国内电力熔断器龙头，海外+800V 打开增长空间。
熔断器产品系列丰富，具备多重性能优势。公司熔断器产品系列丰富，现拥有 70 余 个产品系列、8000 多种产品规格，规模效应优势显著，新品类激励熔断器、智能熔断器 已形成500VDC和1000VDC两大平台等系列产品。公司电力熔断器产品性能可靠一致， 为国内领域质量体系及产品安全认证最为齐全的企业之一。典型产品在满足基础性能要 求的同时，多项重要性能指标表现更为优异，如分断能力更大、覆盖应用场景更广，可 靠性高、机械结构强度余量充足、额定电流可选择范围更大、过载及冲击电流耐受能力 更强，在新能源汽车、新能源光伏及储能、通信等细分市场形成对主要国际品牌竞争对 手的技术优势，得到客户及市场广泛认可，为国产化替代夯实基础。
自主开发关键工艺设备，技术专利国内行业领先。熔断器整体行业规模偏小，专业 化设备厂商少，而应用领域广泛，产品种类规格繁多，结构类型和尺寸变化多，造成熔 断器厂商很难选择到合适的现成工艺设备。公司自主进行关键设备和工艺的开发以满足 制造工艺要求，降低生产成本、提升产品一致性，包括专用精密熔体加工模具、熔体焊 接机、M 效应材料加工机、振动灌砂设备、灭弧介质处理设备、灭弧介质固化设备、装 配机、检测机等，以及半自动和自动化生产线。公司技术专利国内领先，截至 2023 年 12 月，公司拥有 281 项国家专利，包括 64 项发明专利、213 项实用新型专利、4 项外观 设计专利，与熔体结构相关的有效专利数量 63 项，有效专利数量及申请趋势均处于国 内领先水平。
熔体选用铜银熔方案，提升自动化生产水平，进一步降低成本。熔体是熔断器的核 心，其一般由铜带、银带、铜银带复合材料制成，而熔体关键特性主要取决于材质选用 与熔体狭颈设计。公司不断优化材料结构，自 2019 年起加大应用铜银熔方案替代银熔 方案，前者更利于自动化生产，经相应熔体狭颈设计改进后，两者在产品关键性能上无 明显差异，部分铜银熔体产品在分断能力、短路保护速度、机械强度方面能够优于银熔 体产品。此外，公司自动化生产水平不断提升，2019 年投建 6 条自动化生产线，其中 4 条用于新能源汽车市场，2020 年新建 4 条用于新能源汽车市场的自动化生产线，2021 年公开发行募投的智能电气产业基地建设项目，进一步提升公司自动化生产水平。随着 产销规模扩大、自动化水平提升，规模效应将逐步显现，叠加材料结构的优化，未来公 司产品成本将进一步降低。
新能源产品定制化属性强，公司采用直销方式为主，开发周期领先外资品牌。新兴 市场对产品开发周期提出较高要求，尤其新能源汽车、新能源光伏等因其自身产业发展 和产品更新速度快，其对上游供应链适配部件的开发周期、定制化需求、产品迭代要求 日益提升。公司对重要客户采用直销方式，直接与客户沟通，能够精准把握、快速响应 客户需求，向客户提供优质的应用设计、产品选型、交付速度、技术支持服务，从而提 升客户满意度，可达到 3-6 个月开发新品、6-12 个月批量交付，对比外资品牌厂商新品 开发周期大幅领先，加速国产化替代浪潮。
凭借技术+成本优势，积累优质客户资源。凭借技术创新、产品设计、质量管控、 供应管理等方面的优势，公司在新能源汽车、新能源风光发电及储能、通信、轨道交通 等市场领域与众多国内外龙头厂商建立了稳定合作关系，积累了优质客户资源群体。在 新能源汽车领域，公司国内深度绑定宁德时代、比亚迪、广汽、理想汽车、小鹏汽车、 吉利汽车等头部厂商，国际批量供应特斯拉（M3 和 MY）、戴姆勒、上汽大众等知名车 厂；在新能源光伏领域，公司成为华为、阳光电源、锦浪科技和上能电气的主力供应商； 在新能源储能领域，公司主要客户为宁德时代和阳光电源；在通讯领域，公司积累了华 为、维谛、中恒电气、动力源、台达电子等优质客户；在轨道交通市场，公司终端用户 已涵盖中国中车、纵横机电和 GE Transportation 等大客户。
