聚焦酒肉主业，全国化持续推进。
2002年前经营曲折，“321”战略提出后驶入发展快车道。本世纪初，白酒行业先后经历假酒案、提高消费税变动等事件，此时公司在省内北京市场面临红星二锅头在同品类、同价格带的强势竞争，主管销售的常务副厂长宋克伟提出了“321”战略以扭转战局;2006年，牛栏山提出“一城两洲三区”战略开启区域扩张之路;2008年牛栏山销量追平红星二锅头，但北京市场的逐步饱和使得其增速开始放缓;2012年公司提出“1+4+5”亿元板块联动策略以推进全国化。业绩方面，2008年牛栏山销量已经基本追平红星二锅头，2011年实现超越。2014年，公司白酒业务营收达41亿元，十年CAGR为35%，已成为公司增长的主要驱动力。
宋克伟时代:聚焦主业推动结构升级，实现全国化
全国化速度加快，外埠收入占比提升。2014年，现任厂长宋克伟上任，公司业务上继续聚焦“酒肉”，同时推进酒类业务产品结构升级;2015年公司进一步深化全国化战略，提出“2+6+2”战略，将营销重点放在长三角及珠三角;2018年公司提出“1+4+N”战略，完成市场战略的进一步升级，外埠市场销售占比达到76.6%;2019年，牛栏山已实现北京、山东、河北三个10亿级市场、亿元以上省级市场22个，形成南京、长春、东莞、苏州四个市级样板市场，泛全国化布局成效显著。业绩方面，公司2021年外埠市场营收达99.72亿元，占比达67.07%，2014-2021年外埠市场收入CAGR达21.68%。
顺鑫农业于1998年11月上市，北京顺鑫控股集团有限公司持37.51%的股份，为主要持股控制人。目前北京市顺义区人民政府国有资产管理委员会对北京顺鑫控股集团拥有100%的控股权，为公司实际控制人。截至2022年三季报}北京顺鑫控股―集团有限公司间接持有股份37.5%，为公司的第一大股东。公司组织结构层级分明，旗下由不同的子公司分别负责白酒、肉类加工、房地产开发等业务，分工明确各司其职，管理业务高质高效。
顺鑫农业旗下拥有三大业务板块，未来将继续聚焦酒业与肉类。目前公司旗下分别拥有白酒、种猪养殖屠宰加工、房地产三大业务(2022H1白酒/肉类加工收入占比分别为75%/16%)。白酒及猪肉业务收入占比超90%，白酒业务占比连年提升。我们将从收入及盈利方面对公司业务结构进行分拆:
收入方面:1）收入端来看，2012-2021年白酒业务收入CAGR为18%，其中2021年收入同比增长0.39%至102.25亿元，2022H1收入49.10亿元;由于低端酒具一定消费刚性，即使在2012-2015年白酒行业深度调整期间，白酒业务收入增速亦保持两位数增幅,拥有超越周期的能力，而肉类加工、房地产业务收入增速波动较大,肉类加工在22H1呈亏损状态，对公司业绩形成一定拖累效果;2)收入结构来看，白酒、肉类加工、房地产业务收入占比分别较2012年变动+29.95、-16.08、+0.84个百分点至2021年的68.77%、22.28%、5.81%，其中2022H1白酒业务收入占比已达75.32%，预计未来白酒业务占比将进一步提升。
盈利能力方面:1)毛利率:2021年白酒、肉类加工、房地产的毛利率分别为37.72%、3.35%、11.36%,分别较2012年变动-13.77.-1.45、-4.14个百分点，随着占据10-20元价位带的“白牛二”产品收入占比不断提升，白酒业务毛利率呈现逐步下降态势;肉类加工毛利率与肉价呈一定关联,在3%~8%区间范围内波动;房地产业务毛利率波动较大;2）盈利结构方面:2021白酒、肉类加工、房地产业务毛利占比分别为92.94%、2.67%、2.36%，较2012年分别变动18.45、-4.16、-0.50个百分点,具体来看，白酒业务毛利占比逐年提升主因酒类业务规模保持高增。
白酒板块:布局全价格带，“白牛二”为全国化先锋
公司白酒产品布局全价格带，高低端主打清香型为主。顺鑫农业旗下拥有牛栏山及宁诚老窖两大白酒品牌，其中牛栏山为低档酒为主（为白酒业务收入及利润主要来源)，宁诚老窖以中高档酒为主(2007年末被公司收购，“宁诚”牌在内蒙古及东北地区拥有较高市场知名度，但目前规模较小)。公司对于白酒产品分类标准为低档酒(<10元/50Oml)、中档酒(10-50元/500ml)、高档酒(≥50元/50Om.l)。按照公司分类，低档酒主要包括传统二锅头和陈酿系列，中档酒包括珍品系列、牛栏山一号等，高档酒包括魁盛号、经典牛栏山、百年牛栏山等系列产品。白牛二收入占比接近80%，为实现全国化的战略性单品。
猪肉板块:产业链完整，毛利率与猪周期共振
肉类业务为公司第二大类业务，以北京为核心市场逐步布局外地。根据公司“五·五”发展战略公司未来将继续聚焦白酒、肉食两大主业，其中猪肉业务包括肉类加工、种猪繁育和生猪屠宰，公司深耕肉食领域多年，已形成成熟生产体系。其中种畜养殖业收入主要由顺鑫农业旗下小店畜禽良种场创造，肉类加工业收入主要由旗下北京顺鑫农业股份有限公司鹏程食品分公司创造。猪肉业务以公司所在地的北京地区为核心市场，并逐步布局其他战略地区。截至2021年，公司猪肉业务收入达36.02亿元，占总营收的24.22%。
种猪业务与猪周期共振，猪价上行期盈利能力增强。与屠宰业务相比，种猪业务毛利率较高，近十年公司种猪业务平均毛利率在12%左右。2018年受非洲猪瘟影响,行业陷入低迷期，公司种猪业务营收和利润下滑严重。公司针对外部冲击迅速做出反应，成立非洲猪瘟应急领导小组，2019年公司种猪业务毛利率恢复至2.77%，2020年毛利率超过35%。
地产业务:房地产业务逐步剥离，净利润有望提高
地产业务连年亏损，拖累公司业绩。顺鑫农业地产业务主要由顺鑫佳宇负责，由于公司地产业务面临地产调控和需求不足的双重压力，待售物业规模大，去化速度慢，对资金形成较大占用。2016年来房地产业务- -直处在亏损状态，从2016年到2021年6年时间累积亏损19.22亿元。房地产业务拖累业绩的同时，还形成大量的资金占用，并且带来大量有息负债,2021年公司账面有息负债达68.73亿元，产生的利息费用达2.62亿元。
地产业务开发周期长，剩余存量或仍有所拖累。顺鑫农业地产业务收入主要由子公司顺鑫佳宇贡献，项目主要位于北京、海南、包头等地。1) 从销售面积看，截至2021年末，公司持有4个房地产在售及在建项目，总可售面积68.29 万平方米,累计实现签约销售面积52.36万平方米，剩余15.93万平方米，与市场需求存在一定错配。2)从投资角度看，总投资额约为95.10亿元，已投资86.64亿元，后续可能仍有一-定的投资支出。3)从公司土地储备角度看，截至2021年末，公司尚未开发土地包括GBD三期项目、小店项目、海南富海家园项目和山东鑫泽园项目共4处地块(面积合计66.87万平方米)。总结来看，房地产项目去化速度较慢,房地产业务或仍有所拖累。
