携手青山集团等布局新能源新材料全产业链。
2021 年我国动力锂电池出货量 220GWh，预计在新能源车发展大背景下出货量 持续提升。根据高工产研锂电研究所（GGII）调研数据，2021 年中国动力电池 出货量达 220GWh，同比增长 175%，2015-2021年化复合增速达 53.38%，处于快 速增长阶段。此外高工产研锂电研究所（GGII）预测 2022 年受国内新能源车产 量带动，动力电池出货量将超 450GWh，预测同比+104.55%。
三元材料特性与新能源汽车需求相匹配，逐步成为主流锂电正极材料。新能源 车在发展过程中需要解决长续航里程的难题，即要求动力电池本身具备较高能量 密度，同时具备安全属性。由于三元材料具有能量密度高、放电容量大、循环性 能好、结构稳定的特点，目前已成为主流锂电正极材料。三元材料高镍化加速，提高能量密度同时较低成本。根据翔华丰公告，在锂电池 的成本结构中正极材料占比大于 40%；而在三元正极材料中钴成本占比较大。故 为节省成本，正极材料正向高镍、低钴或无钴化方向发展。以目前的三元正极产 品型号来看，从 NCM523、NCM622、NCM811 到 NCA，提高镍含量、降低钴含 量为趋势。三元材料高镍化一方面可有效降低三元材料对钴金属的依赖；另一方 面可提升能量密度，满足新能源汽车长续航历程需求。
2021年全球探明镍储量 9544万吨，印尼、澳大利亚及巴西占有其中 60.77%。根 据美国地质调查局数据，2021 年全球探明镍储量达 9544 万吨，其中印尼、澳大 利亚、巴西分别占其中的 22%、22%和 16.76%，合计占比超过 60.77%，对比我 国储量仅 280万吨（占比 2.93%），全球镍资源分布呈高度集中态势。其中，红土 镍矿资源约占全球镍资源 60%左右，澳大利亚主要为硫化镍矿，印尼、巴西主要 为红土镍矿。
从供给格局上来讲，印尼是全球镍矿产量占比最高的国家。2016 年以来镍不锈 钢和新能源的快速发展带动了全球镍矿产量的增加。2021 年，受新项目投产提 振，印尼镍矿产量出现明显增加，据 USGS 数据，2021 年全球镍矿产量达 270 万 吨金属吨，其中印尼产量达 100 万金属吨，占比达 37%。随着硫化镍矿资源的消 耗及红土镍矿冶炼技术的成熟，印尼的红土镍矿已成为全球镍供应的主要来源。
用于生产镍钴锰三元锂电的镍产品为电池级硫酸镍，其可由多种镍中间品通过 湿法工艺浸出。镍中间品主要有镍锍（即冰镍，根据镍含量不同可分为低冰镍和 高冰镍）、硫化钴镍（MSP）和氢氧化镍钴（MHP），由硫化镍矿或红土镍矿加 工冶炼而成。由于近年来新能源汽车行业快速发展及动力电池高镍化趋势，镍中 间品主要用于制备硫酸镍，再以硫酸镍为原料制备三元前躯体及三元材料。
镍中间品生产工艺分位湿法冶炼及火法冶炼两大类，其中火法工艺要求高品位 残积镍矿，湿法工艺能耗水平较低。镍湿法冶炼中间品中常见的为氢氧化镍钴 （MHP），而火法冶炼中常见的中间品为高冰镍。从两种工艺的比较上来看：（1） 火法工艺对于镍矿的品位要求较高。火法工艺需求镍品位在 1.8%以上的高品位 残积镍矿，而湿法工艺仅要求镍品位 1%以上的低品位褐铁镍矿；（2）湿法工艺 对镍、钴均较高的回收率，而火法工艺镍回收率较高，钴回收率较低；（3）两种 工艺相较之下火法能耗水平较高，碳排放水平也较高。
由于世界已探明储量中红土镍矿占比超过 50%，且硫化镍矿在多年开发后资源 逐渐枯竭、开发条件愈发困难，故加大对红土镍矿的资源开发对镍行业至关重要。据美国地质调查局（USGS）数据，2020年全球镍矿镍金属储量为 9400万吨， 其中 60%为红土镍矿，而红土镍矿中有 70%属于低品位镍矿（即 Ni≤1.5%），故 无论从湿法还是火法角度来说，加大对低品位红土镍矿的资源开发对于保障全球 镍供应至关重：
