自股权分置改革以来，全面注册制的落地实 施成为我国资本市场改革中又一里程碑事件。
我国资本市场发展初期采用的是额度管理的审批制，行政色彩较为浓厚，政府作为 资本市场制度供给者决定股票发行额度，地方政府在规定的额度范围内推荐企业。到 1996 年，国务院证券委公布《关于 1996 年全国证券期货工作安排意见》，对股票发行制度改 革为“总量控制，限报家数”的计划管理，即国务院（当时的国家计委、证券委）确定 股票发行总规模后，证监会根据市场情况向各地区和部门下达发行企业家数指标，并对 企业进行审核。
随后伴随着 1999 年《证券法》的实施，股票发行制度从审批制转向相对市场化的核 准制。与审批制相比，核准制取消了股票发行额度和指标限制，从政府选择企业改为由 金融中介机构（证券公司）推荐企业上市，同时金融中介机构承担相应的法律责任。具 体而言，核准制经历了“通道制”和“保荐制”两个阶段。通道制主要实现了选荐企业 的市场化，将推荐的权力从各地方政府和部委转移给市场金融机构；而保荐制则开启了 审核的逐步市场化，将审核内容逐步转向合规性审核和强制性信息披露，负责推荐的证 券公司负有保荐责任，同时，发审委也承担资本市场看门人角色。总结来看，核准制是 介于注册制和审批制之间的中间形式，核准制下市场约束在逐步增强，而另一方面行政 干预逐步弱化。
我国所经历的三种主要的股票发行制度对比来看，审批制是注重政府管制的计划发 行模式，核准制是从计划的审批制向市场化的注册制过渡的一种中间形态，注册制是目 前成熟市场普遍采用的市场化的股票发行制度。与审批制相比，核准制、注册制放开了 对股票发行的额度管理，主要推荐人由政府演变为金融中介机构；而从核准制到注册制， 股票发行市场由政府主导演变为市场主导。从审批制到核准制，最后到注册制，审核原 则经历了从行政审批过渡到实质性管理、强调监管审核，最后到信息公开原则的演变， 审核主体和方式也演变到注册制的由交易所进行实质性审核。
上市标准由审批制的政府 计划演变成注册制的兼顾财务指标、市场指标和非量化指标的上市标准，将核准制下的 实质性门槛尽可能转化为信息披露要求，监管部门不再对企业的投资价值作出判断。上 市过程的透明度、市场化程度也逐步提升，审核注册的标准、程序、内容、过程、结果 全部向社会公开，公权力运行全程透明，严格制衡，接受社会监督。由于审核时间的缩 短，发行效率也得到提升。
我国注册制改革总体来说是尊重注册制基本内涵，突出把选择权交给市场这个本质， 采用交易所审核、证监会注册的审核注册架构，不仅借鉴和吸取了国际上成熟证券市场 的先进经验，同时也结合我国经济金融发展国情，体现了中国特色和发展阶段特征。改 革路径上与中国台湾的循序渐进式路径类似，本次全面注册制改革总体上将科创板、创业板试点注册制的审核理念、程序、方式、信息披露要求等规定扩展适用至主板，形成 了以信息披露为核心、公开透明的、符合我国国情的注册制架构。
本次注册制改革特别是以信息披露为核心，引入更加市场化的制度安排，对新股发 行的价格、规模等不设任何行政性限制，显著改善了审核注册的效率、透明度和可预期 性。同步优化融资融券机制，二级市场定价效率显著提升。建立常态化退市机制，简化 退市程序，完善退市标准，退市力度明显加大，资本市场的优胜劣汰机制更加完善。具 体来看，我国这次全面注册制改革在首次发行承销制度、再融资制度、并购重组制度及 交易制度上做出了变革。
审核注册机制是注册制改革的重点内容。此次改革保持试点注册制阶段交易所审核、 证监会注册的基本架构不变，并对发行上市审核注册机制做了进一步优化。总的思路是, 进一步明晰交易所和证监会的职责分工，提高审核注册的效率和可预期性。同时，加强 证监会对交易所审核工作的监督指导，切实把好资本市场入口关。
