一体化能源龙头迎周期上行大浪潮。
截止 2023 年底，公司拥有煤炭保有资源量 325.8 亿吨，煤炭保有可采储量为 133.8 亿吨， 均居行业首位。公司目前拥有六大矿区：神东矿区、准格尔矿区、胜利矿区、宝日希勒矿 区、 包头矿区以及新街矿区。其中核心资源位于神东和准格尔矿区，神东矿区是世界首个 2 亿吨级现代化大型煤炭生产基地，矿区的补连塔煤矿是世界最大的单井煤矿；准格尔矿区 的黑岱沟矿是我国最大的露天煤矿。公司众多煤矿埋藏浅、煤层较厚、地质构造简单，开 采成本较低。
近年来公司通过核增与收购方式使得产能得到稳步提升，目前共拥有产能约 3.5 亿吨。2022 年，公司黄玉川、青龙寺、神山煤矿合计 460 万吨/年产能核增获批， 2023 年，保德煤 矿产能由 500 万吨/年核增至 800 万吨/年，李家壕、胜利一号露天矿等煤矿产能核增申请 工作有序推进。目前公司正在推进对国家能源集团所持大雁矿业 100%股权和杭锦能源 100% 股权收购的相关工作。待相关项目顺利投产并完成收购后，预计合计新增产能 2,070 万吨 /年。此外公司内蒙古新街台格庙矿区仍在待开发中，目前已取得新街台格庙北区及南区的 探矿权证，矿区保有资源量 108 亿吨，总设计产能规模为 6200 万吨/年。公司在 2023 年度 报告中已表示将在 2024 年开工建设新街一井、二井，预计将在 2027/2028 年投产，合计 产能 1,600/年。
在公司的煤矿资产中，大部分为千万吨级煤矿，而在产能超 2000 万吨的 6 座大型煤矿中 4 座为露天优质煤矿。露天煤矿因煤层较浅，相比井工煤矿开采难度小、开采成本低。得益 于产能体量大且低成本露天煤矿占比高，公司自产煤生产成本一直以来维持在行业较低水 平。2011-2021 年间吨煤生产成本维持在 150 元/吨内，自 2022 以来受人工成本上涨影响， 单位生产成本有一定上移，但仍处于行业成本曲线最低端的水平，仅高于资产全部为露天 褐煤的电投能源。 中国神华作为国内第一大煤炭企业，除了销售自产煤炭之外，公司也充分利用运输网络优 势，自有矿区周边、铁路沿线从外部采购煤炭，用以掺配出不同种类、等级的煤炭产品后 统一对外销售。但相较于毛利率较高的自产煤（22/23 年毛利率为 50.7%/46.6%），外购煤 毛利率较低（仅为 3.2%/2.4%），对公司煤炭板块整体毛利率有一定影响（36.5%/32.3%）。 随着公司自产煤产量的提升，以及公司对提质降本增效的重视，预计销售结构将继续优化， 为煤炭板块利润率带来一定的提升空间。目前公司外购煤销量占比已从 2022 年之前的约 35%水平下降至近两年 26%的平均水平。
电力是公司的第二大产业板块。截止 2023 年底，公司控制并运营的发电机组装机容量 4,463 万千瓦，其中燃煤发电占比约 97%，为 4,316 万千瓦；燃气发电 95 万千瓦、 水电 12.5 万千瓦、光伏发电 39.5 万千瓦。公司电厂除了有分布在神东矿区、 宁东矿区以及宝 日希勒地区的坑口电厂之外，华北地区电厂主要集中于大秦铁路沿线、朔黄铁路沿线，南 方电厂主要集中于航运线以及港口运输辐射地区。 2023 年公司湖南岳阳项目 （2×1,000MW）和广东清远一期项目 （2×1,000MW）陆续投运，发售电量继续提升。公司全年完成总售电量 199.75 十亿千瓦时，占同期全社会用电量 92,241 亿千瓦时的 2.2%。目前公司仍有在建及待建的电力项目，未来电力装机仍有提升 空间。