中国战机第一股。
公司隶属于中国航空工业集团，是我国战斗机整机制造龙头，被誉为“中国歼击机 的摇篮”。据公司官网，1948年，公司前身东北航校机务处第五厂成立。2017年， 通过重大资产出售、发行股份购买资产和募集配套资金借壳中航黑豹，实现核心军 工资产整体上市。2018年，公司在上交所挂牌上市，正式更名为中航沈飞。2022年， 公司收购吉林航空维修有限责任公司60%股权，同时向吉航公司增资2亿元，本次交 易完成后，公司持有吉航公司77.35%股权并成为其控股股东。2023年，参股沈阳飞 机设计研究所扬州协同创新研究院，促进公司“研、造、修”一体化发展。公司经过 70余年的发展，成为集科研、生产、试验、试飞、维修与服务保障为一体的大型现 代化飞机制造企业，是我国航空防务装备的主要研制基地，在航空防务装备领域具 有较强的核心竞争力和领先的行业地位。
公司主营业务通过全资子公司沈阳飞机工业集团有限公司开展，主要产品包括航空 防务装备。航空防务装备以歼击机为主导产品。2023年公司主营业务中航空产品占 比99.36%，公司航空产品业务主要覆盖两大板块： （1） 军用飞机整机业务：中航沈飞为我国高端战斗机的研制生产基地，被誉为“中 国歼击机的摇篮”，据公司官网显示，当前公司旗下沈飞公司战斗机型号主 要包括歼-11、歼-15、歼-16等。 （2） 维修与服务保障业务：公司于2022年控股吉林航空维修有限责任公司开展维 修业务，主要涉及航空防务装备及发动机、机载部附件修理以及零备件制造， 构建了面向航空防务装备全寿命周期的维修体系。
中国航空工业集团为公司实际控制人。截至2024年3月31日，公司控股股东及实际 控制人为中国航空工业集团有限公司，直接持股65.84%。公司旗下子公司众多，其 中核心的两家子公司为沈阳飞机工业（集团）有限公司和吉林航空维修有限责任公 司，分别开展航空防务装备制造业务与飞机维修业务。
受益于航空装备需求不断增长和盈利能力改善，公司营收及净利润稳步提升。公司 营收从2018年的201.51亿元增长至2023年的462.48亿元，CAGR为14.85%；归母净 利润从2018年的7.43亿元增长为2023年的30.09亿元，CAGR为26.25%。根据2023 年年度报告，公司2023年实现营业总收入462.48亿元，同比增长11.18%，实现归母 净利润30.07亿元，同比增长30.47%。
沈飞公司营收占比占九成以上，控股吉航维修延伸产业链。2021-2023年，沈飞公司 实 现 营 业 收 入 339.90/407.15/453.37 亿元， CAGR 为 15.49% ， 实 现 净 利 润 16.38/22.35/29.60亿元，CAGR为34.4%，营收占比为99.71%/97.88%/98.03%，净 利润占比为96.57%/96.96%/98.43%。中航沈飞于2022年收购吉航维修，目前持股吉 航维修77.35%的股份；2023年度吉航维修实现营业收入9.66亿元，净利润0.09亿元，分别贡献了整体营业收入的2.09%与净利润的0.30%。
阶段性剥离亏损业务，聚焦核心战斗机主业。2018年12月，公司以0.24亿元的价格 向航空工业集团协议转让其所持有的贵飞公司2.07%股权，贵飞公司主营业务为教 练机、航空零部件等，截至2018年4月30日，贵飞公司资产净额为-3.08亿元，净利 润为-1.13亿元；2020年12月，公司以2.45亿元的价格向沈飞企管协议转让其所持有 的沈飞民机32.01%股权，沈飞民机的主营业务为民机及其零部件的设计生产，此前 沈飞民机在2018-2020连续三年处于亏损状态且亏损趋势逐渐扩大。随着民机、教练 机等亏损拖累业务的剥离，公司有望聚焦歼击机等核心主业、优化资源配置，进一 步提高业绩水平。我们认为，民机业务的亏损为暂时情况，随着我国民机建设持续 推进，尤其是C919大飞机项目批产节奏有望加速，沈飞民机经营情况有望逐步改善。
公司毛利率稳中有升，盈利能力进一步改善。2019-2023年公司毛利率逐步改善， 2023年毛利率为10.95%，同比增长1.00pct。根据2023年年度报告，2023年净利 率（归母净利润/营收×100%）为6.51%，较2022年的5.6%提高约1.11pct，盈利 质量进一步提升。我们认为公司持续推动降本增效相关措施，同时受益于未来飞机 总装单位的规模经济效应提升，公司盈利能力有望进一步提升。
公司期间费用率总体呈下降趋势，提质增效持续推进。2023年公司期间费用率为 3.69%，同比上升0.41pct，其中销售/管理/财务/研发费用分别变动0.01/0.02/- 0.07/0.33pct，期间费用率相较于2019年下降了0.27pct，其中管理费用率下降显著。 公司不断加大技术研发投入力度，提升核心竞争力。2023年公司研发支出9.76亿元， 同比增长31.89%，占当年营业收入的2.11%。2019-2023年公司研发支出年均复合 增长率34.96%，占营收比重自0.92%上升至2022年的2.11%。据公司2021年年报， 2021年公司全年申报专利同比增长66%，获评航空工业及省部级科技成果、专利奖 16项，公司核心技术能力不断加强。
