煤、硅、电价三要素持续向好。
煤、硅、电价三要素均有望在2023年迎来持续改善。年内动力煤、光伏组件价格保 持强势，导致火电业绩及光伏装机低预期。但展望2023年，一方面动力煤+硅料供 需格局均有望改善，带动燃料成本及装机成本下降，另一方面伴随绿电发电量占比 提升，诸如容量电价、分时电价浮动加大、电力现货市场交易等改革政策有望加速 推出。无论是供需关系还是政策预期，煤、硅、电价三要素在此时点向后看均有望 迎来改善，有望重塑电力股的盈利修复和成长预期。
1.煤价：年内受俄乌冲突及火电超发因素影响，动力煤现货价格长期高位，近期价 格已有所回落。年内动力煤管控持续加强，但受海外因素及运力等影响，动力煤价 格仍处高位，其中自8月下旬起再次攀升（秦皇岛5500大卡动力煤港口价至10月25 日达到1599元/吨高点），后伴随火电发电量增速回落，运力恢复同时进入11月淡季，动力煤价格持续回落，秦皇岛5500大卡12月2日降至1330元/吨。进口煤印尼烟煤价 格走势一致，作为占进口比重较大的煤种，近期亦持续回落。
从国内视角来看，我们看好电煤管控趋严，明年长协履约率提升。我们认为发改委 对电煤的管控仍在趋严，无论是10月31日的《2023年电煤中长期合同签约履约工作 方案通知》，亦或是“963”新规，强化保供思路不改。伴随电煤中长期合同签约量 由之前的26亿吨提升至29亿吨、优选贸易商、同时下调基准价格等，我们认为电煤 的管控侧持续增强，坚定看好长协签约履约率提升。国内供给侧来看，原煤产量同比继续提升，供应偏紧亦有望缓解。2021年10月，国 务院出台多项措施保障煤炭供应，结合2022年全国能源工作会议强调，要继续发挥 煤炭“压舱石”作用，原煤产量持续提升。2022年1-9月原煤单月产量基本保持10% 以上的同比增速。政策督促煤企加快释放先进产能下，预计未来2~3年电煤供需环境 将持续改善和优化。
从国外供给角度而言，今年进口动力煤数量大幅下降，7月之后已呈现持续改善。复 盘近年我国进口动力煤情况，我国进口动力煤持续保持增长，尽管2020年受澳洲煤 进口下滑影响，但印尼进口动力煤比例持续提升，替代效应显著增强。2022年初受 澳洲煤炭供应停缓及印尼供应短缺，叠加受俄乌冲突等，年初进口动力煤数量几近 腰斩。但伴随7月煤价有所回落，我们看到单月进口动力煤量已超过过去几年平均水 平。展望明年，若国际煤炭供需不发生恶化，进口侧恢复值得期待，进一步优化电 煤供需格局。
2.硅料价格相较此前高点已有松动，期待价格回落加快光伏装机落地。年内受印度 及欧洲组件需求影响，硅料硅片价格持续走高，国内光伏新建及核准速度放缓。根 据 PVinfolink 数据，组件出口量连续三月衰退，近期由于需求不景气带动多晶硅、 硅片价格均出现高位回落。从国内情况来看，受硅料价格高企，国内光伏新建需求 被压制，年内装机速度低于此前预期。
硅料及其他原材料价格上涨导致2022年风光新增装机略低预期，10月新增风电、光 伏装机1.9、5.6GW。伴随我国能源转型的加速推进，新增风光装机保持高增速，但 略低于预期，2022年10月新增风电装机1.9GW，同比降低31.2%，新增光伏装机 5.6GW，同比增加50.4%；2022年1-10月风电累计新增装机21.2GW，同比增长10.2%； 光伏累计新增装机58.2GW，同比增长98.7%。
年内光伏项目核准及开工亦显著低于预期，期待硅料价格见顶后持续催化装机加速。 根据北极星电力网、各地发改委数据的不完全统计，2022 年内新能源装机容量核 准、开工均在 40GW 左右、且多以风电为主。考虑光伏项目建设周期短（通常在 1 年以内），预计 2022 年新增并网装机低于此前 CPIA 预测的 85~100GW。考虑观察 到近期硅料价格有见顶趋势、单晶硅片价格已开始出现回落，我们认为若硅料价格 见顶后下降，项目 IRR 的改善将带动光伏装机加速建设。
3.电价：政策正逐步得到完备，我们看好电价成本具象化。自去年底多地推动电价 上浮区间提升后，年内多省电价浮动比例接近上限。今年以来，电改预期持续增强， 中电联政策建议明确容量电价并推动煤电联动、广州政策推出零售侧浮动电价、以 及电力现货市场规则发布也将推动辅助服务与容量电价体系趋于完善。我们认为电 力各个成本环节的“具象化”是核心趋势。展望明年，一方面电价上浮比例大概率 将持续，为火电提供盈利恢复的关键窗口期，另一方面市场化交易也将加速容量电 价落地，加速厘清各电源品种的盈利模型，市场看待电力股的视角也将更加清晰。
全国电力现货市场出炉，未来电力市场化改革进程将加快。国家能源局综合司公开 征求《电力现货市场基本规则（征求意见稿）》等，此前又分别于2017年/2021年推 动两批现货试点。整体来看，电力现货市场的构建在提速，同时伴随电力现货市场 逐步落地，辅助服务与容量电价的体系也将趋于完善，成本侧的传导亦将更加明晰。 在现货交易市场的引导下，我们预计各电源品种涵盖储能调峰在内的盈利模型都将 加速明朗，市场看待电力股的视角也将更加清晰。
中电联调研成果报告提出电价合理构成应包括六部分，并推动煤电联动。11月8日， 中电联行业重大问题调研报告。《适应新型电力系统的电价机制研究报告》提及，电 价的合理构成应包括电能量价格+容量价格+辅助服务费用+绿色环境价格+输配电 价格+政府性基金和附加六个部分，并可有序将全国平均煤电基准价进行联动。过去 两年火电企业受综合用煤成本高企影响导致盈利大幅下滑，尽管允许电价区间上浮， 但盈利仍难恢复。此外中电联亦建议容量电价体系推进，加速各电力成本环节的“具 象化”。
