政策打开国内外市场需求，公司具有核心竞争力。
2023 年水泥产能增长放缓，全球市场保持稳定。据 On Field Investment Research 调 查，2023 年全球水泥行业产量增长放缓。其中北美地区水泥需求整体下降 2%，欧洲、中 国全年产量下降，印度水泥销量持续攀升，中东和北非地区、东南亚需求下降，蒙古、埃 塞俄比亚等国家水泥需求增长明显。
全球水泥市场保持分化，发展中国家增长潜力较大。据 On Field Investment Research 预测，2024 年，1）在新兴市场，预计中国水泥产量将下降 5%，其他发展中国家将增长 4%，印度将增长 7%，中东和非洲将增长 3%。2023 年，墨西哥和巴西（略有增长）比南 美其他国家情况较好。2）在成熟市场，预计 2024 年水泥产量将下降 2-3%。预计北美比 西欧韧性更强，西欧预计下降 5%。综上，预计在印度、中东和非洲的推动下，2024 年 （不包括中国）全球需求预计将增长 2-3%，整体产量略有上升。 市场分化催生不同发展机会。1）发达国家是存量市场：成熟市场国家受脱碳政策影 响，绿色低碳改造需求持续释放，将为公司发展带来持续增长机遇；目前境外约有 2400条 水泥熟料生产线，20 年以上生产线占比近 70%，存量老线技改市场空间较大。2）发展中 国家是增量市场：部分新兴市场国家经济增速较快，受益于基建和房建的快速发展，区域 水泥需求旺盛，水泥行业仍然处于快速发展阶段。 区域结构性机会仍存。公司核心经营区域包括非洲、中东、南亚、东南亚等区域市场， 伴随城镇化发展与人口增长红利，水泥需求仍有较大增长空间，据麦肯锡预测，到 2025年境外每年仍有 200-250 亿水泥 EPC 增量市场空间。我们认为公司能够把握住区域性发展机 会，看好海外工程业务稳健增长的潜力。
中国建材集团作为我国建材工业唯一央企和建设“一带一路”的排头兵，借助一带一路 的平台快速发展。“一带一路”建设为国有企业高质量发展提供了开放合作平台，有助于国 有企业开拓国外市场、提高国际合作水平。当前已经有 150 多个国家、30 多个国际组织签 署共建“一带一路”合作文件，共建“一带一路”合作展现出广阔市场前景。2023 年中国建材 集团董事长周育先提出“利用 10 年左右时间“在海外再造一个中国建材”，在集团战略发展目 标下，中材国际进一步实现外延式增长为大势所趋。
中材国际定位是中建材集团国际化的“先锋官”，中材国际作为工程技术服务板块的重 要平台。公司在境外核心经营区域包括非洲、中东、南亚、东南亚等新兴市场，直接受益 于一带一路沿线国家的快速发展，根据中国建材集团公众号，公司属地用工比例超过 60%， 海外市场与人才资源深厚，已协同多家兄弟企业出海投资，有望持续获取投资收益、工程 项目、长周期运维订单等。近年来，中材国际协同北新建材、中材科技等兄弟单位抱团出 海发展，通过“前期调研协作+参股投资+工程建设保障”的方式参与了电池隔板、风电叶片、 纸面石膏板、硅酸钙板、骨料、海外仓等多项产品的海外投资项目。 打造基础建材联合出海共同体。2023 年 12 月中材国际和天山股份对天山股份全资子 公司中材水泥以现金方式增资 82.32 亿元，其中中材国际增资 40.86 亿元，增资完成后， 中材国际持有中材水泥 40%股权。中材水泥作为中国建材集团基础建材板块专注于国际化 的投资运营管控平台，在境外已投资赞比亚工业园、蒙欣水泥生产线、尼日利亚骨料生产 线项目。
持续受益于集团资源协同。根据公司公告，后续中材水泥在发展过程中所涉及的技术、 装备、工程、运维等服务，将在同等条件下优先选择中材国际提供服务。此外，2023 年中 材水泥的水泥熟料产能约 300 万吨，根据公司公告，2023 年公司营业收入 8.71 亿元，归 母净利润 1.57 亿元，归母净利率 18.03%，运营状况良好，看好中材水泥与公司及集团协 同出海的合作模式，加快实现上下游产业延伸发展。公司此次增资中材水泥，是受益集团 资源整合优势的体现，不仅能够与中材水泥进行业务协同，同时也有望获取投资收益。在 集团战略发展目标下，中材国际有望进一步实现外延式增长。
