基本盘稳定，量贩零食渠道红利可期。
橘子和黄桃罐头为核心产品，小品类罐头丰富 SKU。公司成立之初主要从事罐头产品的生产与销售，在二十余年的发展期内，公司不断下沉市场并且丰富罐头产品SKU，新冠之前，2017-2019 年罐头产品收入 CAGR 为 3%。尽管 2020 年由于新冠影响、收入受损严重，但是新冠后罐头产品恢复较好，2020-2022 年罐头产品收入CAGR 为13%，2022年整体实现 6.48 亿元，占公司整体 41%。从产品结构来看，水果罐头产品是公司罐头产品中主要的产品，尤其以黄桃和橘子罐头为代表（2017-2020 年在水果罐头中占比在60-65%左右）。此外，公司在其他水果罐头中布局杨梅罐头、雪梨罐头、什锦水果罐头、久宝桃罐头、杏罐头、菠萝罐头等小众品类，满足不同区域市场的多元化需求。优化配方工艺，罐头产品年轻化和便携化。我们认为要认识到中国市场在地理和人文结构上的复杂性、多样性，罐头产品的目标消费者主要包括广大的三四线城市和乡镇市场的消费者以及城市中对水果罐头有口味偏好的消费者，因此我们预计水果罐头的市场规模总体稳定。从公司的区域市场来看，由于华中地区消费者有在节假日期间向亲友赠送橘子罐头的习惯，西南山区的消费者难以购买到新鲜的黄桃，因此公司的橘子罐头在华中地区和黄桃罐头在西南地区较为畅销。因此，我们认为在公司良好的渠道基础上，通过配方的改良和包装规格的创新推进年轻化和便携化，公司水果罐头产品有望通过在下线市场触达更多的消费者保持中个位数到高个位数的增长。
2014 年，公司进入植物蛋白饮料市场，依靠总部位居岭南的地理优势，推出“欢乐家生榨”产品，上市后通过定位送礼+宴席场景迅速成为公司的支柱产品。2021 年公司椰子饮料产品的市场占有率和产销量在全国同类产品中排名第五名，2022 年实现营收8.04亿元，同比+1.7%，贡献营收 50%。具体来看： 1) 1.25 升 PET 瓶装椰子汁：2022 年实现营收 4.30 亿元，同比+10.8%，占椰子汁营收54%,其主要的消费场景为节假日聚餐消费。 2) 245ml 蓝彩铁罐装椰子汁：2022 年实现营收 1.76 亿元，同比-18.2%，占椰子汁营收22%，其主要的消费场景为礼盒装送礼或者个人即饮消费。 3) 新品方面，公司持续进行产品研发。2021 年推出了低糖的燕窝椰子汁245ml 红色铁罐饮品（当年实现营收 2411 万元，占椰子比重 3.05%）。2022 年，推出了以椰子原料为基础的椰鲨 100%椰子水、厚椰乳等，实现营收 1.98 亿元，占椰子汁营收25%。其中欢乐家椰鲨 100%椰子水原料选用东南亚黄金纬度椰种的 100%椰子水，含有钠、钾、钙等天然电解质，可以快速补水和电解质。依托于无菌冷灌的生产工艺，“椰子水”产品最大程度保留了天然椰子水的自然风味，“0 糖”、“0 胆固醇”、“0 防腐剂”较适合运动后饮用、满足消费者对健康 0 脂的诉求。
品牌建设：持续加大在营销推广方面的投入。2020 年，公司启用国内一线明星杨幂为品牌代言人，2021 年在城市楼宇、电子屏幕、公交车体等传统媒体点位加大布局，结合椰子汁饮料的特点在终端网点进行落地活动推广，另一方面，公司积极利用抖音、快手等新媒体平台，结合品牌调性，以拍摄剧情类短视频、微电影等形式与年轻消费群体互动。2023年，伴随着各项体育赛事的全面启动，公司携全新椰子水、电解质运动饮料、维生素能量饮料作为“2023 湛江市大学生篮球联赛”总冠名商，通过赛事支持与消费者近距离接触。在渠道层面，我们认为，赛事支持也能够通过提升欢乐家在特殊渠道（学校、运动场馆）的品牌影响力从而赋能经销商。
