广阔市场是根源，无主灯或成突围利器。
光源试水，定位“爱眼”。2014 年，在墙壁开关插座业务步入正轨后，公牛继而寻求新 增长点。正值传统照明向 LED 照明深化转型，行业快速发展，公牛依托高知名度+广泛 布设的五金建材渠道推出球泡灯入局，并精准把握消费者对视力健康日益重视的需求变 化，将产品差异化定位于“爱眼”，推出多款具有防频闪、防蓝光等功能的 LED 照明产 品，随后不断丰富 LED 照明产品线，2016-2018 年销售收入复合增长率高达 117%。
为何切入——渠道及开拓经验可提供协同优势。公牛切入 LED 照明赛道的逻辑在 于 1）产品层面：从光源看，作为替换性需求，其购买场景主要为五金店，与公牛 转换器渠道高度重合，因此公牛从此切入能发挥协同效应，且光源质量仍有提升空 间，公牛可凭更优质产品弯道超车；从灯具看，公牛现有装饰渠道亦是灯饰选购场 景，且消费者在选购时通常以灯具为主，附带购买墙开，发展灯具能反哺墙开等销 售。2）设计层面，装饰灯个性化程度极高导致市场分散，在载具上创新突围难度 较大，因此公牛主打简洁并精简 SKU，充分利用标品规模生产优势。
优势几何——产品优质&装饰灯具具备性价比。从产品看，光源产品目前企业以价 换量，价格战态势下公牛定价相对较高（对比欧普）且 SKU 较少，拓展难度加剧； 吸顶灯等装饰类产品个性化程度高导致品牌离散度较高，公牛以 SPA 模式将产品简 单化、标准化以实现规模经济，相比欧普更具吸引力的价格有利于下沉低线市场。 从线上销量看，公牛灯泡销量 2w+，吸顶灯等装饰类销量仅 100+；欧普灯泡月销 1w+，热销吸顶灯销量超 5000，公牛灯饰销量虽低于欧普但好评度与欧普并无明显 差异。
提升装饰类占比，重点布局无主灯。2019年公牛开始加速装饰灯推出及产品迭代速度， 补齐LED产品线布局。现代装饰灯方面推出耀晖等多款新品；光源方面丰富不同使用场 景下的产品，推出 T 型球泡灯，投光灯等，并拓展至工商用；基础灯具方面，全面升级 筒灯、射灯、灯带并于 2021 年开始重点布局智能无主灯并成立智能研发中心，同年还 拓展品类推出移动照明产品。整体来看，公司推出的新品依旧延续极简装修风格。
从产业链看，公牛布局的通用照明归属于 LED 下游应用，而公牛产品主要集中在家居 照明板块，目前光源也在向商用照明等市场拓展。 竞争激烈，市占率仍有提升空间。从市场规模看，据欧睿数据，2021年我国家居照明市 场规模或为 638.18 亿元（YOY+3.1%），2016-2021 年 CAGR 仅为 0.9%；灯具/光源细分 市场规模分别为 336.41/301.77 亿元，2016-2021 年 CAGR 分别为 3.2%/-1.3%，替代照明 市场增长乏力。在国内通用照明销量渗透率超 75%及地产景气下行下，灯饰市场增量空 间承压。从竞争格局看，LED 照明市场竞争激烈，集中度低，欧睿数据显示 2021 年我 国家居照明市场 CR10 仅为 32.9%，灯具和光源分别为 41.5%和 25.1%，其中照明市场欧 普市占率第一，为 14.2%，公牛市场份额较低（2.9%，位居第三）。展望未来，公牛市 占率提升空间广阔，预计业绩短期仍将由量增驱动，细分看，高端市场以无主灯及智能 灯推进，低线市场以高性价比装饰灯提高渗透率。
照明行业为何集中度难以提升：工艺门槛低+消费者个性化突出。用户端：消费者 对灯饰的造型等有较强的个性化需求，对光源品质以及灯的功能性重视程度较低； 行业端，LED 行业高速发展+上游 LED 芯片技术不断突破降低灯饰生产难度及成本下， 中小企业争相入局；企业端，消费者个性化的诉求使得照明灯饰非标品属性较强， 难以发挥规模效应；中小企业出于成本控制考虑，往往抄袭修改原创产品后销售， 加剧产品同质化同时引发行业价格战，多重因素作用下行业集中度难以提升。展望 未来，疫情+原材料成本冲击下中小企业业绩承压，市场新增长点无主灯及智能照 明对企业综合实力要求较高，龙头有望受益提升市占率。
总结看，过去二十年家用电器的普及、房地产的蓬勃发展、光源的革新升级诞生了转换 器、墙开及 LED 照明产业风口，而公牛凭借其过硬品质+星罗棋布的渠道终端+对市场 需求的敏锐洞察稳步前进，最终在连接器和墙开插座市场登顶，LED 照明亦取得靓丽成绩，归母净利率行业领先；先款后货的销售制度以及产品偏刚需的属性也为公司带来了 稳定现金流和优异的资产负债表表现，应收账款周转速度远超同行。
