传统业务持续开拓，中国运营商登上算力、云网快车。
传统业务对比来看：1）5G 建设方面，国内运营商资本开支份额居全球前列，已率先完成 全球最大规模的 5G 网络建设工作，截止 2023 年底，中国移动、中国电信的 5G 套餐渗透 率提升至 80%以上，更大的网络规模和用户规模给国内运营商带来了较强的规模效应，在 此背景下，其资本开支占收比已步入下降阶段。对比而言，全球大部分地区仍处于 4G 到 5G 过渡的建设期，北美主要电信运营商 Verizon、AT&T、T-Mobile 仍在高速拓展 5G 套餐 用户，提升 5G 覆盖率，抢占市场的阶段。2）用户量方面，2023 年中美运营商用户数均实 现平稳增长，且都有宽带用户增量略高于移动用户增量的特点；3）ARPU 方面，从北美运 营商的发展经验来看，电信运营商移动/固网 ARPU 值在中长期呈现出平稳上升的态势，在 行业竞争趋缓、高质量发展的背景下，我们看好国内运营商持续深耕存量用户价值，实现 传统业务平稳增长。
全球仍多处于 4G 到 5G 的建设期。根据爱立信数据，截至 23 年 11 月，全球仅东北亚、北 美地区 5G 覆盖率超过 40%，海湾、西欧地区 5G 覆盖率达 25%，非洲、中东欧、拉丁美 洲其他大多数地区仍处于 10%及以下。爱立信预测，至 2029 年，北美地区、海湾地区、 西欧地区、东北亚地区 5G 覆盖率分别能突破到 92%、92%、85%、79%。爱立信研究指 出，我国对基于 RedCap 技术的新 5G 物联网解决方案有浓厚兴趣，预计 25 年可用范围将 覆盖全国并达到数千万的订阅用户量；在美国 FWA 技术仍是推进固定宽带增长的主要技术， 5G 在企业领域也在持续增长。
我国 5G 基建当先，移动互联网流量持续上行。根据工信部数据，截至 2023 年底，我国 5G 基站总数达到 337.7 万站，同比提升 46%，占移动基站总数的 29.1%，自 2019 年 5G 牌照下发后，2020-2023 年 5G 基站数增长 CAGR 为 117%。5G 建设下我国移动互联网流 量/DOU 快速增长，2023 年我国移动互联网接入流量达 3015 亿 GB，同比增长 15.2%，全 年移动互联网月户均流量（DOU）达 16.85GB/户·月，同比增长 10.9%。
中国移动资本开支领先全球，率先完成全球最大的网络建设，最大的用户数及最大的网络 规模有望带来更高的规模效应。在全球电信运营商中，中国移动的资本开支占有最大份额， 据 IDC 统计，2022 年全球电信运营商合计资本开支约为 3320 亿美元，约 53%投资于无线 网络建设，44%投资于有线网络建设，3%投资于其他。其中，中国移动的资本开支占全球 电信运营商合计资本开支的比例达到 8.8%，位居全球首位，Verizon、DT、AT&T、中国电 信分别占比 6.9%、6.6%、5.9%、4.7%，位居第 2-5 位。
国内运营商：移动、电信 5G 渗透率接近 80%。根据三大运营商 23 年 12 月运营数据情况， 中国移动、中国电信、中国联通 5G 套餐用户数分别达 7.95 亿户、3.19 亿户、2.60 亿户， 同比分别提升 29%/19%/22%，中国移动、中国电信 5G 用户渗透率分别达 80.2%/78.1%， 同比分别提升 17.2pct/9.6pct。
国内运营商积极拓展 5G 商用。截至 1H23，中国移动积极通过 5G 引领数字化转型，累计 拓展 5G 行业商用案例超 2.5 万个，1H23 带动 DICT 项目签约金额 209 亿元，移动面向行 业打造场景化专网，1H23 5G 专网收入达 25.1 亿元，同比+69.7%；中国电信累计 5G 行 业应用项目数达 2.05 万个，新增项目约 6,000 个，全行业超 100 个场景，标杆项目超 1,000 个，5G 应用累计签约金额总值超 210 亿元，同比+92%；中国联通 5G 行业应用累计项目 超 2 万个，5G 专网签约金额达 26 亿元，5G 行业应用签约金额达 62 亿元，虚拟专网累计 服务客户数超 5,800 个，助力 5G 应用从样板间走进商品房。 