包括广东惠州热电二期燃气热电项目，江西九江电厂二期扩建工程，广东清远电厂 二期扩建工程，广西北海电厂二期扩建工程，河北定州电厂三期扩建热电工程，河北沧东 电厂三期扩建工程，合计装机容量 9,440 兆瓦。 从公司的售电结构来看，2023 年市场交易电量达 194.56 十亿千瓦时，占总售电量的比例 上升至 97.4%。2021 年 10 月，在国内多地出现用电紧张煤炭短缺的背景下，国家发改委 发布《关于进一步深化燃煤发电上网电价市场化改革的通知》，将市场交易电价上下浮动范 围由分别不超过 10%、15%，调整为原则上均不超过 20%，并且高耗能行业不受 20%限 制，浮动范围的调整扩大了用电紧缺时的电价上移空间。
电力业务依托其煤电一体化、区位优势，整体发电效率及成本具备较强竞争力。得益于公 司的自有煤炭资源优势，公司发电用煤中自产煤占比较高，基本保持在 80%水平。2023 年 公司发电分部耗用公司内部销售的煤炭量占发电分部耗煤总量 9,380 万吨的 78%。中国神 华的单位燃煤电力成本中煤炭占比约 70%-80%，公司可充分受益于其自产煤的低成本优势。 尤其是在煤价上行趋势期间，公司自有煤炭较大程度的缓解了电厂原料成本上涨压力。同 时公司在煤电一体战略下，机组利用小时数远高于全国平均水平。2023 年公司燃煤发电机 组平均利用小时数达 5,221 小时，比全国 6,000 千瓦及以上电厂燃煤发电设备平均利用小 时数 4,685 小时高出 536 小时。此外公司积极推动绿色低碳清洁发展， 燃煤发电机组 100%实现脱硫脱硝，常规煤电机组 100%实现超低排放，同时公司持续深化煤电机组“三 改联动”，2023 年公司燃煤电厂平均耗标煤 300 克/千瓦时，创历史新低。低煤耗加持下公 司燃煤机组更具成本优势。
公司拥有包括铁路、港口以及航运在内成熟的综合性运输网络，衔接了上游生产地与下游 消费地区的运输，实现了产运销的高效协同。铁路方面，公司作为中国第二大铁路运营商， 形成了“晋陕蒙”煤炭基地的环形辐射网、“神朔—朔黄线” 西煤东运大通道以及环渤海 能源新通道黄大铁路，总铁路营业里程为 2,408 公里。港口方面，公司拥有包括黄骅港、 天津煤码头在内共计 2.7 亿吨吞吐能力的码头。公司 2023 完成装船量 2.56 亿吨，其中黄 骅港装船量 2.1 亿吨，是我国西煤东运、北煤南运第二大通道的重要出海口，为增产保供提 供保障。航运方面，公司拥有船舶总载重量 213 万吨，航线覆盖黄骅、天津、秦皇岛等主 要港口，2023 年航运货运量 1.5 亿吨。
受益于一体化的业务体系，公司在实现盈利相对稳健的同时一直坚持高比例现金分红政策 回馈股东，公司自上市以来平均分红率达 60%。高于行业平均的 45%（申万煤炭开采行业） 即使在行业大幅亏损的 2015 年，公司仍实现了 161 亿元的净利润以及 40%的分红率。公 司独有的“煤电路港航化”一体化能源业务模式具有攻守兼备特性，使其在能源周期波动 下仍可实现盈利相对稳健。公司目前现金流充裕稳定，公司资产负债率保持在较低水平且 还在持续优化，在碳中和背景下资本开支或较为有限，未来高分红具备可持续性。此外， 2024 年，国务院国资委将对中央企业全面实施“一企一策” 考核，将全面推行上市公司 市值管理考核。市值管理考核有望进一步推动央企控股上市公司强化价值管理，包含公司 在内的“中特估” 央企估值或有潜在的提升驱动力。
