2021年以来，以二级资本债的信用利差作为观察基准，有过3次比较明显的利差见底-后续开始走阔的阶段。 具体来看，主要包括2021年8月9日前后，2021年12月8日前后，以及2022年11月2日前后3个节点。
估值指标（信用利差+超额利差）表现： 整体来看，2021年以来利差见底的第一个阶段，2年及以上期限AAA-/AA+级二级资本债的信用利差皆处于历 史极低水平；AAA-/AA+级二级资本债各期限的超额利差普遍处于相对偏低水平，尤其是1-2年期和5年期处于 历史极低水平。 由于中债银行永续债的收益率曲线始于2021年8月，因此该阶段银行永续债数据的参考意义不大，暂不讨论。
宏观层面-政策、无风险利率（国开债走势）特征： 2021年8月下旬，受银行理财老产品净值化整改的政策扰动，引发了理财等机构对估值处于相对低位的银行二 永债的抛售行为，利差持续回调； 从国开债的收益率走势来看，在银行二级资本债信用利差触底前的1周左右，各期限国开债收益率便触底回调。
宏观层面-资金利率和套息空间特征： 该阶段银行二级资本债的信用利差见底前，资金利率中枢未出现明显变化，整体在2.20%上下震荡；以各期限AAA-级银行二级资本债为例，1-5年期的套息空间分别为62/80/99/120/122BP，套息空间尚可，并 未压缩到极低水平。
中观层面-机构行为特征和成交活跃度： 通过对典型交易盘（以基金+理财作为观察样本）和配置盘（以保险+农商行作为观察样本）在二级市场的净买 入情况进行观察，伴随着利差见底，大体呈现配置盘在二级市场上由“净买入”转为“净卖出”的现象。 从成交活跃度来看，伴随着利差见底，银行二级资本债成交换手率持续走低。
估值指标（信用利差+超额利差）表现： 整体来看，该阶段3年及以内二级资本债的信用利差和超额利差皆处于历史极低水平，4-5年期二级资本债利差 仍有一定的压缩空间，但亦处于相对低位； 除5年期外，2-4年期AAA-/AA+级的银行永续债超额利差普遍处于相对偏高水平，1-5年期超额利差普遍在10- 25BP的区间。
宏观层面-政策、无风险利率（对应期限的国开债走势）特征： 该阶段前后银行二永债并未受到政策等因素冲击，无风险利率的走势也相对平稳；因此虽然银行二级资本债利 差当时已经见底回调，但是银行永续债超额利差却在此之后持续压缩。
宏观层面-资金利率（R007表现）和套息空间特征： 该阶段银行二级资本债的信用利差见底前，资金利率中枢未出现明显变化，整体在2.20%上下震荡； 以各期限AAA-级银行二级资本债为例，1-5年期的套息空间分别为38/52/71/99/112BP，和利差见底的第一 个阶段相比（ 62/80/99/120/122BP ），套息空间相对不大。
中观层面-机构行为特征和成交活跃度： 伴随着利差见底，大体呈现出配置盘在二级市场上对银行二永债的买盘力量减弱，交易盘买入持续走高的状态。 从成交活跃度来看，银行二级资本债的成交换手率持续走低，但银行永续债成交换手率反而处在相对高位，或在 一定程度上体现了投资者偏好转向性价比更高的银行永续债的趋势。
估值指标（信用利差+超额利差）表现： 整体来看，该阶段各期限（尤其是2-4年期）AAA-/AA+级二级资本债的信用利差和超额利差普遍处于历史较低 水平，尤其是AAA-级二级资本债的利差更处于历史极低水平； 对于银行永续债，AAA-/AA+级各期限的超额利差普遍处于相对偏低水平。银行永续债的超额利差几乎全部压 缩到10BP以内，5年期AA+级更是几乎压缩至0。
宏观层面-政策、无风险利率（对应期限的国开债走势）特征：自从2022年7-8月以来，银行二永债的利差已经处于历史偏低水平，但在接下来的几个月进一步下行，诸如3-4 年期的银行二级资本债信用利差11月初创造历史新低，或主要源于无风险利率在8月以来未出现明显回调，同时 资金成本相对偏低，套息空间一直处于相对可观的水平。后续理财负债端赎回负反馈的持续演绎，银行二永债估值出现了持续和大幅度回调。
宏观层面-资金利率（R007表现）和套息空间特征：自从2022年7-8月以来，银行二永债的利差已经处于历史偏低水平，但在接下来的几个月进一步下行，诸如3-4年 期的银行二级资本债信用利差11月初创造历史新低，或主要源于无风险利率在8月以来未出现明显回调，同时资 金成本相对偏低（ R007中枢维持在1.5%-1.6%上下），套息空间一直处于相对可观的水平。 不过需要注意的是，2022年9月以后资金利率波动明显放大，10月中下旬以来资金利率中枢也持续抬升。
中观层面-机构行为特征： 9月底开始配置盘在二级市场上便对银行二永债由“净买入”转为“净卖出”，而交易盘仍然呈现持续“净买 入”的状态。 由于7-8月以来银行二永债的利差已经处于历史偏低水平，为了增厚收益，交易盘在8月以来对3-5年中长期限 银行二永债的买入热度在提升。