美国运营商正高速拓展 5G 用户，Verizon 和 T-Mobile 市占率均超 30%。根据 Omdia 数 据，截至 4Q22，美国 5G 用户达 1.15 亿户，同比+76%，其中 Verizon、T-Mobile、AT&T 三家5G用户量分别为4,370万户、3,830万户、3,200万户，市场份额分别为38.0%、33.3%、 27.8%。早期，T-Mobile 凭借移动网优势迅速实现全国性 5G 覆盖，从而在 5G 用户上领先， Verizon 实现全国覆盖的进度较慢，因此前期较为落后，到 1Q22，Verizon 通过推进 C 波 段频谱部署，用户首度超过 T-Mobile 成为第一。
我们认为，对比中美运营商 5G 拓展，国内运营商在 5G 基建上更为完备，5G 用户增长率 已经企稳，渗透率达到 80%的较高水平，而美国运营商目前仍在高速拓展 5G 用户，5G 建 设及渗透仍将成为目前美国运营商 ARPU 及移动收入增长的主题，国内运营商 5G toC 已 较为成熟，未来将继续拓展 5G toB、商用化道路。
美国运营商相继退出云市场。2017 年 5 月，Verizon 宣布将企业云计算及托管服务出售给 IBM，同时也包括云网协同方面的业务，早在 2016 年，Verizon 就停止了公有云上的投入， 并将重点放在企业领域。上述交易后，AT&T 也紧跟宣布了跟 Oracle 的交易，将数千个电 信运营商内部数据库迁移到 Oracle 云 IaaS 及 PaaS，正式退出云业务领域。
究其原因，我们认为美国运营商退出云市场主要基于三点考虑： 1）公有云市场长期竞争力不足。根据 Gartner 数据，2016 年全球云计算市场基本由互联 网/云厂商把持份额，其中亚马逊份额一骑绝尘，达到 44.2%，市场也趋于集中化，2016 年 CR5 提升 7.2pct 至 58.8%，反观美国运营商在退出云市场前的份额，基本可以忽略； 2）投入产出比较低，难以回收投资。Verizon 曾在 2013 年、2014 年财报中披露云业务增 速为 4.6%/2.3%，而在 2015 年之后不再披露，也表明其在云市场开拓受阻，产出较低。对 比来看，Verizon 的投入维持高位，自 2009 年推出云业务开始，Verizon 每年需要花费大量 资金投资数据中心和网络专线建设，并同时收购一些开发云计算、云电视等产品的公司， 其中最大的一笔并购为 2011 年 4 月 Verizon 耗资 14 亿美元收购 Terremark（云服务商）。 我们认为，投入和产出长期不匹配，导致美国运营商企业难以回收云计算业务的相应投资， 甚至入不敷出，长期来看公司希望进行战略转型。 3）战略方向转移，由自运营转向生态合作。在退出云市场之后，AT&T 仍然保持云和网络 融合方面的技术投入，以获取更高的客户解决方案，同时 AT&T 深化与 AWS 等业内领先企 业的合作，通过自建的 NetBond 云生态平台，创建与 AWS 连接的私人和安全网络。双方 还计划开发针对客户的可见的、自动化的和更安全的网络工具，以提升应用性能。目前， AT&T NetBond 云生态系统已经包括 AWS、IBM、Microsoft、Cisco、Oracle 和 VMware 等领先云企业。
国内运营商云高速发展，移动、电信均剑指千亿目标。根据通信世界网 2018 年 3 月 14 日 讯，截至当日，共有 170 家企业获得云服务牌照，而仅中国移动、中国电信、中国联通三 大运营商允许在全国范围内经营云业务。此后，运营商云高速发展。2022 年中国移动、中 国电信、中国联通云业务分别实现收入 503 亿元、579 亿元、361 亿元，同比增速均超过 100%；1H23 中国移动、中国电信、中国联通云业务分别实现收入 422 亿元、459 亿元、 255 亿元，同比增速分别为 81%/63%/36%。中国移动预计在 2025 年移动云收入达到 1,500 亿元，中国电信预计 2023 年天翼云收入超千亿元。 根据 IDC 数据，3Q23 天翼云/移动云市占率分别同比提升 1.4/2.8pct 至 11.6%/8.3%，跃居 第三/第五位，我们认为 2024 年运营商的数字化业务有望打开更多新的增长点，资本开支 结构将进一步向算力侧倾斜。
