市场对于北京人力成长性、确定性的预期差大。
产品线完善+服务能力优质的综合性龙头。北京人力（FESCO）前身成立于1979年，是国内首家人力资源服务机构，亦是体量最大的综合性人服企业之一。公司主营人事管理、薪酬福利两大传统业务+业务外包、招聘及灵工两大新兴业务，已经形成了完善的产品矩阵及优质服务能力，综合实力居行业头部。
人事管理、薪酬福利为两大传统业务。传统业务借助FESCO品牌，立足于北京、拓展至全国。人事管理业务以基础人事管理为主（社保公积金代缴）、劳务派遣为辅，均按人按月收费。薪酬福利业务提供薪税管理、弹性福利、健康管理三大模块，收费以按人数/按具体合同金额收费。
业务外包、招聘及灵工为两大新兴业务。FESCO旗下合资FA公司重点发力外包，公司的业务外包属广义灵工，可对标科锐国际的灵工业务；而招聘及灵工业务里的灵工类似狭义灵活用工（零工、互联网平台用工、实习），用工需求短频快，人资公司对于灵工员工承担更少的责任与风险，招聘则包含猎头、RPO两部分。
外包业务维持高景气，毛利率低、毛利增势较强。2019-2021年业务外包营收占比均维持80%以上，且逐年持续提升；同期外包营收年复合增速高达29.3%，为公司营收增长的核心驱动。FESCO外包业务由于其按全额法确认收入，毛利率较低（3%左右），但毛利仍维持快速增长，2019-2021年外包业务毛利CAGR达17.7%，2021年外包毛利润占总体毛利润比例达26%。
人事管理营收占比低、增长稳健，贡献主要毛利。2021年人事管理业务营收占比仅5%，毛利贡献高达50.3%；其毛利率高达83.1%，大幅领先于其他业务。人事管理业务为公司的发家业务，体量相对较大，历史增长较为稳健。
实控人为北京市国资委。2023年5月，上市公司（原北京城乡）以资产置换及发行股份方式收购 FESCO 100% 股权。此交易为同一控制下资产置换，交易完成后，北京国管仍为公司控股股东，持股比例由34.23%上升至49.23%；北京市国资委仍为公司实控人。
携手全球巨头Adecco合资成立FA，市场化进程提速。FESCO于国内人服行业率先进行国际化实践；2010年，FESCO携手Adecco成立国内第一家中外合资人力资源服务企业——上海FA，至今已在上海、浙江、重庆、深圳、苏州等地成立了11家由FESCO控股的FA区域公司，其中多数公司由FESCO持股51%、Adecco持股49%。
FESCO历史业绩增长稳健，主营的传统人事管理业务历史稳中有进。以FESCO为品牌的北京总部历史业绩稳健增长，FESCO北京总部传统人事管理业务盈利贡献高于北京人力集团整体，公司人事管理业务历史稳中有进。
FESCO业务管理属性强，招聘属性弱，经济波动对业绩增长影响较小。FESCO历史业绩增长稳健，在于其外包业务管理属性更强、招聘属性弱，带招聘的业务占比低，因此业务韧性更强，可适当抵御经济波动；因此2023年经济疲软，对其业绩增长影响亦较小。
FESCO未来增长驱动来自于：1）上市后考核更积极、展业更激进；2）代理转外包驱动增长。
上市后考核更积极下，传统业务渗透率有望持续提升。 FESCO起家于人事管理业务，深耕40+年，品牌强；2023年伴随FESCO重组上市、国企改革持续推进，未来总部对业务人员考核或更积极，业务人员展业或更激进，驱动传统业务开拓更多新客户。
代理转外包是行业大趋势，外包服务费高于代理。传统第三方代理（社保公积金代缴）附加值低、行业价格内卷严重，代理转外包本质是提升在单一客户内部的渗透率，目的是通过为客户提供更多增值服务，以获取更高服务费。
FA：主营外包，大客户驱动历史营收强劲增长
FA：主业从事外包业务，大客户驱动历史营收强劲增长 。 FA提供通用外包、专业外包、国际人才外包等多种外包服务，外包业务为其增长的最核心驱动。
大客户集中度高，业绩增长与大客户业务相关性强：2021年前五大客户营收占比36.98%/同比提升2.92pct，前五大客户分别为华为/贝壳/飞鹤/阿里巴巴/上海禹璨（拼多多旗下多多买菜）。
FA历史营收复合高增，主要受大客户外包人数快速增长驱动。在所有FA合资公司中，上海FA体量最大，2020-2022年营收、归母净利润CAGR分别为52.1%/12.3%，历史营收复合高增主要受大客户外包需求增长驱动；
据FA官网介绍，1）客户A（某世界领先的ICT公司）：FA服务其外包员工33000+人，月度为其招聘近800人，外包人头净增速度明显快。2）客户B（国内互联网标杆企业）：自FA 2023年承接服务以来，客户外包人数增加 155%，目前已达3000人，预计全年达到10,000人，一年内外包人数净增高达2倍。
FA：未来外包业务成长性优秀，大客户增长势头明显快
华为及其生态链释放庞大外包用工需求。华为及其生态链蓬勃发展，手机、汽车、出海等多方向孕育商机，细分岗位众多，有望持续释放庞大的用工需求。
阿里分拆1+6+N组织架构，每项垂直业务均有望贡献增量外包需求。23年3月阿里进行“1+6+N”架构重组，即在集团之下，分拆6大业务集团和多家业务公司，各垂直业务独立经营、并拥有完整的公司架构，分拆后每项业务均有望贡献增量外包需求。
FA拥有外资Adecco赋能，充分市场化；叠加FESCO本土先发优势，外包业务长期增长基础稳固。通过战略合资合作，Adecco外包实践经验、全球服务网络、先进的市场化管理机制深度赋能FA；同时，融合FESCO自身品牌效应、本土服务网络、庞大且优质的客户资源等先发优势，FA外包业务长期增长基础稳固。