实现定制化、柔性化生产，产能利用率较为饱和。公司主要采用离散型生产方式， 生产线由一系列不连续工序构成，在不同工序，产线员工操作相应自动化、半自动化或 手动设备进行生产，具备较强的定制化、柔性化生产能力，拥有全面丰富的产品规格， 能够满足下游的多样化需求。公司 2018-2020 年熔断器总产能 725/1305/1439 万只，其 中电力熔断器 534/854/917 万只，熔断器总销量 794/1240/1324 万只，其中电力熔断器 592/832/889 万只，产能利用率 106%/102%/97%，产线利用率较为饱和。2021 年募投的 智能产业基地于 2020 年投产，达产可实现熔断器产能 1574.36 万只/年，进一步提升产 品交付能力，扩大公司的规模效应优势。我们预计公司 2023-2025 年熔断器销量 4054/5219/6822 万只，同增 52%/29%/31%，其中电力熔断器销量 3714/4792/6174 万只， 同增 56%/29%/29%。
加速海外市场布局，提升全球品牌影响力。在国际市场，公司已进入特斯拉、戴姆 勒等供应链。公司依据国际市场变化，2023 年在日本、新加坡设立全资子公司，在泰国、 美国设立孙公司，进一步拓宽海外市场布局。其中，泰国孙公司投资总额 4200 万美元， 美国孙公司投资总额 200 万美元。此外，公司在泰国设立海外生产制造基地，作为在海 外布局产能的首次尝试，为后续出海服务全球客户打下坚实基础。海外项目毛利率预计 整体优于国内，随着海外营销体系和供应链网络的完善，公司有望进一步打开海外市场， 进而提高全球熔断器市场占有率。
重要海外项目取得阶段性进展，预计 24-25 年开启放量。2023 年 10 月 26 日，公司 发布公告称收到德国某头部车企纯电平台新车型项目全球独家定点的高压产品 （1000VDC）C 样订单以及低压产品（70VDC）B 样订单，并已收到本项目的定点通知 书、签署正式合同，并收到 C 样和 B 样订单。该订单的取得表明该项目已取得重要的阶 段性进展。定点项目的签约金额预测根据销量浮动为 9~12 亿元人民币。本次公司赢得 新一代高电压平台的传统熔断器（EV fuse）、激励熔断器（Pyro fuse）及激励闭合器（Pyro closer）项目全球独家定点，在众多国际品牌中脱颖而出，进一步彰显公司产品高品质、 高性能的优势。目前，公司已经跟海外众多车企签订 5~10 年的 800V 平台车型长期订 单，预计 2025 年开始 SOP，项目毛利率更优。
激励熔断器进度领先，随着 800V 车型大量推出，预计开启快速增长。2018 年，公 司通过 IATF16949 质量体系认证，与特斯拉、上汽乘用车、上汽通用等整车厂商建立合 作关系，并开始研发激励熔断器。2019 年，公司 500V 激励熔断器开启小批量生产，用 于客户测试样品，并进入戴姆勒供应链体系。2020 年，公司激励熔断器开始小批量应用 装车，并逐渐实现批量生产，并与上汽大众等厂商展开前期合作。此外，公司 750V、 1000V 激励熔断器和智能熔断器处于开发测试阶段，整体产品进展行业领先。2021 年 /2022 年/2023 年 H1 公司激励熔断器实现收入 0.04/0.15/0.19 亿元，随着 800V 车型的大 量推出，激励熔断器预计开启快速增长，产品技术壁垒相对更高，盈利水平预计优于电 力熔断器。
智能化拉动 eFuse 新需求，公司未来有望突破。2023 年 6 月，公司与上海石雀及其 他有限合伙人拟签署《上海石雀麒麟创业投资合伙企业合伙协议》，该基金主要投资于 汽车电子、传感器产业链、生物医药、半导体、新能源等行业的未上市企业股权，闲置 资金可投资于银行存款、银行理财、货币基金等现金管理工具。该基金目标规模为不超 过 2 亿元，公司拟以自有资金认缴出资 2000 万元，或开启 eFuse 等新产品研发布局。 公司凭借与特斯拉深度合作关系，叠加传统电力熔断器的优势，未来有望在 eFuse 等新 产品取得突破。
