煤制烯烃龙头，“碳中和”先行者。
宁夏宝丰能源集团股份有限公司（以下简称“宝丰能源”或“公司”）是国内现代煤化工 行业领跑者，也是化工行业“碳中和”路线先行者。经过多年发展，公司已在宁夏基地形 成了完善的煤、焦、化、电循环经济产业链，于 2019 年 5 月上交所上市。公司主营业务为 煤制烯烃、煤制焦化及精细化工品三大板块，烯烃板块产品包括聚丙烯/聚乙烯/EVA 等，焦 化板块产品包括焦炭及其副产品，精细化工板块则包含粗苯加氢精制产品、炼焦油深加工 产品及碳四深加工产品等。此外，公司积极响应国家“碳达峰、碳中和”战略部署等要求， 计划在内蒙古基地新建煤制烯烃装置的基础上，配套建设风光制氢一体化项目，实现绿电、 绿氧、绿氢耦合碳减排创新尝试，进一步探索创新煤炭清洁高效利用途径。
公司在建产能较多，2023-2024 年有望迎来投产高峰。据公司公告，截至 22Q3，公司宁夏 基地已建成投产包括 816 万吨/年煤炭产能（包含红墩子煤业一期 40%权益产能）、120 万 吨/年煤制烯烃产能，700 万吨/年焦炭产能等，在建产能包括宁夏基地三期 100 万吨/年烯烃 项目（含 25 万吨/年 EVA 产能）及内蒙古基地 300 万吨/年绿氢与煤制烯烃耦合项目，根据 公司规划预计分别于 2023 年及 2024 年投产，有望带动公司业务规模再上新台阶。
公司控制权集中，股权结构清晰。公司控股股东是宝丰集团，实际控制人是党彦宝先生， 直接和间接累计控制公司 70.37%股权，此外宁夏聚汇信为实际控制人关系密切的家庭成员 控制的企业，整体控制权集中。
近年来，伴随公司产能扩张，叠加煤焦化行业景气提升，整体营收及利润规模快速增长。 21 年公司实现营收/归母净利分别为 233.0/70.7 亿元，同比增 46%/53%，过去 5 年 CAGR （2017-2021）分别达 24%/33%，营收利润规模快速扩大。22 年前三季度公司实现营收/ 归母净利分别为 214.9/53.7 亿元，同比增 33%/1%，受疫情防控等因素影响，公司主要产 品聚烯烃及焦炭等需求表现不佳，且煤炭价格居高不下，公司依靠产能扩张和稳健运营实 现业绩平稳增长。 分板块看，烯烃板块是公司收入和利润主要来源，由于焦化板块包含了自产煤炭部分利润， 近年来煤炭价格持续上涨，焦化板块收入及利润贡献也较高。具体分拆看，2016-2021 公 司 烯 烃 板 块 收 入 占 比 分 别 为 56%/44%/42%/47%/58%/49% ， 毛 利 占 比 分 别 为 50%/44%/45%/47%/60%/58% ； 焦 化 板 块 2016-2021 年 收 入 占 比 分 别 为 32%/41%/43%/40%/33%/40%，毛利占比分别为 22%/41%/48%/41%/39%/52%；精细化 工板块 2016-2021 年收入占比分别为 11%/15%/14%/13%/9%/10%,毛利占比分别为 12%/14%/13%/12%/6%/9%。
依靠成本优势抵御原料价格上涨冲击及产品需求下行，公司毛利率整体维持 35%以上高位。 受原料煤上涨及烯烃板块国内新增供给冲击等因素影响，公司综合毛利率 18年后承压下行， 但整体仍维持在 35%以上，依靠产业链一体化及技术带来的成本优势对冲行业景气下行。 2016-2021 年公司整体毛利率分别为 40%/43%/47%/44%/45%/42%，其中烯烃板块毛利率 分 别 为 47%/44%/43%/44%/43%/32% ， 焦 化 板 块 毛 利 率 分 别 为 28%/44%/52%/45%/54%/55%，精细化工板块毛利率分别为42%/40%/44%/39%/29%/38%， 其中焦化板块毛利率 20-22 年提升主要是因为煤价上涨，烯烃板块毛利率 21 年受产品景气 不佳等因素影响有所下滑。
管理精进及规模效应显现，公司费用率近年来下降明显，净利率维持较高水平。公司持续 优化管理运营，伴随规模效应显现，近年来费用率呈明显下降趋势，16-21 年公司期间费用 率（含研发费用）分别为 13%/10%/10%/9%/9%/5%。公司净利率 16-21 年稳定上升，21 年公司净利率为 30%。上市后公司积极降低杠杆比例，净利率 16-21 年稳定上升，ROE 水 平略有下降，2021 年 ROE 水平为 25%。
ROE 波动小于行业，周期属性弱化。受益于一体化布局及深厚的成本壁垒，宝丰能源 ROE 水平高于行业均值，其中煤化工行业 2011-2021 年平均 ROE 为 8.8%，而宝丰能源平均 ROE 为 19.4%，且波动水平小于同行，周期属性弱化。
