消费白马竞争力强化，估值具备性价比。
消费分层趋势明显，核心竞争力整体由渠道拉力向产品 力品牌力的推力转变，同时对企业的立体化营销矩阵和 多元化渠道能力提出更高要求，注重渠道效力、供应链 效率和产品阶梯化布局。优质企业精细化运营能力更强， 将持续整合市场。公牛&晨光：行业下行期经营压力增加，加速中小厂商 退出，白马表现更优，如公牛全渠道墙开市占率持续提 升，晨光书写工具线上市占率稳中有升。百亚：国潮崛起，国产二线品牌弯道超车。消费白马估值已经降至历史低位，但经营质量仍持续优 化，ROE稳中有升，估值后续有望修复。
复盘：2018年开始，成长属性让渡周期属性
家居行业兼具地产后周期+消费属性，2022-2023年受双重压制 。 2011-2017，定制板块享受成长属性 。2018-2022，家居板块整体成长性弱化，beta属性主导 。 2018年下行：消费成长属性让渡周期属性，估值明显回落。2020年上行：地产销售和竣工数据上行，修复情绪；5月后疫情迅速得到控制，家居企业业绩逐季向上修复态势明确 。2021年下半年+2022年开始回落：商品房销售下滑，恒大等房企资金链问题爆发；疫情影响下，家居公司业绩持续下修 。 2023年：2-3月地产情绪修复+数据改善；4月后消费力疲软，基本面走弱，估值主要为地产政策博弈。全年行情以地产博弈为主：2023H1家装积压需求集中释放后，家居景气度逐渐走弱，行业整体基本面表现较差；阶段性家居企 业估值改善主要来源于①中报及三季报业绩表现超预期；②地产政策博弈，低估值企业更加受益 。 2024年：市场对2024年竣工的担忧；2023年315高基数下，2024年家居企业315业绩压力较大，行业估值回调明显。
竣工滞后体现+二手房率先复苏，支撑家居需求
新房：前端地产数据有待修复，但家居零售通常滞后竣工2-3个季度，2023年优异竣工表现，有望兑现在家居零售端。 2024年1-2月住宅竣工同比下滑20.2%，住宅销售同比下滑24.8%，表明新房供给端仍有压力，仍需政策呵护 。 2023年住宅竣工同比增长17.2%，但家具社零仅同比增长2.8%，反映家居消费与竣工之间存在滞后，预计2023年优异竣工表现 在2024年将继续兑现在家居零售端。
相较于新房，二手房并不受到供给端的约束，直接反应终端需求的变化，且二手房价格回调较多，2023年二手房交易复苏更 为明显 。二手房价格已经历较为充分回调：受到疫情的影响，2020年以来租房市场明显萎缩，目前约为2018年11月份的90%，但二手房 住宅价格却在2021年中达到峰值；2021年底房价开始下跌，到现在为止下跌了接近20%，二手房价格相较于租金已经充分回调。2023年克而瑞重点30城一手房成交面积1.61亿平，同比减少3.3%，二手房成交面积1.81亿平，同比增长33%，二手房相较于新 房成交改善明显，说明地产支持政策逐渐起效，需求端仍有支撑，只是一手房受到供给约束并未充分体现 。 二手房交易与家装需求的相关性较高，同时相较于新房的交付链条更短，预计将更快传导到家居产业链需求，其中产品标准化程 度高、容易更换的家居品类，更加受益 2023年。
以旧换新政策持续推出，庞大存量需求有望激活
以旧换新及智能化政策催化下，相关赛道有望受益。1）厨卫旧改和装配式卫浴较为领先的公司，推荐欧派家居、志邦家居、索菲亚、海鸥住工、箭牌家居、瑞尔特，如欧派家居通 过大家居战略与厨卫空间改造作切入旧房改造业务，推出两种旧厨焕新模式；志邦家居通过品类开拓、门墙发力、整装布局、拎 包社区等方式挖掘存量市场空间；索菲亚推出系统门窗、卫浴等旧改高频新品类，布局小区社区店；海鸥住工布局装配式卫浴， 大幅提高旧改效率；瑞尔特创新家电渠道，把握存量时代智能马桶与家电消费场景的协同性。 2）受益回收和换新全链路打通的软体家居公司，软体家居产品标准化程度高，随着大件回收问题解决，存量潜力有望激活，推 荐顾家家居、慕思股份、喜临门、敏华控股，如顾家家居推出床垫以旧换新，积极通过抖音、小红书等建立存量市场的品牌认知 。 3）智能化方向，推荐智能卫浴标的瑞尔特、箭牌家居，智能晾衣架标的好太太，存量房时代，产品标准化程度和更换频率更高 的智能家居有望受益。
美欧通胀压力有望缓解，海外需求具备韧性
美国零售渠道库存已回落至中低位，欧洲经济边际企稳，欧美通胀压力逐步缓解，海外需求预计仍具备韧性。
海外消费渠道竞争加剧，国内供应链配套升级
海外新兴社交媒体兴起，营销持续多元化，传统线下渠道竞争加剧 。美国社媒用户数量达到2.7亿人，除了传统的Youtube等平台，Tiktok等新的社交媒体平台快速发展，根据皮尤研究中心数据， 2023年使用Tiktok的成年人占比33%，较2021年提升12pct 。海外消费品企业抓住社交媒体平台流量红利，营销升级，有望实现品牌力弯道超车，改写行业格局 。 线上化渗透率提升，传统线下品牌加速电商和新零售布局，以顺应发展 。 美国线上化渗透率稳步提升，根据美联储经济数据库，23Q2电商零售销售额占比15.6%，较5年前提升5.7pct。海外线上化率提升及营销流量变化，将加剧传统线下渠道竞争，海外优质消费品品牌顺应趋势，领先布局有望加速增长；国 内产能匹配下游客户升级，有望分享下游优质客户高增红利。
利率下降背景下，高股息、低波动品种投资性价比凸显。我们筛选了轻工板块高股息和具备高股息潜质标的（资本开支和资 产负债率下行，现金流稳健增长），包括裕同科技、永新股份、紫江企业、劲嘉股份、慕思股份、索菲亚等企业，其中大部 分为包装企业，主要原因是包装行业格局逐步稳定，优质企业率先完成资本开支布局，进入稳定增长期 。从三个维度进行潜在高股息标的筛选：1）2021-2023Q1-3经营现金流净额/净利润持续大于1；2）2022年资本开支 低于2020年；3）2023Q3末资产负债率低于2022年。
