供求剪刀差叠加原油航运机会共振。
按照《成品油办法》（商务部令 2006 年第 23 号）第四条，成品油是指汽油、煤油、柴油 及其他符合国家产品质量标准、具有相同用途的乙醇汽油和生物柴油等替代燃料。 成品油是经过原油的生产加工而成，可分为石油燃料、石油溶剂与化工原料、润滑剂、石 蜡、石油沥青、石油焦 6 类。其中，石油燃料产量最大，约占总产量的 90%；各种润滑 剂品种最多，产量约占 5%。各国都制定了产品标准，以适应生产和使用的需要。 根据 EI 世界能源统计年鉴数据，2022 年汽油（24.6%）和柴油（29.0%）的合计消费占 比超过一半。
成品油行业产业链上游主要涉及油田的勘探与开采以及原油进口。由于原油生产国和消费 国存在地域的不均衡，所以原油的开采运输冶炼也是上游产业链关键的一环。下游主要是 成品油的直接消费群体，包括汽车行业、农用车及农用机械、航空航天、公路建设、航运 业、燃油发电等。
成品油的航运供给是各种专用于运输各类成品油的船只，一般以载重吨的大小进行分类。 具体主要船型主要有： LR——长距离型，5.5-19.9 万载重吨，又细分为 LR1、LR2 和 LR3 三种类型； MR——中距离型，2.5-5.5 万载重吨，又细分为 MR1 和 MR2 两种类型； Handy——灵便型，2.5 万载重吨以下。
根据全球成品油航运龙头 Scorpio Tankers 2022 年报，截至 2023 年 2 月 28 日，全球成 品油船合计 1515 艘，载重吨合计 1.01 亿载重吨。 其中，LR2、LR1、MR2 是按载重吨计算的主要部分，在全球运力的占比分别为 45.5%、 25.3%和 20%。
按炼厂国和消费国分类
全球成品油航运的需求主要可以分成三种类型： 1、炼厂国——终端消费国：由于全球炼能分布不均匀，各国家或地区的炼油厂产能变化 受全球炼化市场的竞争格局、环保法规要求、炼厂自身的盈利能力等因素影响，具有出口 能力的炼能厂对炼能不足区域进行补充。 2、炼厂国——炼厂国：成品油品品类复杂且各地区对不同种类的需求有所差异。因此成 品油的进口大国同时也可能是出口大国。3、消费国——消费国：区域价差套利，不同国家或地区之间成品油的短期价格差异，带 来套利贸易机会。
按航线分类
根据航运距离，可以将成品油全球航线分为：局部区域航线、中距离航线和长距离航线。 其中，区域内航线主要包括亚洲/太平洋区域内、波罗的海/英国/黑海/地中海区域内部、中 东-英国/地中海/波罗的海内部，主要由 MR 规格以下船型运输； 中距离航线，主要是美国-拉丁美洲、跨大西洋航线、东南亚-澳洲航线，主要由 MR 船型 运输； 长距离航线，主要为中东-亚洲航线，主要由 LR2 船型运输。
从全球结构看，区域内航线运量占主要部分。2022 年三个主要区域内航线，其中亚洲/太 平洋区域内运量达 4.4m bpd（桶/日），波罗的海/英国/地中海区域内运量达 3.6m bpd，中 东-英国/地中海/波罗的海区域内运量达 0.8m bpd（桶/日），合计占全球成品油海运运量的 44.4%。
成品油轮总供给主要受船队运力（按载重吨计算的运输供给值）和船队效率两方面影响。 船队运力可以分解为现有船队运力、交付船队运力和拆解船队运力。交付船队运力主要受 船厂产能以及订单量影响，其中船厂产能又受船厂数量与船台竞争限制；订单量主要取决 于船东订单意愿，主要考虑新造船性价比。拆解船队运力受船舶老龄化程度等因素限制。
由于船台瓶颈以及订单意愿不高冲击船队交付端，同时船舶老龄化以及环保新规对现存船 队供给产生制约，我们判断全球成品油航运供给增速逐年降低。 根据 Scorpio Tankers 的判断，乐观假设下，2024 年全球成品油船运力增长仅为 0.6%（按 载重吨计算），为近 20 年最低值。如果是悲观假设，2024 年全球成品油船运力有望下滑 0.3%。
5.1 船台瓶颈制约交付运力
全球活跃船厂数量持续下行，新船生产能力持续收缩
根据中国船舶工业行业协会引用 Clarksons 数据，全球活跃船厂数量从 2007 年 750-800 家，降至 2023 年 200 家左右，全球船厂产能下降 70%以上。我们认为，船厂数量不断减 少的趋势将给未来船舶（中大型船舶为主）生产带来较大压力。
集装箱、LNG 等船型抢占船台，成品油轮订单难以提升
