收入与利润端增速提升，复苏态势已现。
2022 年食品饮料板块实现营 收 9574.17 亿元，同比+7.68%，增速同比-3.56pct，实现归母净利润 1755.76 亿元，同比+12.40%，增速同比+2.65pct。其中，2022Q4 实现营收 2369.09 亿元，同比+8.52%，实现归母净利润 355.49 亿元，同比+11.85%。2023Q1 食品饮料板块实现营收 2916.09 亿元，同比+10.79%，增速同比+2.99pct，实 现归母净利润 700.59 亿元，同比+18.23%，在申万一级行业中排名第 10， 增速同比+1.70pct。2022 年食饮板块收入端同比增速稍有下滑，利润端增速 提升，韧性凸显；2023Q1 食饮板块收入与利润端增速均呈现同比提升，板 块复苏态势已现。
白酒增长稳健，大众品恢复态势明显。分板块来看，2022 年白酒板块 营 收 、 归 母 净 利 润 分 别 同 比 +17.10%/+21.06% ， 2023Q1 分 别 同 比 +16.26%/+18.71%。白酒板块在基数偏高背景下，2023Q1 依然实现较稳健增 长。2022 年大众品板块营收、归母净利润分别同比+3.08%/-7.21%，2023Q1 分别同比+6.91%/+16.74%。2022 年大众品受线下消费场景缺失、成本上升 等因素影响，利润端承压，2023 年随社会面流动恢复、成本趋势下行，收 入与利润端增速均明显回升。
2022 年收入持续高双位数增长，归母净利润表现优异。2022 年白酒行业重点公司实现营业收入 3412.09 亿元，同比 2021 年增长 17.10%，较 2021 年增速同比减少 2.55pct，但仍维持高双位数增长，较 2019 年增加 1.66pct， 2018-2022 年复合增长率为 14.63%，行业总体呈增长趋势。分季度来看， 2022Q1/Q2/Q3/Q4 白 酒 行 业 重 点 公 司 营 业 收 入 分 别 同 比 增 长 22.53%/13.27%/16.72%/14.05%，在行业波动调整下，各季度仍有不错的增速 表现，其中一季度增速表现快于其他季度。从归母净利润角度来看，2022 年 白酒行业重点公司实现归母净利 1311.83 亿元，同比 2021 年增加 21.06%， 较 2021 年增速同比增长 2.84pct，归母净利增速表现亮眼，行业整体业绩及 盈利能力持续提升，景气依旧。
2023Q1 顺利开局实现开门红，彰显白酒行业韧性。尽管宏观经济波动 影响下，居民需求疲软，但白酒行业韧性依旧。2023 年 Q1 行业重点公司分 别实现营业收入/归母净利润 1268.57/532.26 亿元，同比 2022Q1 分别增长 16.26%/18.71%，行业顺利实现全年开门红。2023 年 Q1 归母净利润增速高 于营业收入增速，行业效率有所提升。在 2022Q1 高基数基础上，2023 年一 季度行业营收及归母净利润仍保持较快增速，大部分白酒企业交出亮眼成 绩单，不改行业长期景气趋势。
2.1.高端白酒：Q1 表现稳健，全年业绩确定性强
2023Q1 高端白酒营收及归母净利润表现稳健。2023Q1 高端白酒分别 实现营收与归母净利润 775.05/532.26 亿元，在白酒行业重点公司营收与归 母净利润中分别占比 61.10%/69.61%，持续构筑白酒行业稳固基本盘。 2023Q1 高端白酒营收与归母净利增速分别为 17.15%/19.73%，归母净利润 增速高于营收端。从高端白酒板块细分公司来看，贵州茅台、五粮液、泸州 老窖 2023Q1 营收增速分别为 20.00%/13.03%/20.57%，归母净利润增速分别 为 20.59%/15.89%/29.11%。