国内水泥新增机会有限，老线技改为主要发力方向。从新增需求来看，根据中国水泥 网大数据研究院《2023 年水泥市场运行总结与分析》预计，2023 年至 2025 年，水泥需求 降幅平均每年在 2%-3%之间。由于国内水泥需求大幅萎缩，价格持续下行，水泥企业恢复 投资意愿仍然不强，新增水泥整线 EPC 机会有限。从老线改造方向来看，在“双碳”与“双控” 政策共同作用下，密集政策出台对水泥产线整改提出要求，产业转型升级需求迫切。从国 家层面来看，促进清洁生产是大势所趋，是淘汰落后产能的一种方式，同时，有助于行业 落后产能出清，维护市场健康发展。从企业层面来看，提高能效是应对当前政策及资金压 力的最优方式，催生出老旧产线技改、减量置换的需求。技术改造项目单体投资较低、建 设周期短，是达到清洁生产快速可行的方式。 我们假设运营 10 年以上的生产线逐步进入改造周期，我们通过公司已签约的两个技改 项目投资额及产能来估算投资强度，约为 60 亿元/吨。根据公司公告，截止到 2022 年底， 全国新型干法水泥生产线累计共有 1572 条，其中运转 10 年以上的线占比 80%。经过我们 测算，2023-2025 年技术改造可贡献产值约 116 亿元/年。
脱碳政策催生国外技改需求。截至 2021 年 12 月全球已有 136 个国家和地区承诺碳中 和，成熟市场国家现有存量生产线面临改造，目前境外约有 2400 条水泥熟料生产线，20 年以上生产线占比近70%，存量老线技改市场空间较大。从实际签约来看，2023年公司相 继成功签约欧洲两条工业化应用的全氧燃烧熟料线工程项目，欧洲市场受脱碳政策影响， 存量技改订单活跃，未来仍存在订单获取机会。
装备平台蓄势待发，增长潜力可期。伴随 2023 年合肥院重组及公司装备平台搭建完 成，我们认为装备业务未来具备增长潜力，核心原因如下： ①装备业务竞争力增强：弥补公司在粉磨装备、烧成装备、环保设备等方面的不足， 整合资源在多个装备领域具备绝对的领先优势，助力公司增强自身装备业务的核心竞争力； 搭建统一的装备平台，加快构建“产品+服务”系统解决方案业务模式，与公司内部属地化经 营协同发展； ②海外收入具备提升空间：水泥装备销售与整线 EPC 项目、技改 EPC 项目紧密相关， 现阶段水泥装备销售主要面向①境外市场为主的整线 EPC 项目需求，②国内水泥行业转型 升级带来的技改 EPC 项目需求，③以及存量装备运维的备品备件需求。据麦肯锡预测，到 2025 年水泥装备全球市场规模预计每年约 350-400 亿元。若按照公司 2023 年装备业务收 入测算，水泥装备全球市占率约 20%，相比水泥 EPC 业务全球市占率 65%。2023 年装备 境外收入占比提升至 25%，我们认为，装备业务收入具备较大提升空间，其中境外收入提 升将会是装备业务主要增长动力。 ③外行业收入前景广阔：由于设备使用场景和制造工艺原理的相通性，水泥行业相关 装备技术经过改进后能够应用于固废处置、新能源、冶金等其他行业。公司现有核心装备 已成功向水泥外行业拓展，目前粉磨装备、环保装备、输送与计量装置等装备已进入冶金、化工、电力、钢铁、煤炭等行业，如立磨产品在水泥行业外收入已达约 50%。我们认为， 公司的设备应用范围逐步拓宽，未来公司外行业收入提升仍有较大空间。
新兴市场技术缺乏，海外水泥运维生产线需求扩大。公司的水泥运维业务聚焦海外， 非洲、中东、东南亚等“一带一路”沿线国家，特别是一些经济快速发展、水泥生产线快速 增加的国家，由于缺乏先进管理经验与技术工人，对水泥生产线运维服务的需求将持续扩 大。全球水泥熟料生产线存量规模较大，考虑到设备使用寿命限制和替换材料升级需求， 售后和备品备件市场规模可观。据麦肯锡研究预测，未来 5 年备品备件及运维服务市场规 模将保持稳定，预计每年 400-450 亿元。若按照 2023 年公司水泥运维业务收入 41 亿元计 算，市占率约为 10%，若对标工程业务全球市占率，提升空间广阔。
国内绿色矿山政策催生矿山运维需求。由于国家对矿山开采安全、环保方面的要求日 益严格，政策不断推动绿色矿山建设，矿山设备向智能化、节能化方向发展。大、中型矿 山业主在缺乏相关专业技术和设备的情况下，倾向于雇佣经验丰富、专业能力突出的公司 协助开展矿山开采服务。矿山运维市场主要聚焦国内，据麦肯锡研究分析，到 2025年国内 水泥石灰石和骨料矿第三方工程运维市场规模预计每年约 280-300 亿元，若按照 2023 年 公司矿山运维业务收入 65 亿元计算，市占率约为 23%，若对标国内水泥工程市占率，具 备较大提升空间。 中材矿山业绩全方位稳健提升。公司旗下矿山运维主体中材矿山在运维业务上具备竞 争优势，从中材矿山的经营情况来看，2023 年中材矿山营业收入 91.66 亿元，同比增长 25.94%；净利润 6.83 亿元，同比增长 20.04%，业绩指标全方位实现稳健提升。公司未来 有望持续拓展海外市场，且有望切入其他品类矿的运维市场，未来随着收入规模提升，看 好运维业务带动公司整体盈利能力持续改善。