根据 Hafnia 2023Q1 投资者演示材料，2023-2026 年亚洲船厂产能大量被集装箱船、LNG 船占据。
5.2 新造船性价比较低，新签订单意愿不强
油轮二手船性价比仍高于新船，成品油新船订单中期难以增加。虽然二手成品油船价格持 续上涨，但仍然低于当前新造船价格按同样船龄估算折旧后的价格（即当前新船造价按二 手船船龄等价扣除折旧后的评估值）。在这种背景下,船东购买二手船优先级高于新船。 根据 Scorpio Tankers 数据，37000dwt 和 75000dwt 成品油油轮二手船价格均低于同类船 型新船按同样船龄估算折旧后的价格。
5.3 成品油轮老龄化严重，老船加速拆解减少运力供给
老旧船舶在燃油效率、安全性、环保标准等方面都不如新船，同时老旧船舶面临更频繁和 昂贵的维护和修理需求。当维护船舶所投入的费用与精力与其创造的价值不匹配的时候， 就需要老船退出以确保整个船队的效益和竞争力。根据《老旧运输船舶管理规定》，12 年 以上船龄的油船已属于三类老旧船，改建受到限制，同时 31 年以上船龄将强制报废。 全球成品油轮老龄化严重。据 Scorpio Tankers 数据，截至 2024 年 1 月，成品油轮船队 的平均船龄将超过 13 年。到 2026 年，约 9.3%的成品油轮船队船龄将超过 20 年（按载 重吨计算）。
老旧船舶加速拆解，进一步降低有效运力供给。随着成品油轮船队的平均船龄不断上升，2021 年老旧船拆解量为十年来的最高水平，油轮拆解量回归高位至 1498 万载重吨，同比 上涨 333.9%。其中成品油油轮拆解 83 艘。根据 Torm 预计，2024 年成品油轮拆解量合 计约 200-400 万载重吨，占总运力比重约 1.1-2.2%（总运力参考世界海运公众号引用 Clarksons 数据，2024 年预计成品油轮总供给为 180.5 百万载重吨）。受船舶老龄化影响， 高报废水平或将持续到 2030 年，预计拆解量将达到 800 万载重吨以上，超过新增的订单 交付运力，成品油轮运力供给将显著减少。
5.4 环保新规要求提高
随着全球环保意识的增强，国际海事组织、联合国以及各个国家均制定了更多的环保法规， 对船舶的设计、制造以及后续的航行都提出了更高的环保要求。如船舶能效指数（EEXI） 等衡量船舶排放效率的指标陆续生效，以及 IMO 对二氧化碳排放量制定了远期目标，对 行业整体碳排放行为进行引导。
环保政策的持续收紧：一方面会使得部分老船被动限制主机功率降速运营削弱有效供给， 另一方面也会加速淘汰低效能老船。
6.1 全球炼能向东转移，推动海运需求增长
欧美国家碳中和诉求强，炼能关停较为积极。“高危险、高污染、高耗能”是炼化行业重 要特征，发达国家为追求环保低碳，近年已经关停了大量炼厂。且俄乌冲突导致油价高涨， 侵蚀了炼化企业利润率，欧美国家的炼厂关停潮开始加速。
新增炼油产能 70%在苏伊士运河以东地区，其中中国、印度、中东炼油厂贡献较大增量。 根据 IEA 数据推测，2022-2028 年属于全球炼油产能的扩张期，未来东油西运的长贸易格局或将成为中长期的全球炼油贸易趋势，在拓展成品油航距的同时弥补欧美市场需求。
6.2 俄乌冲突促进贸易格局重构，成品油运距拉长
2022 年 2 月俄乌冲突以来，欧洲进口油品（包括原油和成品油）贸易结构和路线发生改 变，其油品进口从区域内航线转变为长距离航线。 与此同时，俄乌冲突爆发后，欧盟对俄罗斯实施了一系列的制裁措施。欧盟制裁俄罗斯， 俄罗斯将需要寻找新的市场，也导致了俄罗斯油品（包括原油和成品油）出口航运里程和 贸易天数的增加。
俄乌冲突、炼厂东移、成品油需求增长等因素都导致了平均航运距离增长。据 Torm 数据， 2022Q4-2023Q3 全球成品油海运需求共增长 2460bn 吨海里，其中贸易重构贡献 3 个指数点的增长。
我们认为目前成品油的供需增长进入了持续剪刀差的状态，一方面，由于船台瓶颈、环保 制约、老船拆解等原因，供给增速有望持续受到约束，形成较低的增长；另一方面，由于 炼厂东移、贸易重构等原因，需求大概率保持较高增长水平。
参考 Hafnia 引用 Clarksons 的预测，预计 2024 年，成品油的航运需求增速将达到 5-7% 左右；同时成品油年供给增长率将以 1.5%-2%的增速下降，在 2024 年跌至-1%以下水平。 两者形成的剪刀差显著。