渠道端精耕细作，提高单点产出。对于饮料企业来说，冰柜对夏天旺季销售尤为重要，公司在 2023Q2 之前便有计划开展募投项目中的“营销网络建设项目”，进一步强化产品陈列和冰柜陈列的投放，推进重点市场的冰柜陈列布局。此外，公司发动终端公司人员，通过人海战术确保终端陈列的展现，在玻璃面上张贴品牌广告信息，不断积压和利用有限的冰柜空间，增加消费者的购买概率，不仅拉动终端动销，公司积极的市场动作也增强了经销商的销售信心。 产能扩张满足市场需求，越南建厂降本增效。椰子饮料是公司扩产中重点产品，募投13.65万吨饮料和罐头建设项目中椰子汁产能规划 7 万吨，占比51%。此外，2023年5月，公司发布公告与山东越海食品有限公司设立合资控股子公司山东欢乐家进出口有限公司，主要从事进口及销售生榨椰肉汁等业务。山东越海食品有限公司实际控制人林有海在越南拥有多年椰子汁原料生产加工行业的经验，在越南槟椥省经营生榨椰子汁生产加工工厂，其中越泰公司是欢乐家近年来进口的部分生榨椰子汁的主要供货商。欢乐家椰子汁饮料产品的主要原料生榨椰子汁主要采购于越南，因此此次与公司椰子汁原料的主要生产商合资，我们认为一方面有助于公司提高原料供应的稳定性和安全性，另一方面可以通过规模效应降低采购成本和加工成本。
消费进入需求主导的时代，折扣业态应运而生。从宏观来看，当前我国经济正转向高质量发展的新阶段，消费者对于性价比或者物美价廉的商品需求更为明显。供需关系相应发生变化，一方面由于工业的本能是提供更多的产量，供给端逐步进入产能过剩的阶段，另一方面需求端受国内宏观环境、人口结构、经济预期变化的影响，消费者变得更为理性，消费市场逐步从供给驱动进入到需求导向的时代，产业链的话语体系将从品牌主导下的渠道渗透转移到消费者主导的供应链效率提升上。我们认为，这或将体现在终端为物美价廉产品的供给增加，以及由生产/渠道等环节构成的供应链体系效率全面提升。在这样的背景下，量贩零食顺应消费趋势应运而生，2021-2023 年全国量贩零食渠道门店数高速增长。其中像头部品牌在 2023 年门店数量基本上呈现翻倍式增长，比如零食很忙门店数量 2022 年仅有 2000 家，2023 年我们预计至增长 3000 家左右；零食有鸣2022年年底仅有 1000 家门店，2023 年 12 月增长至 2500-3000 家门店。我们认为折扣业态发展是不可逆的，并非经济下行周期的特殊产物，是需求主导时代产业链各环节的效率提升的结果。对于品牌商而言，在渠道碎片化和消费者更加理性和成熟下，品牌溢价效应减弱以及产商品牌的话语权逐步向零售品牌转移的趋势下，如何进一步优化生产效率提供高性价比的产品，更好地融入折扣业态发展的大浪潮中是需要思考的问题。
量贩零食渠道蓬勃发展，公司有望享受渠道红利。市场关注饮料品牌商是否有机会通过量贩零食渠道获得增量。我们认为零食和饮料的渠道重合度较高，饮料具备明显的解渴功能、个人即饮诉求，能够成为门店的引流工具。相比于便利店、商场等零售渠道，消费者在量贩零食渠道中可以用相近的价格买到和以前相比产品质量更高的产品，或者说用比过去更低的价格买到了同样的产品，比如 2 元的农夫山泉卖到 1.2 元，3 元的百岁山卖到1.8元。另一方面，从渠道利益分配来看，量贩零食渠道终端定价低于传统渠道，如何平衡多方利益是传统饮料品牌商都要面对的难题。欢乐家的主力市场多为三四线城市，且商超渠道较少，因此我们认为，如果进入量贩零食渠道，公司将要面临的传统渠道压力有望小于一线品牌商，增量的机会大于挑战。
