医疗机构网络的扩张，缩短新建或收购医疗机构的培育周期。公司管理层的 管理能力、运营能力及行业经验保证公司具备明显的竞争优势。
成立疑难眼病会诊中心，致力打造“全国眼科诊疗技术平台”。中心于 2015 年 1 月成立于北京华德眼科医院，汇集了国内会诊专家、北京同仁医院、北京协和医院、 广州中山大学眼科中心等大批眼科领域的专家学者，并联合普瑞眼科疑难眼病专家工 作站、名医工作室等专家力量，让各类复杂疑难眼病以及少见、罕见眼病患者就医问 诊更加便捷。公司还拥有 3 大专业眼病研究所：1）济南普瑞儿童眼病与视觉运动研 究所，2）四川普瑞眼病防治研究所；3）兰州市普瑞儿童眼病研究所，为全国的普瑞 医院开展眼科医疗服务提供技术支持。
成立科研学术指导委员会，促进学科高质量发展。公司按细分学科成立了 11 个 专业学组，负责公司内部眼科医疗知识与技术的应用及推广，同时制定并执行人才培 训计划与人才引进技能考评工作。经过梳理统计，2022 年公司发表 SCI 论文 13 篇， 中文期刊 41 篇，高水平学术论文发表数量和质量均有大幅提升，在同行中表现优 异。此外还有 2 项实用性发明专利，4 项科研立项。 与高校战略合作，培养专业优秀人才。2021年7月，天津医学高等专科学校实践 教学基地落户天津普瑞眼科；2021年 8月，南昌普瑞眼科与江西师范高等专科学校共 建眼视光专业实践基地；2021年 8月，河南医学高等专科学校与郑州普瑞眼科签署战 略合作；2022年 1月，合肥普瑞眼科与安徽医科大学临床医学院合作共建实习就业基 地；2021 年 2 月，贵州护理职业技术学院与贵州普瑞眼科医院建立校企合作。