注册制下审核注册流程发生较大变化，注册制下审核流程由原来的证监会初审、发 审会审议演变为由交易所审核和上市委审议的过程，增加了证监会注册的环节，且注册 制要求各个环节都必须遵守更为严格的时限要求，并且对审核过程中出现的问题需要有 详细的记录和报告。在交易所审核环节，交易所承担全面审核判断企业是否符合发行条 件、上市条件和信息披露要求的责任，并形成审核意见。审核过程中如发现在审项目涉 及重大敏感事项、重大无先例情况、重大舆情、重大违法线索的应及时向证监会请示报 告。证监会对发行人是否符合国家产业政策和板块定位进行把关。在证监会注册环节， 证监会基于交易所审核意见依法履行注册程序，在 20 个工作日内对发行人的注册申请作 出是否同意注册的决定。
本次全面注册制改革对主板的影响最大，主板从核准制改革为注册制，首次公开发 行股票并上市发行条件发生重大调整，总体上将科创板、创业板试点注册制的审核理念、 程序、方式、信息披露要求等规定扩展适用至主板。调整后，主板设置了多元化的发行及上市条件，增加了对不同类型企业的包容性，注册制改革后，优质企业虽因行业周期、 外部因素或政治经济环境变化而短期业绩受影响，也有机会获得主板上市资格，也不会 因前期累积未弥补亏损较多而将优质企业拒于主板市场之外。例如，主板不再要求必须 连续三年盈利及最近一期末不存在未弥补亏损，也取消了无形资产占净资产比例的限制。 对境内企业的上市发行条件提供了多套可选财务标准，整体思路上体现了主板“大盘蓝筹” 特色的定位要求，与科创板、创业板及北交所形成错位发展、功能互补。
此次改革并未对科创板、北交所上市发行条件进行实质调整，而是从落实全面注册 制角度，对各板块的审核相关规定进行了适当统一及适配调整。科创板、创业板均设立 了多元包容的发行上市条件，允许未盈利企业、特殊股权结构企业、红筹企业上市，契 合了科技创新企业的特点和融资需求。创业板对红筹企业及表决权差异安排企业上市的 财务指标进行了优化，取消了最近一年净利润为正的要求，且为红筹企业及表决权差异 安排企业设定了多套财务标准可供选择。
注册制改革后主板的定价机制更加市场化，注册制下新股发行价格、规模主要通过 市场化方式决定。取消了此前 23 倍市盈率的发行限制，进一步完善了询价定价机制，全 面实行以市场化询价方式定价为主体，以直接定价为补充的定价机制。明确可以对网下 发行采取摇号限售或比例限售，进一步加大网下投资者报价约束；优化参与询价的投资 者范围，明确以机构投资者为参与主体；优化网下投资者填报价格、最高报价剔除比例 上限、报价信息披露、定价参考值、发布投资风险特别公告等机制。在主板引入投资价 值研究报告制度，发挥投资价值研究报告定价引导作用。此外，对于发行规模较小的企 业，继续保留直接定价，新增定价参考上限。
本次注册制改革统筹考虑各板块通用条件及板块定位和差异，进一步简化发行条件， 优化再融资发行审核注册程序。新版再融资发行注册管理办法统一适用于上海、深圳证 券交易所各板块，发行条件方面，设置了各板块上市公司证券发行的通用条件，并结合 各板块差异化的定位，有针对性地作出相应的差异化安排。发行程序上，主板、科创板、 创业板上市公司证券发行程序一致。
总体来说，本次《上市公司证券发行注册管理办法》（简称《再融资注册办法》）的 修订以科创板、创业板证券发行注册管理办法为基础，因此对于主板上市公司而言，证 券发行注册管理办法的文字修订内容较多，主板上市公司证券发行条件经精简优化，与 创业板、科创板上市公司证券发行条件趋于一致，并将简易程序以及定向可转债品种等 试点注册制做法推广到主板市场。而科创板未实质新增发行条件，创业板发行条件要求 有所精简。
