经济决定基本盘，新领域提供增量。
玻纤需求与工业产值增速强相关，2024 年经济回暖构筑玻纤需求基本盘。欧文斯 科宁通过回溯全球 1981-2015 年的数据发现：全球玻纤需求增速约为工业产值增 速的 1.6 倍。再看中国，过去由于玻纤的下游应用领域窄，与宏观经济整体相关 性较低，近年来玻纤行业通过技术创新、智能制造等举措不断提高产品性价比，拓展应用领域，增强对传统材料的替代性，渗透到国民经济的各个组成部分，玻 纤需求与整体经济相关性提高，根据近几年数据来看，玻纤增速与 GDP 增速比值 大约在 2.0 左右。 看 2024 年，经济底部复苏走稳，加之特别国债、专项债的提前发放，GDP 有望保 持稳步增长，从而提振玻纤需求。
1）风电领域：短期看招标落地，长期看碳中和带动新能源装机。 碳中和政策导向将有效推动新能源行业发展，以风电为代表的新能源行业玻纤需 求有望长期维持增长。2022 年 6 月，国家发展改革委、国家能源局等 9 部门联合 印发《“十四五”可再生能源发展规划》，在 2030 年非化石能源消费占比达到 25% 左右和风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上的基础上提出更高的 2035 年远景目标，按照 2025 年非化石能源消费占比 20%左右任务要求，大力推动可再 生能源发电开发利用，积极扩大可再生能源发电利用规模。2023 年 12 月，国务 院发布《空气质量持续改善行动计划》，重提 2025 年新能源发展目标，非化石能 源消费比重达 20%左右，电能占终端能源消费比重达 30%左右，并要求大力发展 新能源和清洁能源，有望支撑风电需求。 再根据我们预测，2023~2025 年国内新增装机累计容量可达 321GW, 以每 GW 风 电玻纤用量在1万吨，未来三年仅风电新增装机容量对于玻纤需求可达321万吨， 考虑到未来风电成本持续下，单位收益率提高或进一步促进装机，提振玻纤需求。
2）建筑材料：建筑业稳健增长，支撑相关领域需求 。在建筑领域，玻纤主要用于各类轻质建筑、节能房屋、景观建筑、装饰材料、模 块化建筑，以及智能卫浴、安全防护材料的结构体，如建筑承载工程中的加固材 料（混凝土梁、柱）、建筑物内外墙体保温、防水、抗裂材料和节能建筑门窗等。 建筑业作为国家的支柱产业，行业一直保持稳健增长，2012 年至 2022 年，我国 建筑业总产值由 13.72 万亿元增长至 31.19 万亿元，年均复合增长率 8.56%。 同 时，随着国家对建筑节能的要求不断提升，加之地方政府对建设节能绿色建筑的 政策支持，玻纤聚氨酯复合材料因其具有隔热性能好、耐火性能好、强度高等优 点被更加广泛地应用于节能门窗领域，玻纤节能门窗的市场渗透率不断提高，提 振建筑领域的玻纤需求。 综合来看，在建筑业总产值稳健增长的情况下，加之绿色节能带动玻纤在复合材 料领域的拓展加速，玻璃纤维作为建筑基础材料的需求也将随之增长。
3）交通运输：轨道交通大力发展，支撑相关领域需求 。在轨道领域，玻纤既可以应用于应急疏散平台、电缆架、电缆槽、隔音屏障、走 道格栅、护栏格栅等设施中，又可用于高铁列车的车头前端部、车门、座椅、墙 板、转向架、司机台仪表框、车顶受电弓罩、蓄电池箱等结构件。 在国家大力发展轨道交通的政策背景下，轨道交通保持稳健增长，2015 年- 2022 年，我国轨道交通装备市场从 3899 亿元增长至 9673 亿元，年均复合增长率 13.86%。 轨道交通市场空间的稳健增长，支撑相关领域玻纤需求。
