回顾江阴银行历年业绩表现不难发现，2014-2021 年江阴银行营收盈利增速基 本处于小个位数震荡（2018 年营收增速走高主要受投资收益等净其他非息收入 同比高增拉动），且不及上市农商行整体水平。
2022 年初以来，公司盈利增速 均拉升至 20%以上，业绩表现创历史最优。2022 年以来公司在拨备计提力度加大情况下盈利仍维持 20%以上高增态势， 反映出公司营收增长扎实稳固，存量风险持续清降，降本增效成果凸显，未来 业绩释放动能强劲。结合公司历年基本面指标表现与 ROE 拆解结果，我们认为 推动江阴银行 2022 年上半年基本面“拐点”形成的核心原因有四点：
（1）规模层面，对公“做小做散”，零售转型同步推进，信贷资源集中向单 户授信 1000 万以下的中小微企业及个人客户倾斜。 一方面，江阴银行作为市内唯一一家本土法人行，人缘地缘优势明显，银政、 银企信息对称度高，辖内 G+B 端客群基础牢固，存贷市场份额长期居同业首 位。江阴银行对公贷款（不含贴现）存量占比近 70%，地区工业、经济高增环 境对公司贷款投放形成较强支撑。另一方面，公司依托本地网点人员优势，积极布局异地分支机构，铺设线上化 运营渠道，持续推进零售转型。零售贷款余额近五年（2017.9.30-2022.9.30）CAGR 约 36%，显著高于对公增速，22Q3 末存量占贷款比达 22%，较 2016 年提升近 14pct。2022 年前三季度贷款投放总量、结构双优，零售、对公贷款 维持高增（16.1%、14.6%），票据贴现同比少增（-6.3%），信贷景气度较 高。
（2）定价层面，零售转型推进、期限结构管理有望对资产端收益率形成一定 支撑，负债结构调整、主动成本管控助力 NIM 维持较强韧性。 资产端，公司近年来持续推进零售转型战略，客群下沉、信用下沉同时为贷款 收益率形成支撑。2022 年上半年资产端定价受债券投资收益率下行拖累有所承 压，但江阴贷款收益率仍稳定在 5.1%较高水位，仅次于常熟（6.32%）、张家 港（5.62%）。同时，观察到公司中长期贷款投放力度持续加大，1Y 以上/5Y 以上贷款占比自 2013 年 4.1%/0.7%提升至 2022 年上半年的 38.4%/14.4%， 贷款久期拉长或对公司资产端定价形成一定支撑。
负债端，公司上市以来存款占比基本维持 80%以上，负债结构相对稳定。近年 来，存款定期化、储蓄化程度有所加深，公司逐步转变前期高价揽储经营理 念，强调“量质并举”。主要通过绩效考核、限额管理等方式，引导分支机构 压降高成本存款吸收力度。3M、1Y 以内的短久期存款占比自 2020 年 42.4% / 58.6%回升至 22H1 的 44.8% / 72.5%。22H1 存款成本率仅 2.14%，在存款定 期化程度加深情况下仍较年初下降 10bp，接近历史低位。
（3）人均、网均产能持续提升，线上渠道铺设逐步完善，降本增效成果显 现。一方面，公司在“做小做散”、跨域展业过程中，不断提升柜面业务数字 化水平，将柜面员工转岗为小微客户经理，提升人均、网均产能，有效节约人 力成本。2017 年来，江阴银行分支机构数量基本维持 90 家，员工规模约 1000 人。2022H1 江阴银行网均、人均年化产能（营业收入）分别约 4524、419 万 元，较 2015 年提升 52%、40%。另一方面，积极开发“江银 e 贷”、“江小 鱼”、“工薪贷”等线上化贷款产品，实现批量营销获客，有效节约运营管理 成本。2022 年上半年公司成本收入比降至历史低位（28%），业务管理费用对 盈利拖累不断减轻。 （4）存量不良持续清降、新增风险严格管控，拨备余粮储备充足，业绩释放 空间广阔。复盘江阴银行近 10 年资产质量演化路径，基本可分为两个阶段：
第一阶段：2012-2016 年资产质量恶化阶段。2012 年宏观经济“三期叠加”特征突出，企业盈利状况走弱，银行业坏账进入 集中暴露期。江阴本地民营、制造业企业占比较高，企业互保、联保融资模式 普遍，杠杆水平及企业关联风险偏高，2015-2016 年迎来风险集中暴露期。江 阴银行制造业贷款占比近 50%，且客群以中小微企业为主，资产质量因此受到 较大拖累，不良、逾期等指标均升至高位。