展望 2023 年，高端白酒依旧是业绩确定性最强的板块。伴随经济弱复 苏，高端白酒收藏、社交、礼赠等需求属性支撑其平滑经济周期的抗风险性， 高端白酒具备业绩确定性和长期性。贵州茅台方面，作为酒企龙头，公司发 展行稳致远。公司持续打造高品质产品，产品结构清晰化，围绕茅台酒，聚 焦系列酒产品，持续丰富产品矩阵，满足消费者多样化需求。在数字营销上， 公司推进“五合营销法”，线上线下齐发力。“i 茅台”通过对茅台产品结 构的影响，改变了茅台的营销布局；“i 茅台”深度链接消费者，助力公司 进入营销“美时代”，赋能美生活。通过“i 茅台”打造数字营销核心，茅 台护城河进一步加深。五粮液方面，在产品结构上，公司打造主品牌“1+3” 和系列酒“4+4”的品牌矩阵，成功扭转了过去品牌多而杂的弊端，在消费 升级趋势下，千元价位段不断扩容，进而带动了公司整体盈利能力的大幅提 升。在数字转型上，实现渠道精细化和新渠道开发。同时公司优先受益于高 端酒需求溢出，并逐步兑现改革红利，步入量价齐升的良性轨道。泸州老窖 方面，近年来公司业绩稳定增长，势能持续向上。“双品牌、三品系、大单 品”战略明确，产品结构清晰，开启高质量发展篇章。
2.2.全国性次高端白酒：高基数下整体业绩仍实现正增 长，板块内部表现较为分化
2022 年次高端白酒板块业绩在 2021 年的高基数下仍然实现双位数增 长。2022 年次高端板块营收达 409.93 亿元，同比增长 24.27%；归母净利润 达 120.46 亿元，同比增长 39.23%；营收及归母净利润持续创新高，归母净 利增速表现尤其亮眼。具体来看，山西汾酒/舍得酒业/水井坊/酒鬼酒 2022 年营收同比增速分别为 31.26%/21.86%/0.88%/18.63%；归母净利润同比增速 分别为 52.36%/35.31%/1.40%/17.38%。其中，水井坊的营收和归母净利润增 速明显落后于板块整体水平。
在 2022Q1 高基数下，2023Q1 次高端白酒整体收入增速放缓，表现分 化。2023 年 Q1 次高端白酒营收达 165.21 亿元，同比增长 6.47%；归母净 利润达 58.48 亿元，同比增长 14.13%。板块包含的四家上市公司山西汾酒/ 舍得酒业/水井坊/酒鬼酒 2023 年 Q1 的营收同比增速分别为 20.44%/7.28%/- 39.69%/-42.87%；归母净利润的同比增速分别为 29.89%/7.34%/-56.02%/- 42.38%；水井坊、酒鬼酒的营收和归母净利润增速呈现较大下滑，在 2022Q1 高基数下，公司整体压力较大。山西汾酒方面，公司经营稳扎稳打，持续贯 彻高端化与全国化战略，高质量发展下业绩目标有望兑现。舍得酒业方面， 公司一季度表现超出市场预期，在老酒战略下，公司加快向“白酒发展为主、 生态酒旅融合、科研高效转化、供应链生态友好”平台型企业进化，不断探 索新的增长空间，未来有望持续享受次高端酒升级扩容红利，全国化扩张下 公司中长期业绩有望实现较大增长。
全国性次高端板块毛利率水平总体保持稳健，2023Q1 环比有所提升。 2022 年次高端白酒板块毛利率为 77.17%，较 2021 年同期略有下滑，同比 减少 0.05pct。2023Q1 次高端白酒板块毛利率为 76.65%，环比 2022Q4 提升 3.54pct。具体来看，山西汾酒/舍得酒业/水井坊/酒鬼酒 2022 年的毛利率分 别为 69.05%/75.75%/83.84%/78.47%；各公司 2023Q1 的毛利率分别为 75.56%/78.38%/83.17%/81.54%；其中山西汾酒两期的毛利率均低于板块整 体水平，主要与公司产品结构相关。
