三大业务板块兼具顺周期性与韧性。
百融云依托前沿技术、以大数据和 AI 技术提供云端服务，为金融机构客户的数智化转型赋 能。公司三个业务板块包括智能分析与运营，精准营销，保险营销，分别贡献 2021 年收入 的 45%，26%和 29%。三部分业务支撑总营收快速增长，百融云 2018-2021 年总收入 CAGR 达到 46.3%。百融云聚焦金融行业，积累了丰富的数据标签和深刻的行业洞察能力，为三 大业务提供支持。同时，金融机构大量的调用需求可以让百融云在合规的情况下不断补充 和更新其数据标签、更迭模型，从而形成业务闭环，有助于百融云不断巩固其优势。
智能分析与运营包括智能分析和智能运营。智能分析主要产品包括评分类产品和用户画像 类产品，以模块化的产品形式、通过 AI 驱动的云原生 SaaS 平台高效提供给各类金融机构 客户，此外也有定制化解决方案。智能运营服务通过对金融机构存量客户精准分层，利用 AI 语音机器人、云端 SaaS 平台等帮助金融机构激活和运营用户。同时，百融云 2021 年下 半年开始为国有大行和证券公司提供财富管理解决方案。智能分析根据查询量或者按年收 费，智能运营主要根据转化用户的成功率收费。
精准营销业务通过多元化的流量场景获取高质量用户，基于百融云专有的金融产品推荐平 台，通过智能前端过滤、精准匹配和推荐以及实施风险监控，向不同类型的用户展示不同 金融机构提供的消费金融产品，为包括银行、消费金融公司、互联网金融公司等金融机构 提升获客效率。百融云根据贷款撮合量收取一定比例的服务费，不就推荐的金融产品（主 要为消费贷）提供担保或承担信用风险。截至1H22，公司智汇云服务累计注册人数超过4,000 万。
保险营销业务通过科技平台日月保盒 APP 赋能 5,000 多位专业保险经纪人，为保险经纪人 提供全面的用户数据洞察和可以覆盖整个保单周期的数字化工具，提高了保险经纪人的工 作效率和用户的投保体验。公司在全国范围内进行保险销售，根据促成保费收取一定比例 的服务费。 三个业务板块兼具周期性与韧性。精准营销业务受到金融机构客户放贷营销策略影响，因 此易受宏观环境和需求变化的周期性影响。当宏观经济压力增大时，金融机构对存量客户 运营的需求可能更强，可能利好智能分析与运营业务。百融云保险营销业务主要销售久期 较长的寿险产品，因此也给该业务长期韧性的表现提供了一定保障。
智能分析与运营：高毛利，客户粘性强，未来增长空间可观。百融云模块化的 SaaS 云服务产品形式方便金融机构客户根据需求订阅服务，并且支撑了 智能分析与运营业务的高毛利。2019-1H22，公司智能分析与运营业务毛利率水平在 78-86% 之间。 通过 API 连接以及及时反馈客户的调用请求，覆盖金融机构贷款决策前中后周期、承保、 存量客户运营等业务产生的分析需求，百融云的服务深入融合到金融机构客户的决策过程 中，帮助公司保持较强的客户粘性。核心客户（每年可贡献超过 30 万人民币收入的客户） 留存率在 1Q-3Q22 达 95%。 较强的客户粘性有助于帮助百融云增加智能分析与运营服务产品交叉销售的机会。随着未 来金融机构对智能运营服务的需求上升，以及百融云探索财富管理等新业务领域解决方案， 核心客户的客均收入有望上升，有望驱动智能分析与运营收入增长。
精准营销：经济回暖有望带来“量”升，“价”或继续承压。精准营销业务撮合贷款量呈现出一定的顺周期性，受宏观经济环境、需求和金融机构的营 销预算影响。1Q-3Q21 年金融机构累积的营销预算集中释放形成高基数，1Q-3Q22 收入同 比下滑 3.3%。随着 2023 年经济逐步回暖，需求修复，金融机构放贷营销策略可能更加积 极，有望带动撮合贷款量增速回升。 作为金融机构精准获取客户的一个渠道，百融云的精准营销业务 2022 年也受到互金公司和 消费金融公司降利率的部分影响。公司基于贷款撮合量收取的服务费率（take rate）在 1H22 同比下滑 0.4pct 至 2.7%，主要是受行业贷款利率下降的影响，并且可能继续承压。
1H22 分销及营销开支占贷款撮合量比例为 2.3%，较 1H21 上升 0.6pp。若未来 take rate 进一步下滑，百融云能否利用其数据分析和技术实力提升流量获取的效率值得关注。对比 上市的金融科技公司，百融云基于促成贷款量的获客成本并不具备非常突出的优势，可能 表明百融云的精准营销业务主要服务的机构比上市金融科技公司更加下沉。上市金融科技 公司获客成本在 1H21 和 2H22 期间变动不一，可能受公司经营策略和市场环境影响。
保险营销：收入韧性有望增强，毛利率有望趋稳。百融云 2017 年收购了黎明的控股权益，开始为保险公司提供保险分销服务。黎明在全国展 业，并通过科技平台日月保盒 APP 高效赋能保险经纪人。2021 年公司拥有 5,472 名专业 的保险经纪人，人均销售保单金额达到 27.8 万元。 按产品看，公司主要销售长久期的寿险和健康险。2021 年公司寿险及健康险产品的保费为 11.7 亿人民币，占当期总保费的 77%。1H22 公司售卖的寿险保单平均久期超 10 年，寿险 保费继续率超 90%。按新保单和续期保单结构看，目前大部分佣金收入由新保单贡献。1H22， 新保单和续期保单分别贡献 53%和 47%保费，以及 82%和 18%佣金收入，佣金率分别为 43%和 11%。2018-1H22 保险营销服务的毛利率稳中有升，这主要由于公司分销效率提升 和业务处于扩张期。
长久期以及较高的继续率可能支撑未来续期保单在业务量中的占比逐步提升，支撑未来收 入韧性。尽管相比新保单，续期保单的佣金率更低，但续期保单未来支付给保险经纪人的 分佣成本有望逐年下降。因此，我们预计未来毛利率有望趋稳，2022E-2024E 有望维持在 45.0-47.7%。
