进入今年下半年后，美联储加息对美股的影响开始逐步钝化，市场开始预期美联储 货币政策的转向。
全球股市下跌主要源自分母端的流动性因素，全球主要央行开启加息模式，对前期 货币宽松导致的高估值进行挤出。由于各国汇率变化不一致，权益资产跌幅有差异。整 体来看新兴市场表现略好于发达市场，印度和巴西市场是主要市场中唯二全年获得正回 报的。 从基本面来看，上半年美股业绩坚挺，二季度创 15 年来最好利润水平，由于消费坚挺，企业以涨价的方式将成本上行的压力向下游传导。欧元区上半年经济恢复速度好 于美国，企业整体利润也出现改善。但欧美权益市场全年的主要跌幅均集中在上半年， 对后续加息预期提前计价。进入三季度后虽然美联储加息节奏加快，75BP 成为常态， 欧央行也进入加息周期，但对市场估值的影响开始逐步钝化。
欧美权益资产出现阶段性 筑底迹象。今年欧洲股市从绝对跌幅来看，略小于美股，但考虑到汇率因素欧洲权益资 产跌幅更大，受美联储加息影响资金流出压力较大。英国和日本股市跌幅较小是由于英 镑和日元汇率贬值幅度较大。欧元区法国股票市场跌幅相对较小，与法国今年自身经济 基本面较为坚挺有关。由于服务业占比较大，受益于疫情后的旅游业复苏，法国经济在 欧元区内表现坚挺，受能源价格上涨的影响相对较小。韩国综合股票指数(KOSPI)年内 累计跌幅超过 21%，成为同期亚洲市场下跌最惨烈的市场。主要是由于韩国股市中国 际资本占比较高，超过 7 成，美联储大幅加息使得韩元年内贬值明显，外资流出压力更 大。
国内 A 股和港股今年同样面临下行压力，国内经济增速放缓，地产投资持续低迷， 10 年期国债利率下移，市场风险偏好下降。中美利差倒挂，人民币汇率承压，国内权 益资产短期回报预期下降，外资流出。香港市场受美联储加息影响更为明显，名义利率 的大幅上行使得港股全年持续走弱，恒指年内跌幅居前，一度跌破 2011 年的前低。印 度股市上半年由于外资持续流出也出现回调，但进入 7 月后外资开始大幅回流，印度经 济增速今年一枝独秀，预计全年增速超过 7%，权益资产回报预期较好，对资金吸引力 较强。巴西由于名义利率高企，吸引大量套息资金，同时其经常账户也受益于大宗商品 价格的上涨出现明显改善，故巴西股市今年表现也较为坚挺。
进入今年下半年后，美联储加息对美股的影响开始逐步钝化，市场开始预期美联储 货币政策的转向。10 月美国通胀数据超预期下降，美联储加息最为猛烈的时刻已过， 后续将边际转向宽松，美股的下行压力将从前期的估值端转向业绩端。经过今年的大幅 调整之后，标普 500 的席勒市盈率已降至 27 附近，为 20 年来的中位水平，估值趋于 合理。今年三季度美国居民消费和私人投资已出现走弱，后续随着通胀水平的回落，美 股业绩将面临承压。预计 2023 年一季度美股将进入本轮下跌的后半段，即由企业盈利 下降导致的下跌，届时纳斯达克的表现将好于标普和道琼斯。
从库存周期来看，美国从今年三季度开始进入主动去库周期，预计持续时间 9 个月 左右，2023 年二季度预计将进入被动去库周期，届时美国本轮衰退将临近尾声。同时 美联储本轮加息周期也将结束，企业盈利预期将出现改善，美股在 2023 年年中有望进 入新一轮上行周期。英国经济在今年三季度率先转入衰退，欧元区经济在今年四季度也将大概率转入衰 退，2023 年一季度衰退程度或将进一步加深。2023 年欧洲仍将面临着产出受限与原料端和能源价格高企的成本压力，企业盈利预期难有改善。高通胀下英央行和欧央行的加 息压力较大，欧洲股市将面临业绩和估值的双重压力。同时 2023 年一季度欧洲债券市 场的风险将加大，或将再度引发市场对欧洲资产的抛售。欧洲权益资产 2023 年上半年 仍将面临着下行的压力。进入下半年后，随着美联储本轮加息结束，欧央行的加息也有 望结束，届时高通胀压力也有望缓解，欧洲股市有望出现企稳回升。
日本股市从近 30 年走势来看业绩驱动不足，经济的长期停滞使得日本股市的长期 上行斜率不明显，主要跟随美元周期波动。美债 10-2Y 利率曲线的倒挂往往伴随着日 经 225 指数的阶段性顶部，而当 10 年期美债利率高于 2 年期美债利率时，日本股市往 往处于上行周期。同时日元汇率与日本股市也具有中长期的一致性。日元兑美元的贬值 周期往往对应着日本股市的上涨周期。今年这一特征表现得更为明显，日元兑美元汇率 出现破位下跌，缓解了以日元计价的日本股市的下行压力。
新兴经济体中 2023 年仍相对看好印度权益资产的回报预期，主要是基于对印度经 济仍维持高速增长的预期。同时叠加美元流动性的边际转向宽松，外资流入规模预计继 续增加。对巴西股市 2023 年走势也维持乐观预期。随着选举带来的不确定性褪去，巴 西经济有望延续今年的强劲势头。通胀的控制已经取得了较好的效果，2023 年巴西央行有望转向降息，但名义利率仍将处于相对高位，海外资金的套息操作仍有空间。流动 性的宽松叠加经济基本面的坚挺，巴西权益资产回报预期较好，确定性较强。今年其他 新兴经济体权益资产价格的下挫主要受强美元的影响，2023 年随着美元强势的结束， 流动性的边际改善对新兴经济体股市的提振将更为明显。
国内方面，2023 年国内经济有望延续弱复苏的势头，地产端对经济的拖累效应将 边际减弱，制造业投资增速有望进一步提升。居民消费端有望回暖，经济修复斜率在上 半年或将较为明显。货币政策端进一步降息的必要性和迫切性下降，国内资产回报预期 有望温和回升，长端债券利率预计将上行。而美国上半年经济转入衰退的风险加大，10 年期美债利率将面临下行压力，中美利差倒挂程度有望缓解。人民币汇率贬值压力下降。 当前 A 股估值已具有中长期吸引力，国内流动性宽裕，2023 年美元流动性也将有边际 改善的预期，市场风险偏好有望回升，A 股在全球权益资产中的多配性价比将凸显。港 股由于今年调整幅度更为剧烈，估值优势更为明显，2023 年随着美联储加息本轮周期 的结束其估值修复的空间更大，上涨弹性将更好。
