我认为在中国特色估值体系下“一带一路”与“区域港口一体化”是两大催化 线索。
1、区域港口一体化奠定费率稳中有升新周期的开启
1）“一省一港”有序整合开启，奏响行业发展新篇章
我们在行业深度中提出观点：“一省一港”有序整合开启，奏响行业发展新篇章。“自 2015 年宁波舟山港开始实施港口整合，福建、广西、辽宁、广东、山东、江苏、河北等 省份逐渐加入港口整合队伍，‘一省一港’成为我国港口发展新格局。港口资源整合是 促进港口提质增效、化解过剩产能、减少同质化竞争的重要举措，未来将从港口行业内 部，向上下游产业拓展，逐步实现港口产业链的全方位整合。”
2）2015 年后港口收费逐步市场化。
我国港口收费实行政府定价、政府指导价和市场调节价相结合方式，其中： 实行政府定价的港口收费包括货物港务费、港口设施保安费、国内客运和旅游船舶港口 作业费； 实行政府指导价的港口收费包括引航（移泊）费、拖轮费、停泊费、驳船取送费、特殊 平舱费和围油栏使用费； 实行市场调节价的港口收费包括港口作业包干费、堆存保管费、库场使用费，以及提供 船舶服务的供水（物料）服务费、供油（气） 服务费、供电服务费、垃圾接收处理服 务费、污油水接收处理服务费。 港口主要收入来源均为市场调节价模式。 部分重要政策变化如下： 自 2015 年 1 月 1 日起，依据《交通运输部、国家发展改革委关于放开港口竞争性服务 收费有关问题的通知》（交水发〔2014〕253 号），内外贸集装箱、散杂货装卸作业费 （不含堆存保管费）、国际客运码头作业费等各类劳务性收费由政府定价转为实行市场 调节价。 自 2016 年 3 月 1 日起，港口作业包干费按照《港口收费计费办法》（交水发〔2015〕 206 号）规定执行，该规定进一步明确，港口作业包干费等在内的相关费用实行市场调 节价。
3）我们预计我国港口费率开启稳中有升周期，基于两项分析：有空间、有基础。
其一费率向上有空间。 根据中国港口协会 2019 年调研统计的码头装卸费率来看，我国沿海主要港口外贸集装箱装卸作业费普遍较低。 除深圳港区（盐田、蛇口、赤湾）外，其余大陆沿海港口均在人民币 500 元/TEU 左右， 而港澳台及国外主要港口集装箱装卸作业费都在人民币 630 元/TEU 以上，鹿特丹港、 汉堡港、洛杉矶港等欧美主要港口均超过人民币 1100 元/TEU，德国汉堡港更是超过人 民币 2000 元/TEU。
港口码头收费在出口环节中占比较低。根据中国港口协会《2019 我国港口企业营商环 境报告》，在出口业务中，以国内某地出口到洛杉矶一个 20 英尺普货箱为例，货主总支 出给货代人民币 10450 元，出口各环节涉及费目 35 个，涉及最终收费单位 18 个，收费 占比最高的是船公司(76.9%)，其次是车队、港口码头（5%）、货代等。
其二费率向上有基础。 2021 年 12 月，宁波舟山港发布《宁波舟山港外贸进出口集装箱港口收费目录清单 （202111 版）》，宣布自 2022 年 1 月 1 日起，将外贸集装箱装卸费上调 10%。其中：普通重箱装卸包干费 20 英尺箱由 490 元/箱上调至 539 元/箱；40 英尺箱装卸包干费由 751 元/箱上调至 826 元/箱。空箱装卸包干费 20 英尺箱由 429 元/箱上调至 472 元/箱；40 英尺箱由 643 元/箱上调至 707 元/箱。 上调费率的还包括广州港等。 其背后我们认为是港口整合与区域化协作持续推进，使得过去激烈竞争转向了同集团下 的协同发展，沿海港口同质化价格竞争将减弱，亦奠定费率企稳回升的基础。我们同样 认为未来对船公司的价格传导将更精细化、科学化，而并非一刀切的价格调整策略。
2、山东省港口集团资源持续优化将推动青岛港潜力持续释放