第二阶段：2017-2021 年存量风险清降阶段。上市以来公司加大不良计提、核销力度，潜在风险充分暴露，存量不良持续压 降 。 2018-2020 年 ， 公 司 信 用 成 本 、 不 良 核 销 率 均 位 于 历 史 峰 值 （2.4%/1.7%/1.7%、71%/87%/136%），不良包袱得到集中处置。2022年上半年，公司在不良“双降”的同时仍保持较高计提、核销力度（8.9、4.5 亿），不良核销率达75%。此外存量风险处置过程中，部分前期核销资产亦 陆续实现清收。
公司积极调整资产结构，严格风险分类标准，新增风险维持低位。公司近年持 续调整信贷策略，引导分支机构压降授信额度 5000 万以上大额贷款，从严管 控 3000 万额度贷款，补充 1000 万以下中小额度贷款，持续降低户均贷款规 模，分散信用风险。同时，严格不良认定标准，持续压降贷款风险分类偏离 度，使得存量增量风险充分暴露。2018 年来，江阴银行逾期 90 天以上贷款偏 离度呈波动下行走势，2022 年 6 月末降至历史新低。整体来看，公司存量风险 化解清降，新增风险维持低位，资产质量稳健向好，未来信用成本有望持续改 善，拨备反哺利润空间充裕。
江阴银行历史业绩表现位于江苏省内中下游水平，但 2022 年初以来营收盈利 增速大幅提升，业绩表现有望迎来拐点。 对标省内可比同业看，江阴银行营收盈利增速偏低，2019-2021 年增速均值分 别为 1.9%、14.3%，分别较上市农商行整体低 5.4pct，高 7.2pct，较常熟、 张家港、无锡、苏农等可比同业仍有一定距离。公司 2019-2021 年 ROA、ROE 均值分别为 0.83%、9.32%，基本位于省内上市银行中下游水平。拆分营收结 构，公司 2019-2021 年净利息收入增速均值 6.6%，位于省内可比同业中下 游，低于上市农商行整体增速（8%）；手续费及佣金收入近年增势亮眼，2019-2021 年增速均值 30.6%，位于省内上市银行第三位，高出上市农商行增 速 19pct，中收增长点较为鲜明。
2022 年以来江阴银行业绩明显改善，营收盈利增速逆势走高。江阴银行 2022Q1-3 营收/拨备前利润增速（22%/28%）跃居上市银行首位，远高于上市 农商行平均水平（2.6%）。盈利增速保持 2021 年中期以来稳步增长态势， 2022Q1-3 再度刷新公司历史峰值，且高于省内/全国上市农商行平均水平 （21%/11%）。 杜邦分析法拆解 2022Q1-3 省内上市农商行 ROE，对江阴银行盈利驱动因素分 析发现：
（1）江阴银行存贷占比高于可比同业，资产负债结构相对稳定。2022 年 9 月 末，公司贷款占生息资产、存款占计息负债比重分别为 63%、86%，均位于可 比同业前列，资产负债结构稳固。此外，2018 年以来公司零售贷款增速维持可 比同业前三水平，2017-2021 年 CAGR 为 36.5%，仅次于苏农（42%）、张家 港（39.6%）。零售转型成效较为突出，后续对资产端定价拉动作用有望持续 增强。
观察江苏省上市农商行定价情况发现，江阴银行高息差驱动因素在于负债成本 维持低位。公司 22H1 负债成本率为 2.18%，为省内可比同业最低。其中，存 款成本 2.14%，仅高于苏农（1.98%），但活期存款占比为 31%，位于可比同 业中下游水平，且 2022 年年初以来活期存款增量为负。因此，较低负债成本 考虑主要与公司近年高付息成本存款压降有关。
