战略合作协议深度绑定大客户，明确长期供应保障与产能匹配。公司 2009 年起与 伊利开展合作，同年进入伊利合格供应商名录，2015 年伊利战略入股新巨丰，伊 利持股 18%，成为第二大股东，后 2020 年伊利转让 13.2%股份，战略持股 4.8%。 公司与伊利自 2010 年合作以来，业务合作规模呈持续增长态势，在长期合作基础 上，公司与伊利于 2017 年签订了有效期为十年的战略合作框架协议，进一步巩固 了双方的长期合作关系，明确了公司的长期供应保障与产能匹配、伊利的长期采 购保障。公司来自伊利的销售收入占比约 70%，伊利采购公司无菌包装数量稳定 增长，2021 年伊利向公司采购包装数量 62.55 亿包，同比增长 23.86%。
伊利为国内乳企龙头，营收稳定增长，液态奶无菌包装需求稳定增长。液体乳为 伊利主要产品类型，2017-2020 年伊利占无菌包装液体乳份额稳定增长，2020 年 达到 36.1%，为国内最高。伊利作为头部乳企，营收稳定增长随我国乳制品消费 需求稳定增长，液态奶无菌包装需求也保持增长趋势。
公司无菌包装材料单价较利乐低约 10%，乳企降本增效将有利于公司提升销量。 随着常温奶市场竞争加剧，伊利等乳企成本上行， 2021 年伊利液体乳毛利率下 滑为 28.33%，利乐为伊利第一大无菌包装材料供应商，单价较新巨丰高约 8%-9%， 为控制成本，更倾向于采购性价比更高的包装材料。 新巨丰对维护伊利的采购安全具有重要意义，深度绑定大客户。一方面，新巨丰 包材质量稳定、可靠性较强，价格相较外资包材供应商较低，且价格波动较小， 对维护伊利采购供应安全具有重要意义；另一方面，新巨丰能够有效地实现伊利 在无菌包材方面的进口替代，维护采购供应的多元化，而新巨丰具备较强的新产 品研发优势，能够较大配合伊利新产品的创新及推广。
公司占主要客户采购比例保持稳定及上升趋势，积极多元化拓展市场，客户数量 不断增加，市场覆盖面进一步延伸。公司与下游知名液态奶和非碳酸饮料生产商 建立长期良好的关系，已为伊利、新希望、夏进乳业、欧亚乳业、庄园牧场等国 内知名液奶生产商和王老吉、东鹏饮料等知名非碳酸饮料生产商提供高品质的无 菌包装。2018-2020 年公司占伊利无菌包装采购比例约 17%-22%，2020 年公司占 新希望乳业采购比例升至 38%-43%，占夏进乳业采购比例升至 47%-52%。 公司于 2020 年 7 月进入蒙牛合格供应商名录，客户持续拓展，剔除来自伊利部 分收入快速增长。2020 年公司进入蒙牛合格供应商名录，截至 2021 年末，公司已与国内外 147 家知名液态奶、非碳酸饮料行业公司建立了良好的业务合作关系。 截止 2021 年，公司客户包括椰树集团、加多宝、甘肃三元、天津海河乳业、青海 天露乳业、山西九牛牧业、阿拉尔新农乳业有限责任公司等知名液态奶和非碳酸 饮料企业。
公司深耕无菌包装行业，产品和技术满足下游客户需求，为部分包装材料国家标 准主要起草人。公司专注于提高无菌包装材料质量与品质，并相继取得了 “ISO9001 质量管理体系”、“FSSC22000 食品安全管理体系”等认证，检测项目指 标符合 GB/T18192-2008、GB/T19741-2005 标准。公司产品良率稳定提升，退货率 处于较低水平：2021 年公司良品率提升至 97.86%，退货率 0.36%，产品稳定性满足下游客户要求，根据公司大客户伊利反馈，公司无菌包材质量稳定，可靠性较 强，产品投诉率较低。
募投项目助力公司扩大产能、提升研发能力与产品丰富度。公司上市募投项目建 设有助于公司卷材产能扩张，新建设片材项目有助于公司拓展品类提升产品丰富 度，从而进一步打开客户端；研发中心建设项目有助于公司提升研发创新能力， 培养引进高端人才。
公司产能持续扩张，2022 年 6 月达到 130 亿包，年底有望达到 180 亿包，募投项 目将在两年内新增 100 亿包产能。公司 2015 年产能 50 亿包，2022 年底预计达到 180 亿包，7 年内 CAGR 约为 20.08%。公司占液态奶无菌包装市场份额持续增长， 2020 年达到 9.6%，随着公司扩产项目落地，产能限制解除将进一步提升公司市场 份额，强化规模优势及议价能力。
无菌包装原材料占营业成本比重大，主要包括原纸、铝箔、聚乙烯。由于公司产 品为液体食品无菌包装材料，为纸塑铝复合材料，因此原材料占公司主营业务成 本主要部分，2021 年原材料占营业成本 91%。原材料采购主要包括原纸、聚乙烯、 铝箔，2021 年分别占原材料采购金额 41%、32%、18%。原材料采购价格变动相 对稳定，2021 年铝箔、聚乙烯价格上行，导致公司成本有所上升。
公司由枕包切入无菌包装市场，实施国产替代，。由于枕包工艺加工难度和技术要 求高、但价格和定位相对较低，通常生产枕包不易达到较高的毛利率，因此国内 同行业公司的生产重心在加工难度偏小的砖包领域。而公司由枕包切入市场实施 国产替代，通过提高工艺和生产效率控制成本，大大提升了枕包的毛利率，高于 公司砖包、钻石包产品。
公司成本控制得当，毛利率高于同业。由于公司成本控制得当、毛利率较高的枕 包销售额占比较高，而国内同行业公司的生产重心集中在加工难度偏小的砖包领 域，枕包市场竞争激烈程度低于砖包和钻石包市场，公司的毛利率高于同行业的 无菌包装企业。
受原材料价格上行周期影响，预计公司 2022 年毛利率承压。公司主要原材料为原 纸、铝箔和聚乙烯，2021 年铝价与聚乙烯价格呈上行周期，公司铝箔、聚乙烯采 购价格上涨，导致毛利率有所下滑。2022 年铝价与聚乙烯价格仍处于高位，预计 受采购价格上涨影响，2022 年公司毛利率承压。我们认为随着 2023 年原材料价 格进入下行区间，公司毛利率有望回升。