在汽车制造领域，碳中和下的汽车行业的能源节约重要性进一步提升，无论是传 统汽车降低车身重量来达到节能减排，还是新能源本身电池容量有限的情况下对 于车身重量更为敏感，汽车减重是关键。通过对比各类材料看，玻纤综合性价比 最高，若在前端模块、发动机罩、新能源汽车电池保护盒、复合材料板簧、仪表 板、底护板、车门板、翼子板、侧裙板等部位使用玻纤增强复合材料，能有效的 降低整车质量，对燃油车油耗的降低以及新能源汽车续航里程的提升具有显著作 用。 根据中国汽车工程学会编著的《节能与新能源汽车技术路线图》提及的减重目标 作为测算基础，预估 2025 年新能源汽车改性塑料用量将从 2019 年的 163 千克/台 提升至 247 千克/台，以改性塑料中玻纤复材占比为 50%，每辆车边际玻纤增量在 42kg，假设 2025 年新能源汽车渗透率达到 40-50%，整体汽车销量依旧保持 2700 万辆，则玻纤需求增量在 51.03 万吨。
4）电子电器：智能化提振细纱需求，电器发展支撑粗纱应用 。在电子领域，纤维直径在 9 微米及以下的电子玻璃纤维是制作覆铜板（CCL）和 印制电路板（PCB）的关键材料，其具有电绝缘性能好、防火阻燃、耐老化等特 点；超细电子纤维及低介电玻璃纤维在 5G、物联网领域广泛应用，具有高频、低 延时、低损耗等特点。 随着 5G 产业、工业互联网、物联网的快速发展，对于电子零部件在高频传输条件 下的介电性能提出了更高的要求，低介电玻纤具有较低的介电常数和介电损耗， 顺应了市场需求，具有广阔的应用前景。电子器件的小型化、集成化发展带来制 件的轻薄化要求，其在强度、刚性等方面要求较高，高模量玻纤具有十分优异的 模量和强度，有较大的潜在应用市场。根据 Prismark 统计，中国 PCB 产值 2008 年至 2022 年分别由 150 亿美元增长至 435.53 亿美元，CAGR 为 7.91%，预计 2022 年至 2027 年中国 CAGR 将达到 3.3%。 在家电领域，玻纤主要是加入塑料中，以提高塑料的强度、模量、耐热性、低温 抗冲击性、耐蠕变性等方面的性能，在冰箱、空调等制冷机器中的风扇，洗衣机的内筒、波轮，电饭煲、微波炉的底座、继电器外壳和底板等部件大量应用。国 内 2015 年- 2022 年，我国家电相关销售额从 8269.5 亿元增长至 8890.1 亿元，年 均复合增长率 1.04 %。 综合来看，电子电器行业产业革新和新需求发展下，整体保持稳步增长，提振相 关领域的玻纤需求。
5）新领域——光伏铝边框替代 。在光伏领域，光伏边框是光伏组件的辅材，是用于固定、密封太阳能电池板组件 的框架结构材料，其中铝合金材料是目前光伏边框的首选材料，但光伏的边框和 支架，正从传统的金属材料慢慢转向复合材料。近年来开发出的玻璃纤维增强聚 氨酯复合材料边框，拥有轻质高强、抗 PID（Potential Induced Degradation，潜在 电势诱导衰减）、耐老化、腐蚀和盐雾、耐高低温、高背压承载能力等性能，不仅 可以延长光伏组件的使用寿命，也可为光伏组件制造商降本增效。未来看，全球 碳中和目标依旧在稳步进行，发展以光伏为代表的可再生能源已成为全球共识， 全球光伏市场将持续高速增长，从而提振玻纤需求。
短期，海外通胀逐步回落，需求筑底回暖中。回顾 2022 年，根据海关数据统计， 我国玻璃纤维纱及制品出口量为 178.80 万吨，同比去年增长 3.95%；出口金额 30.85 亿美元，同比下降 1.02%。具体来看，2022 年玻纤出口可分为两个阶段：1- 7 月期间海外需求旺盛，期间累计出口量同比增幅高达 36.2%，地缘冲突推升能源 价格，海外企业生产成本高起，需求转移至国内；2022 年 8 月以来能源高价压制 经济发展，海外需求萎缩，月度出口量同比增速转负，8-12 月累计出口量同比增 幅为-24.11%。 