供给端方面，老矿产能逐步退出，新产能建设周期较长且成本较高，因 此我们认为未来全球钾肥仍将保持较长时间的高景气。
在全球三大钾资源国家中，除了加拿大外，白俄罗斯和俄罗斯都受到了不同程度的经济制裁，全 球近 40%的钾肥出口贸易因而受到影响。由于白俄罗斯瑞安航空迫降事件，自 21 年 6 月起，欧 盟、英国、美国和加拿大等陆续实施和加码对白俄罗斯的经济制裁，12 月 8 日美国对包含白俄钾 肥公司 Belaruskali 在内的多家企业和实体的制裁正式生效，紧接着白俄钾肥在今年 2 月宣布因不 可抗力而无法履行合同，而美国随后又从 4 月 1 日起正式对承担出口业务的白钾贸易公司实施制裁，接连的经济制裁导致白俄钾肥出口严重受限。俄罗斯方面，今年 3 月俄罗斯以暂时中止化肥 出口作为欧美对其进行经济制裁的反击，同时俄罗斯银行也因制裁而从 SWIFT 系统中被移出，在 贸易交易流程上又进一步影响俄罗斯钾肥出口。Nutrien 提供的相关数据表明，今年 1-4 月俄罗斯 钾肥出口同比下滑 35%，其中 3 月和 4 月同比下滑约 50%，且预计今年下半年俄罗斯出口仍将同 比下降 25%~60%，白俄罗斯出口预计同比下降 60%~80%。今年 6 月俄罗斯钾肥生产商 Urakali 也表示将今年化肥出口量削减 25%~30%。Nutrien 预计俄罗斯和白俄罗斯 22 年钾肥供应量将比 21 年减少 800 至 1400 万吨，而 Nutrien 预计今年加拿大产量仅能够增加约 250 万吨，钾肥市场 的紧张供需态势恐将很难在短期内缓解。
相对而言，白俄罗斯钾肥的出口限制情况更加严峻。一方面是白俄罗斯的钾肥出口量更大且本地 生产的大部分钾肥都主要用于出口，另一方面在于白俄罗斯是内陆国家，其钾肥的出口运输依赖 于邻国立陶宛的克莱佩达港口，而立陶宛在今年年初也加入了制裁白俄罗斯的行动中，以“侵害 其国家安全利益”为由终止了与白俄钾肥公司 18 年签署的到克莱佩达港口的铁路运输合作协议。 尽管白俄罗斯表示可以选择从俄罗斯的摩尔曼斯克港口出货走北极航线，可是从运输距离来看， 白俄罗斯距离摩尔曼斯克港口2000公里以上，大约是到克莱佩达港口距离的四倍多，且没有直通 铁路，这一选择将大大提高其运输成本。同为候选港口的圣彼得堡港口目前吞吐能力有限， Nutrien 预计其最多能够允许 100-200 万吨的年增量，远不及白俄罗斯超 600 万吨的钾肥出口量。 而拥有众多港口及内陆铁路资源的俄罗斯钾肥出口则相对可控，但也躲不开西方对其常用临近国 港口的封锁，俄罗斯钾肥生产商 Uralkali 在拉脱维亚的出口码头被封锁后只能选择列宁格勒地区 的港口，并提高了原先经由铁路运输到中国的化肥销量。今年 5 月俄罗斯上调了铁路运费 11%， 根据去年年底的俄罗斯铁路计划，23 年和 24 年还将有进一步提价。在能源高价及后续经济制裁 风险下，俄罗斯的铁路出口贸易也很难卖出低价产品。
由于全球钾资源的供给和需求分布明显错配，导致全球钾肥供应极度依赖出口贸易，因此在疫情 期间能源商品高价位背景下，极度依赖铁路和海运运输的钾肥贸易的物流成本也不断抬高。在全 球海运费上涨前，从温哥华到中国的海运费大概稳定在 15-20 美元/吨之间，根据百川盈孚数据， 21 年 Q4 和 22 年 Q1 该费用曾一度涨到 50 美元/吨以上，与加拿大、俄罗斯等国大型钾肥生产商 的 50-60 美元/吨的现金成本相当，尽管现回落至 33 美元附近，仍高于过往中枢水平。
高运费窘境背后，实际上是严重依赖全球运输的钾肥贸易在突发国际事件时的脆弱性，在这样的 背景下，靠近消费地的钾矿资源竞争优势也就更为显著。以邻近国老挝为例，去年年底开通的中 老铁路以及即将上线的泛亚铁路，再加上东边的越南万安港等港口，未来老挝的钾肥可以同时通 过海运和陆运两种方式送往国内。反观加拿大的铁路运输，由于白俄罗斯和俄罗斯受到欧美制裁， 肩负着全球钾肥供应大任的加拿大国内运力却正在经受严峻考验。加拿大的铁路运输对其钾肥贸 易十分重要，一方面铁路承担了从矿山到港口的运输，另一方面也是加拿大出口美国市场的重要 方式。从去年年底的水灾到今年 3 月的加拿大太平洋铁路公司（CP）铁路罢工事件，再到 5 月 CP 公司 43 节装载钾肥的车厢脱轨，其背后是加拿大的运力已达极限。加拿大铁路因长期缺乏资 本开支投入而导致其运力已无法承载运输量在短期内的迅速提升，已到极限的铁路运力又为全球 钾肥贸易供应链蒙上阴影。而对于美国这个全球重要钾肥消费市场来说，值得庆幸的是能够依赖 临近的钾资源富地。
钾肥是海外龙头少见的愿意进一步进行资本开支的行业。海外化工龙头近几年普遍在缩减业务， 通过剥离低毛利业务，不断优化产品结构，以维持整体较高的盈利水平，但钾肥却是少见的海外 龙头中长期看好并愿意进行资本开支的项目。就在去年，全球第一大矿业公司必和必拓集团宣布 转型非金属战略矿产，计划投资 57 亿美元在“钾矿之都”加拿大萨斯喀彻温省建设年产 435 万吨 Jansen钾矿一期项目，计划2027年建成投产，6年的建设周期后还要加上2年产能爬坡。Nutrien 则先是在今年 3 月份将 1400 万吨的产量目标增加到 1500 万吨，随后又在 6 月宣布扩建 300 万 吨， 2025 年将建成共 1800 万吨产能，远期还有棕地项目 500 万吨规划。 尽管龙头企业已经规划了可观的扩产计划，但“远水”救不了“近火”，2025 年之后才能落地的 产能实则很难缓解由于历史原因导致的前期行业低扩产节奏以及持续性的地缘政治冲突带给钾肥 行业供给端的冲击，而另一方面钾肥的刚性需求还在稳定增长，因此我们认为钾肥市场仍将在未 来几年内维持供给紧张态势，支撑全球钾肥价格高位运行。海外钾肥龙头Nutrien预测，拉长周期 看，三大化肥产品的历史价格总是螺旋式上升。