在山东绵长的海岸线上，不仅有青岛港、日照港、烟台港 3 个吞吐量超 4.5 亿吨的大港， 境内 30 个沿海县（市、区）还分布着 20 余个港区。在省内港口进行整合前，存在重复 建设、价格战抢夺货源问题。 针对沿海港口“多小散弱”、恶性竞争等问题，2018 年开始山东省对沿海港口进行整合。 整合总体分四步实施： 第一步，成立渤海湾港口集团，整合东营、潍坊、滨州三市港口，并推进青岛港集团吸 收合并威海港集团，形成青岛港、日照港、烟台港、渤海湾港口四大港口集团； 第二步，由省级出资人出资 169 亿元，完成省港口集团的组建； 第三步，将四大港口集团以账面值划转至省港口集团，同时选取第三方机构，对各港口 进行资产清核、审计评估，确认出资人权益； 第四步，省港口集团成立后，适时引进国内外知名航运公司作为战略合作方开展合作， 实现优势互补、互利共赢。
2019 年 8 月 6 日，山东省港口集团成立，拥有青岛港集团、日照港集团、烟台港集团、 渤 海 湾 港 口 集 团 四 大 港 口 集 团 ， 青 岛 港 （ 601298.SH ， 06198.HK ）、 日 照 港 （600017.SH）、日照港裕廊（6117.HK）三家上市公司，共有 21 个主要港区、360 余个 生产性泊位、330 余条集装箱航线。 全省一盘棋，港口各司其职。山东省港口集团成立后，推进‘三个一’，即港口规划一 盘棋、资源开发一张图、管理服务一张网，制定了整合、融合、耦合的一体化改革发展 路线图。 山东省港口集团一体化发展的整体布局，是“以青岛港为龙头，日照港、烟台港为两翼， 渤海湾港为延展”作为格局 。四大港口集团均保留装卸、仓储、转运等传统港口业务， 其他各港口分散的 600 亿元资产规模、100 多个业务单元则选择“合并整合”，重组为集 团下面的金控、物流、贸易、航运等 12 个板块，四大港口得以专注港口主业。
青岛港定位为龙头，担当建设国际化枢纽港重任，日照港、烟台港、渤海湾港为青岛港 的喂给港，四大港口各司其职并进行差异化经营，各港口之间开通内支线，形成“微循 环”。 3 年来，山东省港口一体化发展释放出倍增效应：2022 年，山东省港口集团货物吞吐量 突破 16 亿吨，同比增长 7.7%；集装箱量突破 3700 万标箱，同比增长 9.4%，分别稳居 全球第一、第三位。 山东省港口集团成立后，经营收入和利润快速增长，盈利能力改善明显。 2022 年集团收入 1373.9 亿元，同比+108.1%，3 年 CAGR 61%；2022 年净利润 65 亿元， 同比+212%，3 年 CAGR 74%。2022 年集团净利率为 4.7%，同比+1.2pct，ROE 为 4.95%，同比+2.95pct。山东省港口集团整合后较佳的经营绩效，是区域整合后各港口共 赢、提升整体竞争力，做大做优港口资产的力证。 注：2022 年增速较快，系并购整合潍坊港区散货码头有限公司、潍坊港西作业区码头有 限公司、潍坊潍港拖轮服务有限公司、潍坊港区集装箱码头有限公司。
青岛港控股股东山东港口青岛港集团在港口区域整合后，财务指标亦改善明显。 选取南通运通港务发展有限公司、江苏苏州港集团有限公司、东莞港务集团有限公司、 国投交通控股有限公司等 39 家海港与服务行业公司，山东港口青岛港集团净利润分位 数为 12、净利率分位数为 15、ROE 分位数 35，主要盈利指标排名较前。 目前山东港口青岛港集团中纳入合并报表的子公司共 108 个，经营港口装卸主业的 2 个 资产（青岛港国际股份有限公司和山东港口威海港有限公司）均在青岛港上市公司体内， 集团体内存在较多的港口物流服务公司和其他行业公司。 日照港主要经营干散货业务，与青岛港地理位置相近、主要干散货货种重叠，港口协会 口径统计的 2022 年货物吞吐量日照港为 5.7 亿吨，青岛港为 6.6 亿吨，均为环渤海港口 吞吐量排名靠前港口。 2022 年青岛港干散货业务毛利率仅为 20%左右，日照港毛利率 23%，仍明显低于唐山 港 39%的销售毛利率、秦港股份 38%的毛利率。 若未来日照港和青岛港港口资源能进一步协同，将更好提升山东港口在环渤海地区的市 占率、影响力与盈利能力，也会使得青岛港进一步释放潜力。