全国性次高端白酒板块销售费用率呈下降趋势，持续优化。2022 年次 高端白酒板块的销售费用为 67.23 亿元，销售费用率由 2018 年 22.03%下降 至 16.40%，总体呈下降趋势；2023Q1 次高端白酒板块的销售费用为 19.21 亿元，销售费用率为 11.63%，同比 2022Q1 下滑 3.20pct，环比 2022Q4 下滑 3.80pct。综上，次高端白酒板块行业整体销售费用率呈不断下降状态，行业 费控效果较优。
全国性次高端白酒板块管理和研发效率不断提升。在管理和研发费用 方面，次高端白酒板块总体呈上行趋势，但增长速度慢于营收，管理和研发 费用率呈下行趋势；2022 年和 2023Q1 次高端白酒板块的管理和研发费用 加总分别为 25.20 亿元和 5.92 亿元；管理和研发费用率分别为 6.15%和 3.58%，均为 2018 年以来的较低水平。
全国性次高端白酒板块财务状况良好。次高端白酒板块的财务费用和 财务费用率总体较为平稳。2022 年次高端白酒板块财务费用和财务费用率 分别为-1.65 亿元和-0.40%；2023Q1 财务费用和财务费用率分别为-0.65 亿 元和-0.39%。就财务费用角度来看，整体较为平稳，处于可控区间。
2.3.区域性龙头：受益消费场景复苏，业绩增长态势延 续
2023Q1 区域次高端板块表现亮眼。以今世缘、洋河股份、古井贡酒、 口子窖、迎驾贡酒、老白干酒作为区域次高端白酒的代表，2023 年一季度 区域次高端白酒营收持续增长，板块营收/归母净利润同比增速分别为 19.37%/18.37%，较 2022Q4 增速分别提高 7.23pct/9.69pct。板块内部来看， 苏酒次高端酒企增速较为稳健，今世缘营收/净利润同比增速分别为 27.26%/25.20%，洋河股份营收/归母净利润同比增速分别为 15.51%/15.66%；徽酒消费升级趋势较为明显，龙头古井贡酒营收/净利润同比增速分别为 24.83%/42.87%，迎驾贡酒产品结构升级较为顺利，营收/净利润同比增速分 别为 21.11%/26.55%，口子窖营收/净利润同比增速分别为 21.35%/10.37%； 老白干酒营收/净利润同比增速分别为 10.43%/-61.51%，表现较为不佳。
产品结构升级带动下，区域酒板块毛利率呈上升趋势。2023 年一季度， 区域性次高端白酒细分板块毛利率为 76.40%，较 2022Q1 略有下滑，减少 0.07pct；但环比 2022Q4 毛利率有所提升，增加 0.43pct。从 2022Q2 开始， 区域酒板块毛利率呈现不断攀升趋势，毛利率的持续提升主要源自于消费 升级带来的产品结构升级。2023Q1 板块内部毛利率前三的企业为古井贡酒、 口子窖、洋河股份，毛利率分别为 79.67%/76.63%/76.60%。
2023Q1 区域酒板块费用率保持平稳，其中管理与研发费率持续优化。 2023 年一季度，板块费用率为 17.66%，较 2022Q1 小幅消化，下降 0.30pct。 其中销售费用率为 14.03%，较前一年同期上升 0.11pct；管理+研发费用率 为 4.55%，较前一年同期下降 0.41pct；财务费用率为-0.92%，较前一年同期 持平。
消费升级趋势下区域酒企景气度依然较强。在消费升级大背景之下，区 域性次高端白酒龙头纷纷对产品进行结构升级。当前苏酒以及徽酒区域性 次高端白酒龙头升级势头较为强劲，2023 年一季度今世缘、古井贡酒、迎 驾贡酒的营收以及净利润增速均保持在 20%以上，随着江苏以及安徽区域 消费升级的持续推进，苏酒以及徽酒龙头的业绩高增长状态延续性依然较 强，其增长的速度以及确定性均较佳。