再看 2023 年，根据海关数据统计，2023 年 1-10 月份我国玻璃纤维纱及制品出口 量为 150.41 万吨，同比去年下降 1.86%；出口金额 21.58 亿美元，同比去年下降 19.23%。具体来看，2023 年玻纤出口可分为两个阶段：1-5 月期间海外各国通胀 严重，高通胀抑制国际需求，出口承压，加之 2022 年的高基数，1-5 月累计出口 量同比下降 12.70%；2023 年 6-10 月以来全球各国通胀都有下降趋势，通胀率下 降使海外需求有所恢复，加上去年基数较低的影响，6-10 月累计出口量同比增幅 为 12.06%。
长期，成本与供应链优势下，全球产能与需求或加速向中国转移。从玻纤产能的 转移历史看，代表欧美产能的 OC+JM 两家公司的产能占比从 2014 年的 34%，下 降到 2021 年的 17%，而以巨石+泰山+重庆国际为代表的中国产能则从 40%提升 至 44%，且除国内玻纤三巨头外，山东玻纤、长海股份、四川威玻等公司 2021 年 合计产能占比也达 10%，整体产能向中国转移趋势明显。 同时由于地缘政治因素影响，欧洲地区以石油为代表的能源价格大幅上涨，欧洲 玻纤产线的主要能源为天然气，受此影响成本大幅提升，虽然目前欧洲政府已经 展开对于重点能耗企业的能源补贴政策，但中长期看，企业生产经营更多的是看长期经营成本和效益，而欧洲产线的单线规模都较小且人工等其他成本不断上升， 本次能源价格上升，或成为欧洲产能进一步转移的契机。
原材料和能源为玻纤生产主要成本。根据中国巨石发行债券募集说明书，在玻璃 纤维的成本构成中，原材料占 50%左右，能源动力占 30%左右，人力成本及其他 费用合计占 20%左右，其中原材料为最大成本支出。 细分看，原材料主要分为矿物原料、化工原料、包装、辅材等，其中矿物原料主 要包括白泡石、叶蜡石、高岭土、硼钙石等。根据国际复材招股说明书，矿物原 料和化工原料占原材料成本的比例较高，分别为 37%、24%。能源主要包括水、 电、天然气，其中电和天然气占据主要能源成本，分别占能源成本的 61%、35%。
成本拆分：能源成本增加边际波动，制造规模决定利润底线
原材料中叶腊石是核心，石英砂和石灰石占一定量。从玻纤生产成本构成看，除 开制造成本由叶腊石、石英砂、石灰石等组成的矿石原材料约占成本的 21.7%， 其中叶腊石约占三分之一，石英砂和石灰石两个之和也占据一定份额。 矿石原料——叶腊石：全球资源总量约 4 亿吨，其中已探明 2 亿多吨，中日韩国 三国的总储量占全球的 70%以上，产量达世界总产量的 90%以上。截止目前，中 国叶腊石主要集中分布于福建、浙江两地，原材料国内自给能力强。企业一方面 通过合作或者收购叶腊石企业降低成本，另一方面通过大规模集中采购从而取得 优惠价格。 矿石原料——石英砂：我国石英砂产量可达在 9000 万吨左右，原材料可实现自 供，价格随市而定主要和采购规模相关。 矿石原料——石灰石：我国石灰石 2019 年产量达在 3 亿吨左右，原材料完全可实 现自供，价格随市而定主要和采购规模相关。
能源动力以天然气为主，成本看地区。除开人工及制造成本看，能源动力成本中 天然气占比为 14%，电力占比为 25%，其中天然气成本各区域差别较大，而电力 成本区域差异较为有限。 看全国玻纤产能分布，行业产能主要分布在山东省、浙江省和重庆市，三省市合 计年产能 477 万吨，占总产能的 63%。从产能所在地天然气成本排序看，天然气 成本最低的省市分别为重庆市（2.91 元/m³）、江苏省（3.22 元/m³）、辽宁省（3.63 元/m³）。因而产能建设在重庆市、江苏省、辽宁省的生产企业在能源动力成本上 具有相对优势。
