粽子赛道龙头，净利率整体提升。
粽子领域赛道龙头。公司在传承民族饮食文化的基础上不断创新，对明清两代极具 盛名的“嘉湖细点”的制作工艺进行现代化改造，目前已形成以粽子为主导，集月 饼、汤圆、糕点、蛋制品、其他米制品等食品为一体的产品群。 具有百年历史，首批“中华老字号”企业。“五芳斋”始于 1921 年，浙江兰溪商人 张锦泉在嘉兴张家弄开设“荣记五芳斋”粽子店，店名取“五谷芳馨”之意，凭借 糯而不糊、肥而不腻、香糯可口、咸甜适中的出品，“五芳斋”的名号很快在沪杭一 带打响。
公司的粽子制作方法源于百年传承的传统工艺，其制作技艺于 2011 年被文 化部收录进第三批国家级非物质文化遗产名录。五芳斋是全国首批“中华老字号” 企业，2004 年被国家商标局认定为中国驰名商标。曾荣获“农业产业化国家重点龙 头企业”、“原产地标记产品——嘉兴粽子(五芳斋)”、“国家电子商务示范企业”、“中 国餐饮百强企业”、“餐饮业质量安全提升工程示范单位”、“全国主食加工业示范企 业”、“全国食品制造业纳税百强”、“浙江省绿色企业”、“浙江省十大特色农产品品 牌”等国家级、省级荣誉称号。2022 年 8 月，在上交所主板上市，被称为“粽子第 一股”。
股权结构稳定，控股股东为五芳斋集团，实控人为厉建平先生父子。1）公司控股股 东为五芳斋集团。2004 年，远洋实业（五芳斋集团的前身）成为公司控股股东。2） 截至目前，厉建平与厉昊嘉（父子关系）通过五芳斋集团间接控制公司 37.55%的股 份，为公司的实际控制人。厉建平先生于 1995 年至今任五芳斋集团董事长，2002 年 至今任公司董事长。核心管理团队经验丰富，且较为年轻。公司核心管理团队人员均在公司服务多年， 大多在公司工作十余年以上，在行业业务至关重要的业务运营和管理领域拥有丰富 的经验。公司现任执行董事及高管共 10 名，“70 后”和“80 后”各有 4 名，均在 50 岁以下；一级部门长基本以“80 后”为主，电商团队以“90 后”为主，整体较为年 轻，团队具有朝气。
疫情下营业收入总体较为平稳。2018-2021 年，公司营业收入年均复合增速达 6.1%。 1）受疫情影响，2020 年营业收入有所下滑。2）2021 年，随着疫情影响的减弱，消 费市场复苏势头不断增强，且 2021 年为五芳斋品牌 100 周年，公司结合百年五芳 斋进行了系列推广宣传，销售规模进一步扩大，营业收入同比增长 19.5%。3）2022 年前三季度，由于 3 月份以来上海、嘉兴、江苏等多地疫情反复，公司部分门店暂 停营业，疫情地区货物物流及快递运输管控影响发货，生产基地阶段性停工使得产 量减少、库存不足，加上端午节来的较早（2022 年 6 月 3 日），而粽子系列产品销 售主要集中在端午节前，不能充分赶上电商平台“618”促销活动，使得营业收入同 比下降 15.1%。
归母净利润总体快速增长。1）近年来，公司归母净利润总体快速增长。2018-2021 年，归母净利润年均复合增速达 25.9%。2）2022 年前三季度，归母净利润 2.3 亿元， 同比下降 19.2%，扣非归母净利润同比下降 8.5%、低于营业收入下降幅度，主要系 公司积极调整产品策略，不断优化产品结构，同时猪肉等主要原材料采购价格下降， 产品毛利率有所提升，叠加费用管控加强。
毛利率总体保持稳定，净利率整体提升。1）2018 年至今，公司毛利率总体保持稳 定，保持在 45%左右。若执行新收入准则，将运输费由销售费用调整至营业成本中 核算，公司 2020 年和 2021 年毛利率分别为 39.7%和 38.4%。2）2018 年至今，公司 净利率总体呈上升趋势，主要系公司加强费用管控，主要费用率下降。
销售费用率相对较高，近年来逐年下降。1）由于直营比重较大以及多渠道拓展经营， 公司销售费用率相对较高。若执行新收入准则，将运输费由销售费用调整至营业成 本中核算，公司 2020 年和 2021 年销售费用率分别为 23.7%和 22.3%。近年来，公 司运营管控精细化，包括数字化运营、IT 系统搭建等，对销售费用的支出进行了有 效控制，同时受疫情影响，销售费用率逐年下降，从 2018 年的 31.9%下降至 2022 年前三季度的 24.5%。2）管理费用率相对稳定，维持在 6%左右，2020 年以来逐渐 下降。3）研发费用率和财务费用率呈上升趋势，但水平较低。研发费用率从 2018 年的 0.3%上升至 2022 年前三季度的 0.6%。财务费用率从 2018 年的 0.2%上升至 2022 年前三季度的 0.4%。
产品结构以粽子为主导。公司目前已形成以粽子为主导，集月饼、汤圆、糕点、蛋 制品、其他米制品等食品为一体的产品群。1）粽子系列收入是最主要的收入来源， 2018 年至今，粽子系列营收占比均在 60%以上，且呈持续上升趋势。2022 年前三季 度营收占比达 75.1%。2）月饼系列营收占比维持在 7%左右，且持续上升。2022 年 前三季度营收占比为 7.9%。3）餐食系列受疫情影响较大，营收占比持续下滑，从2018 年的 16.1%下降至 2022 年前三季度的 4.9%。4）蛋制品、糕点及其他营收占比 在 9%-10 之间，稳中有升。2022 年前三季度营收占比为 10.0%。
销售的季节性特征明显。公司主要产品为粽子、月饼等传统节令食品，存在明显的 季节性特征，粽子产品的销售主要集中在端午节前，月饼产品的销售主要集中在中 秋节前。受端午、中秋等传统节假日影响，公司的销售旺季一般为第二季度和第三 季度，销售淡季一般为第一季度和第四季度。 经营业绩存在明显的季节性波动。1）受销售的季节性影响，公司经营业绩也存在明 显的季节性波动，主营业务收入主要来自第二季度和第三季度。2）受粽子消费季节 性影响，粽子行业季节性亏损是常态，业绩主要来自第二季度。
生产的季节性特征明显。粽子为传统节令食品，其生产和销售均具有明显的季节性 特征，在端午节前为粽子销售旺季，在上年年末至次年端午节前为粽子生产旺季， 其他时间为淡季；在上半年的传统生产旺季均需超负荷生产，而在下半年的淡季则 产能利用率普遍较低，生产淡旺季产能利用率不平衡的特点较为明显。