2023Q1“一带一路”沿线外贸继续保持较高增速。 按美元计，一季度我国对东盟、非洲等新兴市场出口分别增长 18.6%、19.3%，对美国 出口下降 17%，欧洲出口下降 7.1%。对一带一路沿线国家进出口增长 16.8%，占进出 口总值的 34.6%，提升 3.5 个百分点；对 RCEP 其他成员国进出口增长 7.3%。 以人民币计算，一季度我国外贸进出口总值同比+4.8%，其中出口同比+8.5%，进口同 比+0.2%，其中我国对东盟、非洲等新兴市场出口分别增长 28%、28.8%，对美国出口 下降 10.4%，欧洲出口增长 0.3%。我国对“一带一路”沿线国家进出口增长 16.8%， 占进出口总值的 34.6%，提升 3.5 个百分点。
山东省进出口结构中，“一带一路”沿线占比较高，美国和欧盟合计占比较小，预计青 岛港将受益于一带一路沿线进出口的较快增长。 2022 年山东省外贸结构中，与东盟国家进出口金额占比为 23.4%，与“一带一路”沿线 国家进出口金额占比高达 38%，而欧盟占比 10.5%，美国占比为 12.9%，美国和欧盟合 计占比 23.4%。东盟是山东最大的贸易伙伴，且山东与日韩市场毗邻，因此从 RCEP 生 效落地中获益更早、享惠更多，2022 年山东对 RCEP 其他成员国进出口 1.27 万亿元， 同比增长 23.9%，已占全省进出口总值的近 4 成。 这一结构的背后是山东省与“一带一路”沿线国家紧密相融的产业结构。2022 年，山 东省自“一带一路”沿线国家进口占全省进口值的比重提升 12.3 个百分点至 46.2%，其 中 87.3%的橡胶、81.9%的原油、53.4%的塑料和 31.1%的集成电路进口自沿线国家；同 时，山东省 59%的钢材、41.5%的基本有机化学品、39.6%的塑料制品和 33.4%的汽车零 配件出口到了“一带一路”沿线国家。 而 2022 年广东省外贸结构中，与东盟国家进出口总金额占比为 16.3%，与“一带一路” 沿线国家进出口金额占 27.1%，欧盟占比为 11.6%，美国占比为 12.3%，美国和欧盟合 计占比 24%。 2022 年上海外贸结构中，与东盟国家进出口总金额占比为 13.5%，欧盟占比为 19.7%， 美国占比为 12.5%，美国和欧盟合计占比 32.2%。
在“一带一路”沿线较快的进出口增速拉动下，山东省 2023Q1 进出口增速为 7.7%，领 先于全国水平 2.9pct。Q1 山东省沿海港口集装箱吞吐量同比增速为 13.3%，高出同期全 国水平 10.5pct。 青岛港作为山东省港口龙头，2023Q1 集装箱吞吐量同比增速在全国主要沿海港口中领 先，同比增 16.6%，剔除威海港影响后，2023Q1 集装箱吞吐量同比+12%；剔除威海港 后货物吞吐量同比+5.1%，剔除前为 9.6%。
青岛港积极开拓一带一路航线。 2021 年，青岛港“一带一路”及 RCEP 航线正式首航，新开长荣东南亚线、万海/运达 越南线、万海/运达/以星/高丽印度线三条国际航线。三条国际航线同时开通，助力青岛 港全面构建对接东南亚、中亚等“一带一路”沿线国家、RCEP 成员国经贸往来的“海 上黄金通道”。青岛港实现了对“海上丝绸之路”沿线国家的全覆盖，为国内外贸企业 与东南亚、欧洲、地中海、中东以及非洲等地区的贸易往来提供了全面畅通的国际物流 通道。 2022 年 8 月，青岛港“七线一列”集中开通。其中包括 5 条“一带一路”及 RCEP 航线， 包括达飞/太平/宏海泰越线、地中海航运东南亚线、海丰集运海防线、中谷海运东南亚 线以及长锦/兴亚远东航线，重点服务越南、泰国、马来西亚等 RCEP 成员国，构建起 东南亚进口水果、冰鲜等冷链生活资料对接山东港口的低成本、高效率的海上物流大通 道。 2022 年 11 月，青岛港再新开“一带一路”中东集装箱新航线，山东省港口集团与阿联 酋阿布扎比港务集团合作的“中东—远东”航线正式开通。
