金属包装行业龙头企业，深耕食品饮料行业。
公司前身升兴铁制品 1992 年成立于福州，后于 1994 年改名为昇兴集团，2010 年整体变 更为股份公司，2015 年于深圳证券交易所上市。考虑到啤酒罐化率提升带来两片罐需求提升， 2016 年公司设立产业并购基金筹划收购太平洋制罐漳州、北京、武汉、肇庆、沈阳、青岛等 六家中国工厂，后续陆续并入上市公司体内，加大对两片罐领域拓展；2017 年公司完成发行 股份并支付现金方式购买博德科技 70%股权，拓展高端铝瓶业务。公司自创立来深耕食品饮料 行业，目前已成为金属包装行业领先企业，产能规模排名靠前，目前已在福建、北京、广东、 山东、安徽、河南、云南、江西、浙江、四川、陕西等地区设立了生产基地，基本覆盖全国主 要发达地区。
公司主营业务为食品饮料金属包装产品的研发、设计、生产和销售及提供饮料灌装服务， 主要产品为以三片罐、两片罐、铝瓶产品为主的饮料罐和食品罐，产品品类齐全，其中： 1）三片罐：以马口铁为原材料，由罐身、顶盖、底盖三部分组成的金属包装，下游主要 为功能饮料和植物饮料等行业； 2）两片罐：以铝材为主要原材料，由罐身和顶盖两部分组成的金属包装，下游主要为啤 酒、凉茶、可乐等行业； 3）铝瓶：以铝材为主要原材料，主要应用于高端啤酒等，消费场景主要为婚庆、夜店、 KTV 等线下场所； 4）灌装：为了提高对核心客户粘性，公司提供罐装等增值服务，为下游企业提供从研发 到灌装等一整套服务。
业务结构优化&原材价格下行，盈利能力向上。公司成立以来以三片罐业务为主，主要供 应养元、露露等植物饮料，2018 年引入战略客户泰国天丝红牛，而公司原有两片罐产能用于 供应王老吉、青岛啤酒等客户。2019 年以来陆续收购并表太平洋制罐厂，两片罐产能规模扩 张，行业地位明显提升，两片罐业务自此成为主要收入来源。2022 年上半年公司易拉罐&瓶罐 &涂印加工业务、盖子、其他业务等收入占比分别为 86.84%、0.29%、12.76%。
毛利率方面，由于两片罐整体毛利率低于三片罐毛利率，因此随着两片罐业务收入贡献提 升，叠加铝材、马口铁等主要原材料自 2020 年价格持续上行，公司整体易拉罐毛利率持续向 下，在 2017 年之前公司易拉罐整体毛利率在 17%以上，2018 年之后毛利率持续下滑至 10%左 右，2021 年、2022H1 公司易拉罐毛利率分别为 11.27%、9.76%。我们认为随着太平洋制罐工 厂并表陆续完成、海外柬埔寨工厂产能释放以及公司三片罐业务放量，叠加原材料价格下行， 公司整体盈利水平将逐步向上发展。
收入自 2017 年开始收入增长提速，主要得益于：1）公司于 2018 年开始成功拓展天丝红 牛战略客户，受益于功能饮料行业高景气发展以及天丝红牛产品放量，三片罐业务迎来新一轮 成长期；2）2019 年之后陆续收购并表太平洋制罐厂以及公司在国内外产能扩张等，业务规模 快速扩大。2012-2017 年公司收入年复合增速 6%，而 2017-2021 年收入年复合增速 26%，收入 增长提速，2021 年公司收入规模达 51.66 亿元，同比增长 60%。2022 年前三季度公司收入为 52.28 亿元，同比增长 34.30%，收入继续保持高增长。
利润端 2020 年见底开始回升。2017 年之前公司利润端波动基本与收入端波动趋势一致， 但 2018-2020 年尤其是 2020 年利润与收入偏离明显，主要由于：1）成本端：铝材、马口铁等 主要原材料价格上涨较多，而价格传导有所滞后；2）业务端：三片罐业务受疫情影响，下游 客户需求萎缩等，单价&产能利用率均有所承压，另外两片罐行业竞争加剧，行业盈利能力走 低；3）费用端：公司产能扩张，融资规模增加导致财务费用率上行。以上多重因素影响下， 公司利润端于 2020 年见底，2021 年及此后随着战略客户加速放量，海外柬埔寨工厂产能释放 以及成本端逐步传导至下游客户等，公司利润端持续回升。2021 年公司归母净利润达 1.70 亿 元，2022 年前三季度公司归母净利润为 2.05 亿元，同比增长 56.27%，业绩持续表现亮眼。
盈利能力改善，期间费用管控良好。公司毛利率水平于 2016 年达到高点后持续向下，至 2020 年公司整体毛利率下降趋势放缓，2021 年、2022 年前三季度整体毛利率分别为 10.85%、 9.65%；净利率则于 2020 年触底至 0.19%，此后得益于公司期间费用率管控，净利率水平持续 改善，2021 年公司净利率恢复至 3.30%，2022 年前三季度继续提升至 3.93%，预计受益于客户 及业务结构优化，原材料价格下行以及费用率管控，公司整体盈利水平将持续改善。
期间费用 率方面，伴随公司产能规模的扩张，融资规模增加以及公司提高管理及研发等人员薪酬，公司 管理费用率、研发费用率及财务费用率提升，导致期间费用率从 2012 年的 6.90%提升至 2019 年的 12.05%，2019 年随着公司收入规模快速提升，以及公司减少不必要销售费用，并通过发 行定增融资有效降低负债率，期间费用率下降明显，至 2021 年公司期间费用率下降至 6.57%， 2022 年前三季度期间费用率继续下降至 5.22%。
