当前生猪养殖企业来看，2019-2021 年出栏量高增长的阶段已经过去，目前 主要龙头企业的产能建设已经明显放缓，后期出栏量增速将有较明显的下降，故 而这部分市场给予的价值有所降低。
生猪养殖是重资产行业。在猪场建设前期，企业需要大量资金购买种猪、购 建猪舍、购买设备等。在猪场建设完成，正式启动运营后，由于生猪养殖周期相 对较长，生产经营过程中需要大量的流动资金用于周转。 非洲猪瘟后，行业资本投入要求进一步提升，对猪舍建设、防疫体系提出更 高要求，猪场建设和运营成本显著增加。我们以建设一个 500 头母猪规模的自繁 自养养殖场来估算，其投资造价就可能达 2000 万，且不包含猪场投入运营后的 工资、饲料等各种运营资金的投入。
上市公司新建产能的资本开支明显增长。猪场建设周期约 1 年左右，我们简 单假设企业的资本开支将会在一年后转化为新增产能，那么两者之间的除数，就 可以代表新建一头生猪养殖产能需要投入的资本开支。以牧原股份为例，2016 年 公司每头新建生猪产能对应的上一年的资本开支不足 400 元，到 2018 年非洲猪 瘟前，这一数值上升至 900 多，而在 2021 年这一数值则大幅攀升至 3000 元以上（除生猪养殖外，公司开始进行屠宰业务亦对该数值有较大影响）。虽然这个数 值只是简单测算，但是可以看出，上市公司新建产能的资本开支整体增长明显。
行业现金流紧张。虽然在 2020 年行业整体盈利丰厚，但 2020 年以来的行业 大规模扩张，对现金消耗严重；同时 2021 年下半年至 2022 年上半年行业深度亏 损，进一步加剧了现金压力。2022 年三季度虽然生猪价格明显上涨，行业盈利大 幅改善，但是难以弥补前期损耗。我们测算了 13 家上市公司的现金情况，截止 至 2022 年 Q3,13 家生猪养殖企业现金缺口高达 718 亿，13 家企业中仅 2 家有现 金盈余。
2019-2020 年生猪养殖板块经历了较快的产能拓展，一是非洲猪瘟在 2019 年 对行业造成较大的冲击，2020 年后随着企业养殖技术和防控手段的升级，前期损 失的产能在陆续恢复；二是 2020 年-2021 年上半年的高额利润，刺激行业内企 业大规模扩张。 2021 年下半年以来随着养殖进入下行周期，企业纷纷采取减少资本开支、延 缓新项目投资等措施减小现金流压力。我们统计了 13 家生猪养殖上市公司的情 况，其固定资产、在建工程及生产性生物资产的增速均价前期有较大幅度下降： 1）固定资产：2022 年 Q3 较 2021 年末仅增长 3.4%； 2）在建工程：2022 年 Q3 较 2021 年末已同比下降 7.5%； 3）生产性生物资产：2021 年末及 2022 年 Q3 连续下滑，增速分别为：-36.56%、 -2.2%。
近年来生猪养殖行业产能集中度已大幅提升。非洲猪瘟前，上市公司出栏量 仅占全国的 6.8%左右，经过 2019-2021 年上半年的大幅扩张，生猪养殖行业集中 度大幅提升，截至 2021 年，上市公司出栏量占比已经到达 14.3%，而按照各个公 司 2022 年出栏目标来测算，预计 2022 年将进一步提升至 17.2%左右。 集体大规模扩张时代结束，主要龙头企业在 2022 年后出栏增长速度均明显 放缓。经过 2019-2021 年上半年行业产能的快速提升，主要龙头企业体量已经明 显增长，基数的增加以及产能进一步提升的难度增加，都将限制企业出栏量的同 比增速。另外从行业投资增速放缓来看，也将不支持行业龙头企业的持续高速扩 张。2020 年-2021 年主要上市公司出栏量增速分别为 23.1%、73.3%；而根据各公 司的 2022 年出栏量目标来看，2022 年的出栏增长将下降至 26%左右。
从出栏量长期规划来看，除了部分新进入者，主要公司后续出栏量的增速同 样将放缓。我们以部分龙头公司为例： 1）牧原股份；公司 2022 年出栏量可能超过 5600 万头的目标，同比增速接 近 40%，2018-2022 年公司出栏量年均复合增速高达 54.6%，但其主要受益于前期 建设的产能的释放。公司 2021 年下半年以来资本开支明显减少，严格控制新增 在建工程，产能扩张速度明显放缓。 2）新希望：2022 年目标 1400 万头，2023 年目标 1850 万头，2024 年达到 2300 万头至 2500 万头，未来出栏量则会维持在 3000 万头左右。3）金新农：2021 年最初出栏目标为 150 万头，2021 年 6 月下调至 120 万 头，最终 2021 年实际出栏 107 万头，低于修正后的目标。公司 2022 年出栏目标 为 120 万头，2023 年目标为增长 20%左右，出栏增速明显下降。且公司 2019 年 制定的《五年（2020-2024 年）发展战略规划》的实现也将延后。