3.1.成本与费用下行，2023 年一季度改善趋势明显
2022 年啤酒板块业绩增速下滑，2023Q1 明显改善。2022 年啤酒板块 （A 股+华润啤酒）实现营收 1007.61 亿元，同比+6.68%，增速同比-2.33pct； 实现归母净利润 102.13 亿元，同比+4.39%，增速同比-54.66pct。剔除华润 啤酒，A 股啤酒板块实现营收 654.98 亿元，同比+7.25%，增速同比-3.37pct； 归母净利润实现 58.69 亿元，同比+12.95%，增速同比-15.14pct；其中 2022Q4 实现营收77.90 亿元，同比-1.55%，实现归母净利润-8.10 亿元，同比+18.60%。 2022 年啤酒板块业绩保持增长，但增速有所下滑。2023Q1 啤酒板块（仅 A 股）营收实现 195.74 亿元，同比+12.98%，增速同比+5.16pct；归母净利润 实现 19.81 亿元，同比+29.82%，增速同比+10.34pct，较 2022 年呈现明显上 升态势。
成本与费用改善，啤酒板块盈利向上。成本端， 2022 年/2023Q1 A 股 啤酒板块毛利率分别为 40.04%/39.98%，分别同比-0.41pct/+0.09pct，其中 2023Q1 环比 2022Q4 提升 11.61pct，成本改善趋势已现。费用端，2022 年 A 股啤酒板块期间费用率为 19.14%，同比-1.7pct，其中销售/管理/研发/财务 费用率分别为 13.70%/5.87%/0.92%/-1.35%，分别同比-0.49pct/-0.85pct/- 0.02pct/-0.34pct，费用率呈现下降趋势。2023Q1 期间费用率为 18.06%，同 比-1.12pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为 13.40%/5.00%/0.63%/- 0.98%，分别同比-0.26pct/-0.74pct/-0.11pct/-0.02pct。归母净利率方面，2022 年 /2023Q1 A 股 啤 酒 板 块 分 别 实 现 8.96%/10.12% ， 分 别 同 比 +0.45pct/+1.31pct。成本与费用改善趋势持续下，啤酒板块盈利端同步向上。
3.2.2023 年展望
现饮渠道恢复、成本趋缓叠加低基数，啤酒板块有望强势反弹。展望 2023 年，现饮渠道恢复下，啤酒高端化逻辑回归，主要啤酒企业中高档产 品动销有望加速，带动整体吨价持续提升，叠加 2022 年啤酒销量低基数， 看好酒企收入端增长潜力。另一方面，包材与原材料等直接材料相比 2022 年处于相对低位，年内有望维持或趋势下行，啤酒板块成本压力有所缓解， 利好啤酒企业盈利释放，板块有望迎来强势反弹。 高端化+成本改善下，龙头高端大单品率先布局，年内有望持续放量。 伴随啤酒现饮渠道逐步恢复，啤酒企业产量与动销有望回升，叠加原材料与 包材成本低位维持或下行，业绩弹性有望释放，龙头企业凭借超前的高端化 产品布局及渠道网络，市场份额有望进一步提升。相关标的：1）华润啤酒： 公司构建雪花+勇闯“1+1”基本盘，以及“4+4”国内国际品牌组合，中高 档产品收入占比持续提升。2023 年进入“3+3+3”战略高端决胜最后 3 年，公司加大高端市场投入。此外，“啤+白”双轨模式有望带动业绩持续成长； 2）青岛啤酒：聚焦“青岛+崂山”双品牌战略下，青岛品牌方面持续优化“1 （青岛经典）+1（青岛纯生）+N（新特产品）”产品矩阵，中高档产品持 续放量，产品结构不断优化，业绩有望高增；3）重庆啤酒：公司为为嘉士 伯在中国啤酒运营唯一平台，“国产+国际”产品类型众多，定调多组差异 化人群，大单品乌苏疆外拓展良好， “大城市”计划推进下增长可期；4） 燕京啤酒：新管理层落定后“二次创业”成效卓著，燕京 U8 战略大单品带 领下高端产品占比持续提升，加上内部改革不断推进，业绩弹性有望加速释 放。
