量价双降，企业业绩或已进入底部区间。
22 全年需求疲弱，23Q1 开启弱复苏。2022 年全国水泥市场受到地产 景气下行、多重因素导致的项目开工放缓延后的因素，需求出现较为明 显下滑。全年水泥产量 21.2 亿吨，同比-10.8%，处于近年较低水平， 其中单四季度全国水泥产量 5.6 亿吨，同比-5.1%。2023Q1 全国水泥产 量 4 亿吨，同比+4.1%，其中 3 月产量 2.1 亿吨，同比+10.4%，单季度 全国水泥需求依靠重大项目推进建设所拉动，为 2018 年以来单季度产 量次高水平，仅低于 2021 年。
2022 年全国均价受需求影响高位回落，2023Q1 受去年同期高基数影响 同比仍有下降。2022 年全国水泥均价整体呈现高位下行、震荡回调走势， 全年水泥均价为 464 元/吨，同比-4.4%。2021Q4 能耗双控推升价格至高位，并延续至 2022Q1，但后续伴随需求的弱势，价格整体呈现高位 回落的走势，特别是 Q2 开始受全国多地疫情反复以及后续高温等因素 影响，水泥价格持续探底，8 月中旬价格有所修复，但整体仍旧呈现震 荡走势，10-11 月价格出现上调趋势，但幅度较小，随后进入 12 月价格 快速回落。2023Q1 全国水泥均价 410 元/吨，同比-17%，一季度节后 价格提涨较往年提前，呈现小幅回升趋势，但受 2022Q1 高基数影响， 同比仍有明显下降。截至 2023 年 4 月 28 日，全国 P.O 42.5 水泥均价 为 425 元/吨（周环比-3 元，同比-77 元）。
分地区来看，2022 年华北、东北、华东、中南、西南、西北均价分别为 502 元/吨、487 元/吨、472 元/吨、458 元/吨、405 元/吨、455 元/吨， 华北和东北均价同比略有上升，其他四大产区均有不同程度下降，其中 中南地区跌幅最大，达到-13.7%，华东地区均价同比亦-10%。2023Q1 六大产区价格同比均出现明显回落，降幅最大的为东北和西北，分别为 -22%、-24%，且东北及华北呈现持续下降趋势，其他四大产区则呈现 为震荡向上走势。
22 全年库存高位震荡，水泥出货承压，2023Q1 库存逐月回落。受需求 疲软影响，水泥库存水平总体呈高位震荡特征，分季度看，Q2 是前三 季度库存最高的阶段，整体在 70%-75%之间，8 月伴随错峰力度加强， 库存有所消耗，但错峰力度减弱则库存马上回升至高位，9 月末以后库 存整体继续呈现震荡上升趋势，库存水平处于近年高位。全年水泥发货 整体保持较低水平，旺季最高也仅达到 7 成左右。2023Q1 伴随需求修 复，全国水泥库存呈逐月下降走势，但整体仍旧保持较高水平，2023Q1 全国水泥库容比为 67%，同比-4pct；元宵节后重点工程项目开工促水泥 发货快速提升至 6 成左右，且发货提升时间节点较往年提前。受雨水天 气增多、下游资金短缺影响，3 月末开始水泥库存快速上升，发货也呈 震荡回落态势，截至 2023 年 4 月 28 日，全国水泥库容比为 72%（周 环比+2pct，同比+4pct），全国水泥出货率60%（周环比-3pct，同比-2pct）。
2022 年水泥企业收入业绩双降，2023Q1 多企业面临亏损压力。我们 选取水泥板块具有代表性的 10 家 A 股上市公司作为样本股票池，分别 为天山股份、海螺水泥、冀东水泥、华新水泥、亚泰集团、万年青、 上峰水泥、塔牌集团、祁连山、福建水泥。以样本公司 2022 年财务数 据为基础对水泥板块经营情况进行分析来看，水泥板块全年实现营业 收入 3776 亿元，同比-19.3%，实现归母净利润 229.2 亿元，同比-61.6%， 全年水泥板块受到需求羸弱、价格下行、成本高企等多重压力影响， 呈现收入和业绩双重下降趋势。单四季度水泥板块实现营业收入 1077.9 亿元，同比-19.8%，实现归母净利润 14.2 亿元，同比-91.6%， 2021Q4 价格高位下各企业单季度均实现较高水平业绩，而 2022Q4 价格显著低于 2021 年同期水平，拖累收入，同时叠加煤炭成本仍处高 位，单季度致使业绩出现大幅下滑。2023Q1 水泥价格受去年同期高基 数影响显著下降，导致板块收入仍旧面临下滑压力，同时 Q1 停产时间 长，单位成本相较其他季度较高，导致许多企业业绩同比显著下降， 部分企业也面临亏损的局面，单季度水泥板块实现营业收入 730.9 亿 元，同比-2.4%，实现归母净利润 8.4 亿元，同比-87%。从各公司角度来看，海螺水泥单季度贸易量同比大幅增长拉动收入同比提高；其他 收入同比能够实现增长的企业多为非水泥业务量增支持或前期基数较 低所推动；塔牌集团、祁连山 2023Q1 业绩同比出现大幅增长与前期 低基数、所在区域盈利修复、证券投资浮盈等因素有关。
各企业盈利能力明显下降，业绩或已进入底部区间。具体从各公司的 毛利率和净利率角度来看，2022 年全年受到价格下滑、煤炭价格高位 影响，各公司毛利率和净利率普遍同比下滑，单四季度价格小幅反弹 及煤价企稳因素下，部分企业毛利率及净利率环比有小幅修复，但全 年各企业盈利能力整体均出现不同程度的下降。2023Q1 价格同比下降， 虽然煤价未继续上行，但考虑 1-2 月长时间停产，单吨成本压力较大， 毛利率和净利率同比仍旧呈现显著下降态势，部分企业面临亏损局面。 但从单季度环比情况来看，2022Q3、2022Q4、2023Q1 三个季度多 为各个企业毛利率/净利率的低点（一般也对应吨盈利低点），部分企业 已经单季度实现盈利能力的好转，或预示水泥企业业绩已进入到底部 区间。
收入下滑致各企业费用分摊提高。2022 年水泥板块期间费用率为 11%， 同比+1.9pct。拆分来看，销售、管理、研发、财务费用率均有不同程 度提高，分别同比+0.2pct、+1pct、+0.4pct、+0.2pct，主要原因或为 各公司收入规模下降导致费用分摊提高所致，同时部分企业受环保政 策影响，也加大了相关技术研发支出。从各公司情况来看，海螺水泥、 塔牌集团依托各自费用管控及区位优势，仍旧保持行业较好的费用管 控能力，且费用率较低的企业通常体现在财务费用率显著低于其他企 业。
