仍有较大的下沉潜力。
截至 2023 年底，瑞幸已进入中国 368 个城市。其中自营门店覆盖了全国 76 个城市（主要为相对高线和大型的城市），而加盟门店覆盖了全国 292 个城 市（主要为相对低线和中小型的城市）。
根据中国《2020 中国人口普查分县资料》，中国目前有超大城市（城区常住 人口 1000 万以上）7 个，特大城市（城区常住人口 500-1000 万）14 个，大 城市（城区常住人口 100-500 万）84 个。另外，中国有 135 个中等城市（城 区常住人口 50-100 万）和 443 个小城市（城区常住人口小于 50 万）。我们 推断，瑞幸目前虽然已经进入了大部分中等规模以上的城市，但对于小城市 的渗透尚有较大的空间。 根据国家统计局数据，中国低线城市（三线及以下）的人口约占中国总人口 的 2/3，但现制咖啡店在低线城市的渗透率依然非常低。尽管瑞幸的加盟门 店目前已拓展至 292 个城市，但总的加盟门店数目前仅达到 4,466 家，也就 是平均每个城市仅有不到 16 家门店。而瑞幸直营门店（集中在高线市场） 平均每个城市有超过 120 家门店。可见瑞幸加盟门店在低线市场的渗透率 依然有很大的提升空间。
我们认为，瑞幸不仅是中国现制咖啡行业的领导者，同时也扮演着中国现制 咖啡市场开拓者的角色。瑞幸在全国的扩张对现制咖啡文化在低线市场的 传播和教育将起到积极的影响，从而帮助和推动现制咖啡在中国低线市场 的渗透率与普及率持续上升。 同时，随着低线城市咖啡文化的逐渐兴起，瑞幸作为中国国产现制咖啡第一 品牌，也是最早入驻低线市场的玩家，将凭借其较强的品牌力、亲民的品牌 形象、有创意的产品和高性价比的价格，更快地占领消费者心智，从而创造 利润。 截至 2023 年，瑞幸在国内的门店数达到了 16,218 家（包括 10,598 家自营 门店和 5,620 家加盟门店）。管理层计划在 2024 年继续在高线城市对门店数 进行加密，同时加速在低线城市的扩张。公司目标到 2024 年底总门店数超 过 2 万家。
中国现制咖啡行业整体的市场规模依然在扩张，低线城市的渗透率仍在提 升。尽管如此，中国现制咖啡行业已出现明显的产品内卷和价格竞争现象， 尤其是在大众价格带市场。 过去两年，以库迪为代表的新进入者以极低的价格（低至 8.8 元/杯）迅速 扩张并抢占大众价格带现制咖啡市场。在中低线城市，库迪视瑞幸为直接竞 争对手，并在开店选址策略上紧贴瑞幸。
为了应对库迪带来的价格竞争，瑞幸从 2023 年 4 月开始实行低价政策，推 出 9.9 元促销活动。这导致其 3Q23 的门店经营利润率环比与同比皆出现明 显下滑。
然而，和库迪相比，瑞幸的先发优势以及成功的市场营销策略使得瑞幸在消 费者心目中的品牌力和认可度更高。这为瑞幸带去更高的用户粘性和转化 率。而且，瑞幸相较竞争对手有更丰富的产品结构、更高效的运营流程、更 完整的供应链、更完善的会员体系等。这些都能为瑞幸带来更强的盈利能力。 基于其在品牌力和运营管理上的优势，瑞幸在加大促销力度之后，总体来说 依然维持着合理的盈利水平。
反观库迪，公司主要还是以低价竞争以及通过加盟模式大幅快速扩张的策 略为主，但无论在品牌定位、产品研发、市场营销以及运营管理等各方面都 尚在摸索阶段。我们认为库迪目前的商业模式可基本类比 2020 年之前的瑞 幸，盈利能力不确定性较高，可持续性较差。若加盟商长期无法实现盈利， 终将导致大规模闭店潮的来临。 瑞幸早期的发展路径已经告诉我们，非理性的低价促销可能会带来短期快 速的规模扩张，但却对建立长期的品牌忠诚度帮助甚微。当企业或加盟商的 资本无以为继的时候，品牌玩家最终还是要回到商业的本质：产品的研发、 品牌力的打造以及盈利能力的提升。 长期来看，我们判断非理性的烧钱促销将逐渐淡出大众现制咖啡市场，整体 细分行业的价格将逐渐回归到相对更理性的水平。价格战的终结将为瑞幸 打开利润率进一步扩张的空间。 另外，我们认为大众价格带的现制咖啡玩家未来将出现明显的分化，而市场 也将出现整合。作为现制咖啡大众价格带的头部玩家与绝对领先者，瑞幸大 概率将在整合过程中获利，并抢占更多的市场份额，巩固自身的领先地位。
2023 年 4 月，瑞幸在新加坡开出了它在海外的第一家门店。而截至 2023 年 底，瑞幸在新加坡的门店数已达到 30 家。由此可见，瑞幸在海外的扩张速 度非常快。 我们认为，海外现制咖啡市场依然停留在较为早期的阶段，整体竞争格局相 对较为稳定。消费者对于奶茶化的咖啡产品接触并不多，对于咖啡产品在口 味和品牌营销方面的创新要求不高。 和中国市场一样，瑞幸在海外市场同样有机会扮演破局者的角色，从而改变 消费者对现制咖啡饮品的观念。 然而，瑞幸在海外市场的扩张速度很大程度上取决于瑞幸的定价策略以及 海外消费者对瑞幸品牌以及产品的接受程度。目前看来，瑞幸在海外市场并 未采取低价策略，而是积极主动对标星巴克，抢占高端市场。 虽然我们认为瑞幸在海外市场有较大的扩张机会，但不确定性也相对较高。
