竣工需求延后带动全年量价回升。
23 年玻璃行情前低后高，交楼蓄水池带动下半年量价回升。23H1 行业 在 22 年底大范围产线冷修后开启高位去库存，23Q2 保交楼需求开始放 量，叠加纯碱/燃料成本下移，5 月开始全行业盈利修复至盈亏平衡线以 上。7 月中旬玻璃下游开启“金九银十”备库，行业库存进一步由 6 月 底的 5300 万重箱降至 8 月底 4000 万重箱，进入 9 月后旺季整体需求偏 温和复苏，但玻璃低库存和纯碱价格的跳涨支撑了玻璃价格的持续提升， 浮法白玻价格从 8 月底约 2000 元/吨提价至 9 月底 2200 元/吨，整体 23H2 玻璃实现了量价齐升。 复盘 2023 年浮法玻璃价格-库存走势，具备两个特点：1）年内需求温和 复苏，体现在玻璃需求通常在旺季前表现较好，而在进入真正旺季后反 而平淡；2）玻璃库存（包括厂库和社库）保持较低位置，体现了供给端 心态变化，无论是厂家还是加工/贸易商对做库存都变得更为谨慎。
24Q1 玻璃延续强盈利确定性，但节后接单强度同比偏弱。24Q1 玻璃延 续了 23H2 低库存、高盈利态势，3 月复工后厂家库存低于同期 25%，同 时根据卓创玻璃行业平均吨毛利仍在 300-400 元/吨，盈利能力仍在历史 中枢偏高位置。但到 3 月底以来，实际复工订单偏弱，玻璃厂库累积价 格回落，预计 24Q2 开始玻璃盈利环比有所走弱。 头部企业保持领先盈利弹性，信用缺失下大企业的接单优势放大。从 23 年到 24Q1 加工厂接单情况看，大厂订单要明显好于小厂，小加工厂受 到产业链信用收缩影响更加严重。信义、旗滨等头部玻璃企业保持领先 的产销率和浮法玻璃盈利，且大企业在向下游深加工和光伏玻璃领域转 型的力度更强，有望为 24 年盈利提供多元化支撑。
23H1 需求启动叠加中游补库，去库提价，企业盈利快速浮上水面。3 月 上半月快速去库启动初期由贸易商、期现商率先提货， 3 月下旬后去库动力由库存位置仍较低的加工厂带动，华东、华南等主销区的产销持续 保持在平衡水平及以上。到 4 月底玻璃库存降至 4080 万重箱，较高点 下降 43%，同时全国玻璃均价提升至 2100-2200 元/吨，较底部提升约 400 元/吨，带动企业盈利快速修复。5 月以来受到节假日以及局部降雨天气 影响，市场交投略有放缓，但因为同期纯碱价格亦从 3000 元/吨高点回 调至 2000 元出头，因此 5-6 月玻璃盈利仍保持较好水平。 7-8 月在低社库水位上，开启旺季前补库。5-6 月浮法玻璃行业进入淡季， 期间主要以消化社库为主，进入 7 月中下旬在极低社会库存水平上开启 旺季备货，补库由贸易商领头，加工厂因为资金问题补库相对谨慎，7-8 月补库节奏比起前几轮补库而言相对有序可控，因此整体 7-8 月浮法玻 璃厂家库存从 5310 万重箱降至 4027 万重箱，玻璃价格从 1943 元/吨随 着去库稳步提升至 2124 元/吨。
23Q4 到 24Q1 行业在低库存环境下基本维持了价格的平稳。由于厂家对 后市信心同样偏弱，因此 23 年下半年以来厂家主动去库诉求增强，23Q4 直到 24 年春节前玻璃厂库一直保持在 3000 万重箱上下，低于往年同期 库存水平 40-50%，根据卓创全国玻璃均价保持在 2100 元/吨左右。 24 年 3 月以来，随着下游复工启动，玻璃订单强度弱于同期，叠加春节 期间库存有所累积，截至 3 月底库存已升至去年同期水平，玻璃均价回 落至 1900 元/吨。
随着盈利修复，复产产能体量仍偏大。23 年全行业新建+复产产能日熔 量达到 26165t/d，冷修产能在 13660t/d，供给净增加 12505t/d，目前玻璃 总在产产能仍在 17 万日熔量以上（21 年行业景气高点产能最多达到 18 万日熔量）。整体供给释放快于预期主要有几个因素导致： 1） 盈利快速修复带来复产窗口：随着 23 年 4 月底提价后，5 月行业盈利突 破盈亏平衡线，根据卓创截至目前浮法玻璃平均吨毛利仍有 300-400 元， 亏损企业明显减少； 2） 行业供给粘滞性仍在：2022 年 6 月行业开启大规模集中冷修，根据我们 统计 22 年 6-12 月行业冷修产能达到 21320t/d，其中约 11000t/d 产能已 经于 23 年重新点火复产，约 9000t/d 产能未能点火复产，且基本以高成 本、小规模产线为主。整体来看，22 年至今产能出清的粘滞性仍在，一 方面是长期运行的大企业点火复产不受行业周期影响，另一方面二三梯 队企业追赶 23 年旺季也导致复产高于预期。
纯碱为代表的原燃料成本中枢有望在 24 年逐步下行。纯碱方面，23Q4 开始伴随着天然碱产能释放，纯碱价格中枢高位回落，截至 24Q1 华东 重碱价格回到 2050 元/吨，比高点回落约 1000 元/吨。
成本优化带来的盈利能力改善是否能留存在玻璃企业仍由玻璃供需决 定。24 年 3 月开始玻璃复工后价格有所回落，但由于纯碱价格回落更为 明显，因此 24Q1 仍保持较好的盈利确定性。但中长期看玻璃价格仍主 要由玻璃本身供需决定，后期在总产能供给高位下，交楼蓄水池对竣工 支撑的韧性决定了现有盈利的持续时间有多长。