（2）拨备计提审慎，资产质量持续向好。江阴银行近年来持续加大存量不良的 核销处置力度，不良率自 2016 年末的 2.41%降至 2022 年 9 月末的 0.98%， 改善幅度居同业首位。存量风险持续清降的同时，公司仍维持较高拨备计提力 度，拨备覆盖率、拨贷比均攀升至上市银行头部位置。同时，江阴银行 2022 年上半年信用成本 1.86%，居省内法人行第二位；不良生成率 0.5%，基本处 同业中下游水平；二者差值 1.36pct，位于省内同业首位，后续信用成本下降 释放利润的弹性较大。 （3）财务杠杆维持低位。2022 年前三季度，江阴银行权益乘数为 11.8 倍，省 内可比同业中仅高于张家港（11.6 倍），公司财务杠杆对盈利能力的驱动效果 偏弱。
从资产规模角度出发，省内 9 家上市法人行呈“两极分化”状态，南京、江苏 两家城商行体量均在 2 万亿左右，剩余城农商行资产规模基本位于 2000-5000 亿区间。江阴银行资产规模自 2016 年的 1000 亿提升至 2022Q3 末的 1633 亿，规模体量在省内上市城农商行中最小。2017-2021 年以来，公司总资产规 模 CAGR 为 8%，基本同上市银行整体资产扩张节奏持平，较上市农商整体增 速低约 3pct，公司前期扩表速度较缓，不及省内同业。
江阴银行贷款占比较高，资产结构稳定。资产结构方面，截至 2022 年 6 月 末，江阴银行信贷规模自 2016 年的 504 亿增至 950 亿，2017-2021 年 CAGR 为 14%，高于资产扩张速度（8%），信贷增长对扩表支撑力度较强。贷款存 量占比 62%，较 2017 年提升约 10pct，居省内上市银行第三，公司规模体量 较小，更倾向于发展存贷基础性业务。 其中，对公贷款发挥“压舱石”作用。2022 年 6 月末，对公存量占贷款比重达 65%，含贴现存量占比达 77%，仅次于无锡银行（78.6%），居省内上市城农 商行第二位。行业投向方面，江阴银行重点发力制造业、批零、租赁商服三大 领域。2022 年 6 月末，公司制造业贷款余额 295 亿，占总贷款比重近 30%， 基本同苏农银行持平，制造业、批零、租赁商服前三大领域信贷投放合计占比 48%，仅次于无锡银行（52%），居省内上市城农商行第二位。
江阴银行负债结构扎实，存款占比高。零售转型过程中，公司推进场景建设和 产品创新，零售贷款较高景气度带动存款派生增长，实现以场景、流量拉动增 量、稳定存量。2022 年 6 月末，江阴银行存款占负债比重近 85%，负债结构 相对稳定。其中，零售存款占比 55%，居省内可比同业前列，存款储蓄化特征 明显，公司议价能力相对较高。同时，江阴银行活期存款占比 30.9%，处于同 业中游水平，核心存款吸收能力较强，负债端成本优势突出。
（2）拨备计提审慎，资产质量持续向好。江阴银行近年来持续加大存量不良的 核销处置力度，不良率自 2016 年末的 2.41%降至 2022 年 9 月末的 0.98%， 改善幅度居同业首位。存量风险持续清降的同时，公司仍维持较高拨备计提力 度，拨备覆盖率、拨贷比均攀升至上市银行头部位置。同时，江阴银行 2022 年上半年信用成本 1.86%，居省内法人行第二位；不良生成率 0.5%，基本处 同业中下游水平；二者差值 1.36pct，位于省内同业首位，后续信用成本下降 释放利润的弹性较大。 （3）财务杠杆维持低位。2022 年前三季度，江阴银行权益乘数为 11.8 倍，省 内可比同业中仅高于张家港（11.6 倍），公司财务杠杆对盈利能力的驱动效果 偏弱。
3.2.2、资产负债结构：存贷基础业务占比高，资负结构稳定
从资产规模角度出发，省内 9 家上市法人行呈“两极分化”状态，南京、江苏 两家城商行体量均在 2 万亿左右，剩余城农商行资产规模基本位于 2000-5000 亿区间。江阴银行资产规模自 2016 年的 1000 亿提升至 2022Q3 末的 1633 亿，规模体量在省内上市城农商行中最小。2017-2021 年以来，公司总资产规 模 CAGR 为 8%，基本同上市银行整体资产扩张节奏持平，较上市农商整体增 速低约 3pct，公司前期扩表速度较缓，不及省内同业。