4.1.收入稳健，盈利端环比改善
2022 年调味品板块收入持续增长，利润承压明显。2022 年调味品板块 营收为 612.82 亿元，同比增长 8.35%；归母净利润为 90.31 亿元，同比下降 13.72%。从费用端来看，2022 年调味品行业销售费用率、管理+研发费用率、 财务费用率分别为 7.90%、6.25%、-1.46%，同比分别-0.40pct、+0.01pct、- 0.37pct。其中销售费率下降主要系疫情影响下许多调味品企业减少广告费 用及促销等投入。从盈利端来看，2022 年调味品行业毛利率及归母净利率 分别为 32.46%、14.74%，同比分别-2.31pct、-3.77pct，主要系原材料成本压 力较大。
2023 年 Q1 调味品板块收入呈稳步增长状态，利润承压有所改善。2023 年 Q1 调味品板块营收为 167.17 亿元，同比增长 5.72%；归母净利润为 30.09 亿元，同比增长 5.69%。2023 年一季度消费需求复苏比较明显，餐饮端收 入有所恢复，带动调味品行业收入持续增长；利润端由于部分原材料仍处于 高位，但整体压力减缓。从费用端来看，2023Q1 调味品行业销售费用率、 管理+研发费用率、财务费用率分别为 7.66%、5.96%、-0.84%，同比分别0.25pct、+0.50pct、-0.14pct。其中销售费率下降主要系一季度主要调味品企 业未进行大规模的宣传及促销活动。从盈利端来看，2023Q1 调味品行业毛 利率及归母净利率分别为 34.04%、18.00%，同比分别-0.24pct、-0.01pct，主 要系部分原材料成本仍处于高位，但盈利能力较 2022Q4 环比有所改善。
4.2.2023 年展望
成本下行叠加需求持续恢复，板块盈利能力有望释放弹性。餐饮端恢 复、成本趋势下行、产品结构升级有望驱动调味品市场复苏。B 端餐饮为调 味品市场主要下游，疫情期间餐饮端需求下降，致使调味品企业业绩承压。 2022 年调味品板块主要公司营收延续增长态势，收入端韧性有所显现；利 润端受主要原材料价格上涨影响，主要调味品企业呈现分化。2023 年餐饮 端消费恢复，上游调味品板块业绩有望提振，叠加原材料成本或高位下调， 企业利润端有望改善。长期来看，消费升级下消费者品牌与品质意识提升， 零添加等高端健康产品预计迎来放量，龙头企业产品结构进一步优化，带动 业绩稳步上行。
2023 年餐饮端需求恢复，调味品企业关键业绩压制因素弱化，需求有 望边际改善，龙头企业凭借渠道与品牌优势率先复苏。调味品产品高端化 发展与成本趋势下行有望带动主要调味品企业利润增厚，释放业绩弹性。相 关标的：1）海天味业：公司为调味品行业龙头企业，拥有深厚品牌、产品 研发及渠道优势，经销商网络优化调整后或将释放销售活力。公司亦同步加 快新产品推出，成长迅速。餐饮端修复确定性下公司业绩有望边际改善，高 端新品放量带动盈利长期改善；2）千禾味业：公司锚定高端零添加产品赛 道，产品矩阵丰富。随消费者健康意识崛起及零添加赛道持续扩容，公司高激励机制及品牌渠道差异化红利将持续释放，有望保持高速增长。