湿法：高压酸浸技术（HAPL）在处理低品位红土镍矿资源工艺中占有明显 技术优势，主要用于生产氢氧化镍钴。HPAL工艺已是具有 60多年发展史的 成熟工艺，具备优秀的浸出率（镍钴浸出率≥95%）及相对较低廉的运营成 本。HPAL 工艺的主要流程为在反应釜中加热（≥255℃）及加压（4~5Mpa） 加硫酸的方法从红土镍矿中分离出镍和钴。 火法：2021 年青山集团历史性通过还原硫化熔炼工艺打通红土镍矿到高冰 镍的生产，此外中青新能源项目首先提出富氧侧吹还原工艺。2021年 7月， 青山集团开始在印尼调试试制高冰镍，使用还原硫化工艺生产镍含量 75%以 上的高冰镍，该项目已于 2021 年底试制成功并投产。此外中青新能源项目 首先提出富氧侧吹还原工艺冶炼红土镍矿。
与青山集团达成战略合作后快速完成高冰镍-正极材料-动力电池回收的新能源新 材料多环节布局。伟明环保与 2021 年 6 月与青山集团签订战略合作协议，拟在 全球范围内的环保能源领域开展全方位深度合作。进入 2022 年，伟明环保快速 完成了总计年产 13万吨高冰镍、年产 20万吨高镍三元正极材料和年 10万辆报废汽车回收、年 10 万吨动力电池与电池废料回收项目的布局，并依托子公司伟明 设备开展新能源新材料相关设备的设计及制造。具体时间线如下：2021 年 6 月，伟明环保与青山控股集团签订战略合作协议； 2022 年 1 月，公司与 Merit 公司合资投资高冰镍项目，年产高冰镍含镍金属 4 万吨。其中公司持股项目公司 70%股权；
2022 年 8 月，公司与 Merit 公司、香港欣威电子投资建设高冰镍项目，年产 高冰镍含镍金属 4 万吨。其中公司计划持股合资公司 60%股权； 2022 年 8 月，公司与盛屯矿业、永青科技、欣旺达签投资建设年产 20 万吨 高镍三元正极材料。其中公司持有项目公司 60%股权； 2022 年 9 月，公司 Merit 公司、格林美香港投资高冰镍项目，年产高冰镍含 镍金属 5 万吨；其中公司计划对合资公司持股 51%； 2022 年 9 月，公司与格林美、永青科技拟在浙江省温州市合作共同规划投资 建设年 10 万辆报废汽车回收利用和 10 万吨动力电池与电池废料回收项目； 2022 年 11 月，公司与青美邦公司签订合作协议，双方拟在湿法冶金绿色制 造装备领域开展合作。公司将为青美邦公司镍资源项目二期实施提供红土镍 矿湿法冶金设备的设计与制造、智能化系统集成和设备与工程安装。
3.1、全产业链一体化布局的必要性：定价模式决定必须依托上游资源通过降本获取超额利润
传统的三元正极前驱体行业产品定价模式多为“成本加成”，即原材料成 本构成主要成本来源，占比较少的加工费构成主要利润来源。据中伟股 份年报，2021 年前驱体营业成本构成中镍、钴、锰等原材料成本占比高 达 93.55%，其余 5.46%为制造费用、0.99%为人工费用。而根据中伟股份 年报披露的数据测算，前驱体行业原材料成本占销售单价的比重约为 80% 且呈逐年上升趋势，而加工费仅占销售单价的 20%且呈逐年下降趋势。
一方面，随着制造工艺逐渐成熟和产能不断释放形成的规模效应，单位 加工费呈下降趋势；另一方面，前驱体下游降本压力逐渐加大，进一步 压缩加工费用。故在前驱体“成本加成”的定价模式下，仅依靠加工费 赚取超额利润的难度越来越大，理想路径是向上拓展原材料端，通过原 材料端的成本下降实现超额收益。
3.2 合作方青山集团：全球不锈钢龙头，积极推进新能源产业布局
青山集团已成为全球不锈钢龙头，并经过多年布局成为印尼镍资源核心 玩家。青山集团前身为 1988 年成立的浙江瓯海汽车门窗制造公司，并于 1998 年正式成立青山特钢公司，成为当时中国最大的民营不锈钢生产企 业之一。2008 年 3 月，青山创新性建立世界第一条 RKEF-AOD 不锈钢一 体化生产线实现降本，并依托此快速成为全球最大的不锈钢生产商，已 经形成超过 1000 万吨不锈钢粗钢产能。2009 年，青山集团首次投资印尼， 计划开发印尼境内的红土镍矿。当前青山集团已投资印尼经贸合作区青 山园区（IMIP）和印尼纬达贝工业园区（IWIP）两大工业园区，掌握印尼核心镍资源。