IDC 业务布局中，美国运营商曾走在市场前列。早在 2006 年 AT&T 斥资 3 亿美元收购 IDC 服务商 Usi 后共整合美国、欧洲和亚洲的 5 个超级 IDC，建立起包含 38 个 IDC 的云服务网 络，并于 2008 年 8 月、2009 年 5 月等相继推出 Synaptic Hosting 网络托管服务、Synaptic Storage 按需存储服务、Synaptic Compute 计算处理服务。Verizon 在 2009 年 6 月推出 CaaS 服务，主要面向大型企业和政府客户，2010 年 Verizon 已在全球 35 个国家拥有超过 200 个传统数据中心。 2017 年后 Verizon、AT&T 相继出售 IDC 业务。2017 年 5 月，Verizon 以 36 亿美元的价 格向 Equinix 公司出售 29 个数据中心，包括纽约、亚特兰大、芝加哥、圣保罗区域。2019 年 1 月，AT&T 宣布完成向 Brookfield Infrastructure 公司出售数据中心托管业务和资产，根 据交易条款，当时已获得 11 亿美元。
我们认为，美国运营商相继推出 IDC 市场，主要系战略化转型，这些公司希望从“重资产” “自运营 IDC”模式转向“轻资产”模式，但它们继续通过与大型云厂商合作以扩大云网 业务影响力。比如 AT&T 与微软结盟，将 AT&T 自身的非网络基础设施计算需求转移到微 软的 Azure 云上，之后甚至宣布将自己的 5G 核心网迁移到 Azure 上；Verizon 与亚马逊 AWS 合作开发 5G 边缘计算业务；T-mobile 和谷歌云合作，将 5G 和边缘计算的力量结合 起来，为企业提供更多拥抱数字化转型的方式。 国内 IDC 市场由运营商长期主导。根据 IDC 数据，2022 年我国数据中心服务市场规模为 1,293.5 亿元，同比+12.7%，其中三大运营商市场份额占比合计为 60.2%，第三方服务商 份额同比+0.5pct 至 39.8%。IDC 认为三大运营商虽然在持续加大算力投资，但是在内部策 略上，更多的开始通过考核把 IDC 业务向云计算牵引。第三方服务商的优势在不断增强， 一是具备一线城市稀缺资源的区位优势；二是随着客户需求向高功率密度机柜进阶，第三 方服务商的高质量机柜资源更符合客户需求；三是随着客户数字化转型的加快，第三方服 务商凭借专业的建设和运营经验，可以更快、更灵活的响应客户需求。我们认为，未来第 三方 IDC 服务商或凭借专业化优势获取半数以上份额，但运营商 IDC 业务仍将维持韧性， 保有可观份额水平。
我们看到，美国运营商如 AT&T 早在 2017 年与 Oracle 的交易中将数千个电信运营商内部 数据库迁移到 Oracle，表明其已无法支撑在大数据业务中的发展，而中国运营商将以大数 据业务为新增量，共同开拓数据要素市场。 三大运营商大数据业务进展顺利。1H23 中国移动大数据业务实现收入 25.6 亿元，同比增 长 56.6%，中国联通大数据业务实现收入 29 亿元，同比增长 54%，中国电信将大数据业 务融于云、5G 业务，亦完成快速拓展。中国移动表示要构建以数联网为核心的下一代数据 要素流通基础设施，加快数据要素市场化进程。中国联通表示已积累海量级大数据实践经 验，如超大规模数据处理400+PB，数据实时处理10,000+亿，并已投入区块链TPS 20,000。 中国电信构建数字化转型服务大平台，包含 14 个重点行业、250+自主研发数字平台。 中国电信打造灵泽 2.0 数据要素平台。解决行业内面临的数据集约共享与安全可信流通等问 题，构建“自研+生态”隐私计算能力的基础底座统一纳管和核心+区域的多级部署能力， 覆盖数据要素生产、加工、审核、上架、订购、交易合约、产品交付、结算支付等全流程， 已与银行、交研院、经信局等多个企事业单位开展合作。
