BOSS 直聘完成双重上市，核心股东持股稳定。
BOSS 直聘 2014 年 7 月正式上线，首次推出“移动端+智能匹配+直聊”全新模式，开启线上 招聘新时代。BOSS 直聘上线后，首创“移动端+智能匹配+直聊”全新招聘模式，将在线聊天 引入招聘场景，同时采用推荐作为产品的技术选型，依托于人工智能、大数据前沿技术，提高求 职者和雇主的匹配精度，从而提升求职招聘效率。公司于 21 年 6 月登陆美股市场，22 年 12 月 成功在港股完成双重上市，此次上市不涉及新股发行或资金募集，也不涉及股份的稀释。 上市以来，核心创始人持股稳定。创始人赵鹏先生拥有超过 17 年的互联网从业经验以及超过 23 年的人力资源行业从业经验，曾担任智联招聘 CEO，深度耕耘于人力资源行业，见解独到，行 业积淀深厚，持股稳定，对公司保持较高的控制权。
恢复注册后，完善用户持续新增，月活超历史峰值。就业压力下，用户数持续提升，22 年四季 度 MAU 为 3090 万，同比增长 26.6%，用户粘性领先行业。23 年 1-2 月完善注册用户累计 增长 900 万，季度内延续良好增长势头，公司在用户和企业端优质服务带来竞争力弹性。
22 年疫情负面影响已经逐步见底。边际来看，22Q4 实现收入 10.82 亿元（yoy-0.8%），公 司指引 23Q1 为 12.5~12.7 亿（yoy+9.8%~11.6%），收款到收入转化仍有迟滞，23Q1 现金 收款已经先行复苏预计同比增长 25%。22Q4 公司借助世界杯加大品牌营销力度，为春招进行 品牌铺垫，有望在 23 年春招体现收入弹性。
结合前期系列报告，我们已经对商业模式、公司竞争力、市场空间进行了阐述，本篇报告更侧重 对比国内海外，观察行业 23 年的复苏趋势。
3.1 多因素扰动公司 22 年经营，关注结构性特征
22 年收入增长放缓，局部城市影响大
叠加暂停注册用户和疫情冲击的双重影响，公司在 22 年收入增长放缓。22Q2/Q3/Q4 收入分别 下滑 5%/3%/0.8%，现金流收款同比-32.2%/+1.4%/-5.6%，反映暂停注册的滞后影响以及疫情冲 击带来短期需求不振。具体来看，上海地区的现金收款于 22 年 4 月和 5 月同比下降 52.4%和 59.2%，疫情得到有效控制后 8 月同比仅下降 6%，9 月较 5 月增长 141%，复苏较为迅速。
结构上 KA 以及中型客户增长稳健，小型客户受冲击大。KA 客户在同比口径上依然保持增长， 22 年实现收入 10.33 亿（占比 23%，yoy+11%），KA 客户整体需求较为稳定。中型客户同比增 长 17%，中型企业预算更敏感，选择招聘效率更高的平台，公司预算占比提升。小型客户抗风险 能力弱，同比下降 7%，受到的冲击更大。
大中型客户续费率逆势提升，疫情后有望量价齐升
大中客户续费率逆势提升，展现用户的高粘性。KA 客户规模大，部门人多，人员需求贯穿全年， 持续付费需求更为稳定。可以看到至公司暂停用户注册以来，续费率从 21H1 的92%提升到 22Q3 的 96%，头部客户认可度高。中型企业招聘效率更为敏感，可以看到续费率从 21H1 76%，提升 到 22Q3 的 81%，提升幅度高于 KA 客户。
KA 客户持续增长，孕育 23 年弹性。21 下半年开始由于无法新增用户，工作重心更多转向老用户 服务，可以看到中型客户持续向 KA 客户转化，KA 客户数持续增长，22Q3 达到 5947 家（yoy+49%），客单价为 17.6 万元（yoy-8.8%），客单价的下降主要受到疫情影响以及新用户 预算分配的比例的影响。随着宏观经济修复，企业招聘需求复苏，KA 客户招聘频次提升，有望带 动客单价的提升。
小型客户疫情冲击大，有望在 23 年贡献弹性
小型客户招聘需求在疫情期间显著萎缩。小型客户主要以生活服务业为主，过去一年经营受到的 冲击较大，从两个数据可以观察：1）收入端小型客户在 22 年同比下滑-7%；2）小型客户的续费 率从 21Q3 高点 54%，下滑至 22 Q3 的 45%，同比下降 9pct。
后疫情时代，小型企业业务有望贡献高弹性。中小企业（100 人以下）在恢复注册后快速增长， 22Q3 较 21 年年末增长 140 万，达到 820 万，导致需求快速释放。结构上，22Q3 公司中小企业 数量占比 85.2%，小型企业收入占比 37%（较 21H1 的 49%，下滑较多）。小型企业的招聘需求 更多为及时性的招聘，同时叠加疫情导致小型企业重新迭代，新进入者招聘需求具有脉冲性，有 望带来公司 23 年收入增长的高弹性。
3.2 人口迭代是公司长期基本盘，蓝白领空间清晰
蓝白领用户双轮驱动，白领依然保持较高增速。虽然受暂停注册新用户影响，公司用户增长有所 放缓，但是 22 年 6 月份恢复注册以来，淡季用户呈现较高增速（若年化增速更高），22Q3 白 领、金领及学生同比增长 16%，蓝领同比增长 18%，白领延续中高速增长，蓝领受疫情压制增速 并未完全释放。延续我们此前在《蓝领求职市场如何拆解？空间与格局》中观点，21年白领/蓝领 市场规模分别为 307/137 亿，目标市场人群规模为 1.3/3.9 亿，公司仍有长期的成长空间。
人口的持续迭代是公司生命力的重要来源，在校生是前瞻指标。相比于短期的公司通过蓝领和白 领人群拓展，带来渗透率的提升，长期来看人口新陈迭代是公司生命力的基本盘。22 上半年无法 注册新用户，为我们观察公司学生群体的拓展情况给予了更为清晰的数据论据，可以看到公司 22H1 学生数下降约 80 万，这实际代表着学生毕业后分类属性划分至白领和蓝领。我们可以狭义 地计算，公司在毕业生/新生/在校生的渗透率情况，结合 21 年教育统计年鉴数据，渗透率分别为 6.3%/19.9%/37.9%，若不涵盖中职学生渗透率分别为 8.9%/28.6%/50.9%，存量高于边际量，未 来新毕业生的渗透率预计高于当前水平，进一步提升公司白领市场商业化空间。