江阴银行贷款占比较高，资产结构稳定。资产结构方面，截至 2022 年 6 月 末，江阴银行信贷规模自 2016 年的 504 亿增至 950 亿，2017-2021 年 CAGR 为 14%，高于资产扩张速度（8%），信贷增长对扩表支撑力度较强。贷款存 量占比 62%，较 2017 年提升约 10pct，居省内上市银行第三，公司规模体量 较小，更倾向于发展存贷基础性业务。 其中，对公贷款发挥“压舱石”作用。2022 年 6 月末，对公存量占贷款比重达 65%，含贴现存量占比达 77%，仅次于无锡银行（78.6%），居省内上市城农 商行第二位。行业投向方面，江阴银行重点发力制造业、批零、租赁商服三大 领域。2022 年 6 月末，公司制造业贷款余额 295 亿，占总贷款比重近 30%， 基本同苏农银行持平，制造业、批零、租赁商服前三大领域信贷投放合计占比 48%，仅次于无锡银行（52%），居省内上市城农商行第二位。
江阴银行负债结构扎实，存款占比高。零售转型过程中，公司推进场景建设和 产品创新，零售贷款较高景气度带动存款派生增长，实现以场景、流量拉动增 量、稳定存量。2022 年 6 月末，江阴银行存款占负债比重近 85%，负债结构 相对稳定。其中，零售存款占比 55%，居省内可比同业前列，存款储蓄化特征 明显，公司议价能力相对较高。同时，江阴银行活期存款占比 30.9%，处于同 业中游水平，核心存款吸收能力较强，负债端成本优势突出。
不良+关注率维持低位运行，资产质量持续向好。2022 年来，伴随存量包袱持 续化解、新增风险严格管控，不良率降至 1%以下低位运行，基本追平可比同 业；关注率延续逐年下滑趋势，较可比同业优势突出，资产质量在 2020 年拐 点后持续向好。
江阴银行风险分类标准从严，拨贷比领跑同业。2018 年以来，公司大力清降不 良的同时深化合规建设，风控关口前移，不良认定趋严。2022 年 6 月末，逾期 90 天以上贷款偏离度降至 52%，优于省内可比同业，风险分类偏离度较低， 不良认定标准严格，风险暴露较为充分。同时，公司拨备计提力度较大，22Q3末提至 4.9%，居上市银行头部。拨备覆盖率大幅上行接近 500%点位，跃居可 比同业头部。整体来看，江阴银行存量包袱持续清降，不良率、不良余额呈“双降”态势； 关注率、逾期率低位压降，未来不良生成压力较小。同时，公司逾期贷款偏离 度持续走低，风险分类较为审慎；拨备计提力度领跑同业，拨备覆盖率安全边 际充裕向好，后续减值节约反哺利润空间较大。
低杠杆运作特点突出，公司资本充足率领跑同业。2022Q3 末，江阴银行财务 杠杆倍数为 11.8，处于可比同业下游水平；资本充足率 13.9%，居省内同业前 列。同时，公司核心一级资本净额占比较高，反映出公司资本补充对利润留存 依赖度高，其他资本工具发行力度偏低。 江 阴银行 风险资产 扩张速 度较慢 ， 近五年风险资产 CAGR（ 2017.6.30- 2022.6.30）仅 7.9%，截至 22Q2 末，公司风险权重系数为 67%，为省内可比 农商行最低，略低于上市农商行整体水平（67%）。横向对比来看，江阴银行 资产结构摆布管理能力较强，“轻资本”运营特点突出。在维持对公贷款投放 力度的同时，优化闲散资金管理，适当加大政府债等低风险金融资产配置力 度，在减缓资本消耗的同时增厚非息收入。
进一步测算公司内生资本缺口，根据 2019-2021 年公布的利润分配方案，江苏 省内各家城农商行分红比例基本维持在 25-35%之间，江阴银行 2019-2021 年 间利润留存约 21.7 亿，而核心以及资本增量约 24.5 亿，粗略估算仍有 2.8 亿 资本缺口。横向对比看，缺口规模在省内可比同业中居中游水平，优于常熟银 行（26.6 亿）、苏农银行（10.4 亿）。此外，公司于 2018 年发行 20 亿可转 债，截至 2022 年末，仍有 17.6 亿可转债待转股。公司转股价格为 4.14 元/ 股，2023 年 2 月 3 日股价 4.16 元/股，距离强赎价不到 30%空间，后续若转 债可全部转股，基于 3Q22 末风险加权资产规模静态测算，预计核心一级资本 充足率可提升 1.6pct 至 14.4%。