打通火法冶炼红土镍矿生产高冰镍工艺路线，同时拥有湿法冶炼产线， 掌握红土镍矿冶炼电池级镍产品关键技术。2021 年 7 月，青山开始在印 尼调试试制高冰镍，使用还原硫化熔炼工艺生产镍含量 75%以上高冰镍； 2021 年 12 月 8 日，印尼青山园区收条高冰镍产线正式产出高冰镍铁水， 标志由红土镍矿生产高镍生铁、进而吹炼制成高冰镍工艺被青山完全打 通，从一定程度上改变了未来全球镍的供应格局。除火法外，印尼青山 园区的华越项目、青美邦项目等使用高压酸浸（HPAL）湿法工艺。除去 矿源优势外，青山已掌握火法、湿法冶炼红土镍矿两大技术路线。尤其 是青山打通火法冶炼红土镍矿工艺路线后，为全球制备硫酸镍原料提供 了更多的选择路径，前期因新能源产业兴起引发的镍供应短缺担忧被较 大缓解。
除上游资源端外，青山在新能源产业链同时涉足锂电制造和储能逆变器 及电池系统。2017 年青山成立瑞浦兰钧能源，已实现产能 8GWh；2020 年青山成立兰钧新能源，规划至 2025 年建成 28GWh 电芯产线和 4GWh 新规划产线。此外，青山于 2019 年成立麦田能源，专注于储能逆变器及 电池系统的研发、生产和销售。青山致力于打造“镍钴矿产资源-湿法冶炼-前驱体-正极材料-电池应用”的新能源全产业链，已在产业中扮演重 要角色。
3.3 伟明环保：项目快速开工彰显执行效率，精细化运营有望打出优势
伟明印尼嘉曼公司高冰镍含镍金属 4 万吨（印尼）项目已开工建设，拟 优先采用富氧侧吹工艺快速实现建成达产。公司在 2022 年三季报中公告 首个印尼年产 4万吨高冰镍项目已于 9月开工建设，从公告合资协议至此 仅 9 个月，体现出公司优秀的执行能力。此外公司在投资这关系活动记 录表中表示印尼项目优先考虑富养侧吹工艺。从工艺角度来说，一方面 富氧侧吹工艺具备投资强度低、相较其他火法工艺处理成本低的特点， 且建设周期短，可使公司项目快速建成达产进而开拓市场；另一方面富 氧侧吹工艺之前在国内大量应用于铜、锌等其他金属冶炼及危险废物资 源化利用中，且与生活垃圾焚烧炉技术有共通之处。伟明环保自 2007 年 成立子公司伟明设备以来，已在设备设计及制造上积累了丰富的经验， 并在垃圾焚烧炉排炉、烟气净化、自动控制等方面具备自主知识产权。 伟明环保有望在新能源新材料领域继续发挥自身设备制造优势，重新与 冶炼项目形成新的协同效应，不断改进技术工艺，实现成本节约。
精细化管理再赋能，全方位聚合有效资源支撑新能源新材料业务发展。我 们认为项目运营类公司，在其他条件一致时如何通过精细化管理实现降本增 效是公司阿尔法的核心来源。以生活垃圾焚烧行业为例，伟明环保通过多年 精细化管理模式的严苛执行实现高于行业平均水平的毛利率及净资产收益率。 而对于新能源新材料行业，在终端产品高度趋同、面对同等终端价格的背 景下，企业在最终竞争中仍是比拼成本孰低。行业发展初期的优势可通过技 术路径的选择与项目建设进度来建立，但在进入成熟期后内部的精细化管理 成为将成为最终致胜法宝。我们看好伟明环保仍能在新能源新材料领域继续 执行精细化管理策略，最终通过成本节约实现较好的项目收益。
除此之外，多年的生活垃圾焚烧运营为伟明环保创造了优质的经营性净现 金流及在手现金。截至 2022 年三季报，公司经营性净现金流 12.80 亿元，期 末现金及现金等价物 19.81 亿元，为公司新业务拓展提供充足现金支撑。 2022 年 9 月，公司与中南大学签署产学研合作协议，初步完成对于新能源新 材料行业的人才储备。此外，公司在新能源新材料领域的合作伙伴已包括青 山集团、盛屯矿业、格林美、欣旺达等细分龙头，有望充分利用合作伙伴的 资源与技术实现新领域的快速立足。