公司生产、技术人员占比超九成。 根据公司2023年年报，公司员工总计16296人， 其中生产人员10142人，占比62.24%，技术人员4720人，占比28.96%。公司在数字 化制造技术应用、复合材料应用、飞机设计技术、航空技术装备工程等领域拥有国 家级企业技术中心、工程应用中心、钛合金加工省级实验室，并与多所高校产学研 合作密切，建有沈飞-大工复杂结构高性能制造联合实验室、沈飞-东大高性能铝合金 应用研究联合实验室、沈飞-南航飞机智能装备联合实验室，设有院士工作站和博士 后工作站。
根据公司日常关联交易预计公告，2024年公司预计日常关联交易总金额预计达 610.6亿元，较2023年实际值增长10.05%。其中，向关联方购买原材料、燃料、动 力等2024年预计金额246.23亿元，较2023年实际值增长12.04%。关联交易增长可以 促进不同业务部门之间的合作和整合，提高资源利用效率，实现业务优势互补，从 而增强公司整体竞争力；可以实现资源共享，包括人力资源、技术资源、生产设备 等，降低生产成本，提高效率，增强公司盈利能力；公司可以获取外部创新资源，包 括技术创新、产品创新、市场创新等，推动公司创新发展，保持竞争优势。
公司实施十年期股权激励计划，提升公司内生动力。2018年10月，公司发布《A股 限制性股票长期激励计划（草案修订稿）》，长期激励计划的有效期为10年，分期 实施，每期激励计划的有效期为5年，每期激励计划实施的间隔期为3年（36个月）。 2018年11月，公司发布《关于向A股限制性股票激励计划（第一期）激励对象授予限 制性股票的公告》，向本次激励计划向80名董事、高级管理人员、管理及技术骨干 授予限制性股票317.1万股，授予价格为每股22.53元。第一期股权激励条款兑现情 况远高于解锁条件。第一期股权激励考核期为2020~2022年，考核标准为2019年， 目前三年解锁条件已全部达成，目标年净资产收益率分别不低于6.5%/7.5%/8.5%， 实际为10.10%/14.59%/14.86%；净利润复合增长率分别不低于10%/10.5%/11%， 且不低于对标企业75分位水平，实际为18.17%/41.14%/31.67%；EVA指标完成情况 达到中国航空工业集团有限公司下达的考核目标，且△EVA大于0。
开展第二期股权激励，提振公司经营效率。2023年3月，公司发布《向A股限制性股 票激励计划（第二期）激励对象首次授予限制性股票的公告》，向本次激励计划224 名首批激励对象授予限制性股票786.1万股，授予价格为每股32.08元，激励对象人 数较上一期增长了180%，除去董事和高级管理人员，对上市公司经营业绩和持续发 展有直接影响的管理和技术骨干增加到了213位。第二期股权激励考核期为 2024~2026年，考核标准为2021年，解锁条件为：（1）可解锁日前一会计年度净资 产收益率分别不低于14.2%/14.5%/14.8%，且不低于对标企业75分位水平；（2）可 解锁日前一会计年度较草案公告前一会计年度（2021年）的净利润复合增长率不低 于15%，且不低于对标企业75分位水平；（3）可解锁日前一个会计年度EVA指标完 成情况达到集团公司下达的考核目标，且△EVA大于0。本期解锁条件中净资产收益 率的解锁条件分别较上一期提高了7.7pcts/7.0pcts/6.3pcts，净利润复合增长率的解 锁条件分别较上一期提高了5.0pcts/4.5pcts/4.0pct。本期股权激励计划相比一期股权 激励要求更高、激励对象覆盖面更广，彰显了公司对于未来业绩持续增长的信心。
根据公司第二期股权激励计划对于净利润的要求测算，三个解除限售期对应的2024- 2026年的净利润分别需要达到25.80/29.67/34.12亿元。我们认为公司的股权激励计 划有望充分调动公司管理层及骨干员工积极性，进一步推动公司盈利能力成长。 公司公告2023年度定增方案预案，拟募集资金总额不超过42亿元，用于加强能力建 设、补充流动资金以及偿还专项债务等。2023年12月26日，公司发布2023年度向特 定对象发行A股股票预案，本次募集资金拟投向六个项目，分别是：（1）沈飞公司 局部搬迁建设项目，项目投资、募集资金投入分别为86.36/19.22亿元（以下同）； （2）复合材料生产线能力建设项目，4.86/4.86亿元；（3）钛合金生产线能力建设， 3.55/3.55亿；（4）飞机维修服务保障能力提升项目，4.37/3.93亿；（5）偿还专项 债务项目，1.00/1.00亿元；（6）补充流动资金项目，9.44/9.44亿元。
我们认为，产能周期是需求周期的侧面印证，是企业中期生产函数的体现。军工需 求的偏计划性、政府采购为主等特性，决定军工企业无论是基于军方对供应链可靠 性要求，还是最小化资金成本角度，对产能投入的计划性均较高，在配套地位核心、 供应核心装备的相关环节或者公司体现更为明显，长期产能的投入和释放，可同时 体现下游装备需求的扩张。定增预案公告指出，本项目实施后，公司将进一步扩大 航空防务装备科研生产规模，并将受益于我国武器装备建设需求增长带来的广阔市 场空间。
