原有渠道基本盘稳定，新渠道快速成长。
虽然商超流量在下滑，但公司通过对腰腿部商超的持续拓展，实现 BC 超市渠道 基本盘的稳定增长，这是公司主要的营收和利润来源，且仍有充足拓展空间。考 虑到公司利用先发优势和一些大型连锁商超建立起稳定的合作关系，有历史数据 可以供评估铺中岛的效果，流程进入标准化后店中岛后期会加速扩张复制，店中 岛铺设阻力不大，长期有望实现头部商超全覆盖。据中国连锁经营协会年度调查， 2019 年超市百强企业门店总数为 2.6 万个，若按照每家商超 1 个中岛计算，理论 上公司可铺设的中岛数量是 2.6 万个。同时，在大型商超人流量下滑不可逆的背 景下，公司通过降低岛的配置（去屏）、缩小岛的面积和精简 sku 拓展腰尾部商 超，加速渠道下沉。根据公司调研，全国可布点的商超网点数约 9-10w 家，公司 进入的网点数近 3w 家，未来公司在商超渠道拓展方面还有很大的空间。
BC 超市拓展重点发力华东、西南市场，全国化拓展进程有望加速。公司市场主 要集中在华中和华南地区，合计营收占比超 60%。考虑拓展费效，公司近年来加 强周边华东和西南地区的 BC 超拓展，市场渗透空间仍大，预计未来仍会保持稳 定增长。
借力新零售平台，线上渠道快速成长
战略转型后，公司大力拓展抖音、拼多多等线上平台业务，通过达播和自播等形 式实现电商渠道的快速增长。2021 年战略转型后，公司在线上打造辣卤爆款矩阵， 2022 年推出的 9.9 元量贩装系列（魔芋丝、辣卤礼包、手撕素牛肉、手撕蟹柳等）， 一上市即成爆品。在品牌方面，公司在线上培育了“焙宁”和“满口香”两大子 品牌，分别定位为互联网短保烘焙领导品牌和国民咸味零食品牌，其中焙宁的纯 蛋糕已经成为线上销量领先的大单品。未来公司将继续紧抓线上渠道红利，以多 元化方式培育渠道成长。
增资电商业务子公司，进一步绑定电商业务核心成员利益，助力电商渠道长期稳 健增长。为进一步健全公司全资子公司盐津电子商务的长效激励机制，充分调动 公司员工的积极性和创造性，2022 年 10 月公司对盐津电子商务进行增资，引入 辣卤玩家合伙企业（合伙人均为盐津电子商务核心骨干团队成员）作为盐津电子 商务新增股东。本次增资完成后，公司占盐津电子商务增资后的股权比例 83%， 辣卤玩家合伙企业对盐津电子商务出资 255 万元（张磊出资占比接近 80%），占 盐津电子商务增资后的股权比例 17%。我们认为这有利于进一步绑定电商业务核 心成员利益，助力电商渠道长期稳健增长。
考虑 23 年是零食折扣店加速门店拓展、跑马圈地的一年，我们认为公司零食渠道 的月销量有望在 23 年底翻倍。考虑公司去年月销量已突破 4000 万，看 23 年全年 我们取中位数，保守估计全年平均含税月销量可达 5500-6500 万，预计 23 年销量 约含税 7 亿。 当前中国零食折扣店方兴未艾，谈开店空间还为时尚早，但我们希望通过粗略的 测算让投资者对中国零食折扣店的开店空间有一个大概的认识。
零食折扣连锁店的空间测算： 中长期看，我们认为在零食店业态发展相对成熟的南方 13 省，零食折扣店仍有 2-4 倍的开店空间。我们以湖南作为参考，目前湖南常住人口约 6600 万人，零食 折扣店约 4000-5000 家（截止 22 年底，预计全国零食店约 1 万家），平均一个门 店覆盖 1.32-1.65 万人。同时我们发现当前中国零食折扣店的发展呈现以湖南为 中心，向外围省份逐步拓展的趋势，其中湖南的零食店发展成熟度最高。综合考 虑我国不同城市的发展水平、人均收入水平、气候、消费习惯等因素，我们通过 分别假设不同省份的单店覆盖人数来粗略估计中国中长期的零食折扣店的开店空 间（这里仅考虑南方地区）。综合来看，我们认为零食折扣店中长期的开店空间 约 3-5 万家；短期看，各品牌正加速跑马圈地，零食折扣店数量翻倍可期。
流通渠道初起步，拓展空间大 。经营改革后，公司致力于打造全渠道的销售网络，经过产品调整，流通渠道也成 为公司的重点拓展渠道。在流通渠道，公司将产品分为 4-5 元的定量装（产品主 要包括薯片、鱼豆腐等，主要拓展便利店等）和 1-2 元的流通装（产品主要包括素毛肚、鱼豆腐、小粒肠等，主要拓展夫妻老婆店等），并通过招商促进渠道拓 展。22 年受疫情影响，公司招商不及预期，但随着疫情管控的放开，需求逐步恢 复，公司流通渠道有望加速拓展。相比同行，如卫龙、劲仔等，我们认为公司流 通渠道尚有很大的扩展空间。