具体来看，主板再融资制度主要修改体现在：1、取消上市公司公开发行“最近三年 以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十”的发 行条件要求。2、提高配股发行额度、放款累计债券余额标准。在本次注册制改制中，主 板上市公司配售股份数量上限由不超过本次配售前股本总额的 30%提升至 50%，发行可转债后不超过最近一期末净资产额的比例由 40%提升至 50%，均与现行科创板、创业板 规则一致。3、将定向可转债推广至主板市场。科创板、创业板试点注册制中的定向可转 债品种已经过实践检验，为上市公司再融资提供的便利，本次修订亦将有关内容推广至 主板市场，允许主板上市公司发行定向可转债融资。4、调整重大违法行为发行条件。《再 融资注册办法》将上市公司不得发行证券的重大违法行为发行条件，调整为与科创板和 创业板保持一致。
科创板未实质新增发行条件，创业板发行条件要求有所精简。相对于创业板现行有 效的《创业板上市公司证券发行注册管理办法（试行）》，《上市公司再融资管理办法征求 意见稿》删除了创业板上市公司向不特定对象发行证券（包括股票、可转债等）最近两 年盈利的要求，降低了创业板上市要求。
主板与科创板上市公司再融资制度安排存在一定差异，分类审核仅适用于主板上市 公司，简易程序仅适用于科创板上市公司。按照基础制度尽量统一原则，本次修订后， 分类审核机制和简易程序将统一适用于主板和双创板上市公司。双创板上市公司再融资 引入分类审核制度，明确上市公司申请向特定对象发行证券，符合分类审核条件的，交 易所发行上市审核机构经履行审核程序，可以不进行审核问询出具审核报告。
次注册制改革，并购重组制度整体沿用了科创板、创业板现行重组审核规则，并 将有关审核程序、机制优化完善后扩展适用至主板。一是优化重组审核和注册流程。统 一主板、科创板、创业板上市公司发行股份类重组适用的审核、注册程序。在交易所层 面，将科创板、创业板试点注册制分类审核、简易程序审核的制度完善后，推广至主板。 二是完善重组认定标准和定价机制。将科创板和创业板现行重组认定标准和定价机制相 关规定推广至主板。一方面，在“购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业 收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到百分之五十以上” 指标中，增加“且超过五千万元人民币”的要求，未达到上述标准的交易将无需按照重 组有关规定披露信息、履行内部决策程序，有利于降低上市公司交易成本。
另一方面， 上市公司为购买资产所发行股份的底价从市场参考价的九折调整为八折，进一步扩大交 易各方博弈空间。三是调整重组上市标的的资产条件。对于主板重组上市而言则属于新 增要求，要求重组上市的标的资产应符合相关板块定位，要求重组上市的主板标的资产 突出“大盘蓝筹”特色，重点支持业务模式成熟、经营业绩稳定、规模较大、具有行业 代表性的优质企业。同时，对主板重组上市标的资产的财务指标进行了调整，并新增了 表决权差异企业主板重组上市标的资产财务指标。四是强化重组的事中事后监管。五是 进一步压实独立财务顾问持续督导责任。
借鉴科创板、创业板经验，以更加市场化便利化为导向，进一步改进主板交易制度。 主要措施：一是新股上市前 5 个交易日不设涨跌幅限制，此前仅首个交易日不设涨跌幅； 二是优化盘中临时停牌制度，盘中临时停牌机制调整为盘中成交价格较当日开盘价格首次上涨或下跌达到或超过 30%、60%的各停牌 10 分钟，此前是首次上涨或下跌超过 10%、 停牌 30 分钟。
考虑主板的覆盖范围及差异性安排，从主板实际出发，对第 6 个交易日后的涨跌幅 以及现行投资者适当性要求未作调整。一是自新股上市第 6 个交易日起，日涨跌幅限制 继续保持 10%不变；二是维持主板现行投资者适当性要求不变，对投资者资产、投资经 验等不作限制。三是新股上市首日即可纳入融资融券标的，优化转融通机制，扩大融券 券源范围。新股上市首日即可纳入融资融券标的，统一不同板块的包括转融通证券出借 机制及转融通市场化约定申报等做法。
