四大品牌，三大香型，班底扎实搏长远。
珍酒李渡集团是一家致力于提供以酱香型为主的“多品牌、多香型、多地名酒”的 白酒企业。公司旗下拥有多个子公司，包括酱香型旗舰品牌珍酒、针对次高端及以上 的兼香型白酒李渡，及浓香型产品开口笑和三种香型兼备的湘窖等，分别在贵州、江 西和湖南多地拥有生产基地和辐射全国的营销网络。
公司 21 年之前增长迅速，22 年受疫情影响有所放缓，但保持稳健。公司此前增 长迅速，2021 年营收/净利润增速分别达 111%/98%。2022 年受疫情影响，白酒消费 场景缺失，公司增速出现大幅放缓，分别实现营收/净利润增速 15%/-1%。23H1 公司 实现营收 35.19 亿元，同比增长 15%；非国际财务报告准则下净利润 8 亿元，同比 增长 22%，增长稳健。
分品牌看，珍酒是主要增长引擎，李渡系第二增长曲线。珍酒 2022 年营收 38.23 亿元，同比增长 9.61%，在总体营收中占比 65.3%，作为第一大品牌，继续保持公司 的主要增长引擎地位；李渡作为公司的第二增长曲线，2022 年营收 8.87 亿元，同比 增长 36.45%，占比达到 15.1%；此外，湘窖 22 年实现营收 7.13 亿、开口笑实现 3.39 亿、其他品牌 0.95 亿元。
多品牌、跨香型，珍酒李渡增长着力点较多，在当前市场中具备稀缺性。2001 年起，珍酒李渡董事长吴向东先生先后收购了湘窖酒业、安徽临水酒业、邛崃酒厂、 吉林榆树钱酒业、陕西太白酒业等十余家酒企，并于 2009 年收购了珍酒和李渡，构 筑了具有多品牌整合特性的庞大白酒版图，当前通过全资持股的贵州珍酒控股有限公 司持有集团 81.28%股权。白酒存在较严重的品牌与香型的捆绑认知，由于认知牢固， 确立后难以更改，导致过去白酒品牌逾越香型界限较难，诸多品牌的跨界尝试均以失 败告终。集团产品覆盖范围包括酱香、浓香及兼香，价位带横跨光瓶酒、次高端及高 端，在当前经济与消费充满不确定性的大环境下公司着力点较多，品牌间具有一定风 险对冲能力，作为成长型白酒企业在当前市场中具有一定稀缺性。
现阶段各品牌相对独立，齐头并进，主品牌更成熟后，品牌间协同优势可期。目 前阶段，公司各品牌采取独立管理，销售网络也独立发展，以提高效率和灵活性，同 时避免销售网络复用的问题。尽管表面上看似多品牌可能具有协同效应，但实际业务 中可能带来弊端：1) 销售网络中强可带弱，但弱无法带强，珍酒尚未达到足够大的 规模以拉动其他品牌；2) 公司主打小商策略，单个经销商体量较小，强行复用可能 导致各品牌销售不畅。随着珍酒及李渡持续发展，在各自品牌更为成熟后，多品牌间 的协同互补效应或将带来新的增长。
实控人吴向东先生持股 81.3%，股权结构较为集中。2021 年 9 月，珍酒李渡在 开曼群岛注册成立公司，经过多次股权转让、境内外重组后，截至 2022 年 5 月底， 珍酒李渡以 8 亿美元的价格向 Zest Holdings 配发及发行共计 901.543 万股 A 系列 优先股，持有公司 16.2%股份。截至 2022 年 9 月，珍酒控股和大中华网讯分别持有 珍酒李渡 81.3%和 2.5%股权，其中珍酒控股由吴向东全资拥有。创始人吴向东为珍 酒李渡的控股股东，担任执行董事兼董事会主席。珍酒李渡全资控股旗下子公司湖南 湘窖、金东酱酒、珍酒销售和江西李渡。
公司各品牌间运营上相对独立。从股权上看，珍酒李渡通过全资子公司珍酒酿造， 控制各子品牌。具体来看，珍酒方面，珍酒酿酒为珍酒李渡的境内控股公司，实际运 营上负责珍酒的生产；珍酒销售则负责珍酒的销售和经销工作。珍酒酿酒的下设子公 司江西李渡负责李渡的生产工作；江西李渡销售为江西李渡下设子公司，负责销售李 渡。地产酒湘窖与开口笑方面，珍酒酿酒的子公司湖南湘窖负责湘窖和开口笑的生产； 湖南湘窖销售为湖南湘窖子公司，负责销售湘窖和开口笑。
公司管理团队稳定，经验丰富。珍酒李渡管理团队平均拥有超过 17 年从业经验， 其中创始人兼董事长吴向东更是拥有逾 20 年白酒行业经验和覆盖白酒产业全价值链 的行业知识，曾创立中国知名白酒品牌金六福、创立主要从事白酒销售的公司金东集 团、担任华泽集团董事会主席、创办华致酒行等。集团执行董事兼首席执行官颜涛先 生 2009 年加入集团，销售副总裁朱琳女士 2008 年加入公司，团队合作时间较久， 核心人员稳定，相互信赖。
实控人吴向东先生在白酒行业战绩累累，多年积累有助于珍酒李渡渠道打开。吴 向东先生 1998 年曾与五粮液签订 OEM 代工协议，合作推出“金六福”品牌， 2008 年 底，该品牌完成营业额超 60 亿元，仅次于贵州茅台和五粮液。2005 年，吴向东先生 创立华致酒行，华致酒行 2019 年上市后成为中国第一家酒类流通领域 A 股上市公 司。华致酒行构建了包括华致连锁门店、零售网点、KA 卖场、团购、电商、终端供 应商在内的“毛细血管式”全渠道营销网络体系，积极开展新零售模式，不断加深与终 端消费者的联系，巩固自身市场影响力和行业竞争力。吴向东先生在酒类产业全链条 的操盘管理经验与资源将高效的帮助珍酒李渡加深市场深耕，实现主推大单品的快速 放量。
2020-2022 年公司三费分别共计 6.01/13.46/17.53 亿元，期间费用率合计分别为 25.03%/26.39%/29.93%，整体趋势向上。具体来看，费用率的上升主要系销售费用 率走高所致。2023H1 公司的销售/管理/财务费用率分别为 23%/7%/0.07%。
销售费用方面，23 年之前公司加大广告投放力度、扩充销售团队，带动费用走 高。拆分来看，根据 2022 年的情况，广告开支与员工薪酬占销售费用比重较大，两 者分别占 49.6%和 44.1%。2020-2022 年，公司广告开支加大，从 2.42 亿元增至 6.66 亿元，同比增长 175.2%；2022 年广告开支基本保持未变，同比下降 0.5%。员工薪 酬方面，22H2 公司在疫情之下逆势进行了一次性的人员招聘，销售人员扩招 2000 人。受此影响，2022 年公司的员工薪酬占销售费用的比重从 21 年的 27.5%增至 22 年的 44.1%。23H1 员工薪酬占销售费用比重 47.14%，增长放缓。招新告一段落后， 预计 23H2 开始人员薪酬带来的费用率压力将减轻。
23H1 净利率有所提升，盈利能力持续提升可期。2020-2022 年，受费用投放增 长的影响，公司净利率有所降低，23H1 随着公司上市后费用影响消除，叠加前期的 广告投入与人员费用持续带来营收增长，净利率开始出现回升，23H1 公司经调净利 率同比提升 1.32pct 至 23%，未来盈利能力持续提升可期。
