公司复盘：专注造就车灯龙头。
星宇股份创立于 1993 年，2007 年完成股改，2011 年 2 月在上交所成功上市。公司专注 于汽车车灯的研发、设计、制造与销售，是我国领先的汽车车灯总成制造商和设计方案提 供商之一。 公司自上市以来，即便经历了 2018-2020 年国内汽车销量连续三年下滑的行业下行周期， 以及汽车电动化、智能化等行业大变革，公司始终稳扎稳打，实现了收入持续正增长，穿 越了行业周期，展现出公司优秀的经营管理能力。
公司主营产品主要包括车灯类产品（含前照灯、后组合灯、雾灯、日间行车灯、室内灯、 氛围灯等）、三角警示牌、控制器等产品。具体来看： 车灯类产品 前照灯：其作用是提供车辆前方的照明，确保夜间行车安全 。后组合灯：后组合灯包括尾灯、倒车灯、制动灯、后转向灯和反射器等。其用途 为警示车辆后方的道路使用者，或在某些场合提供照明。 外饰氛围灯：营造氛围的辅助用灯，有助于提升品牌调性以及打造差异化外观设 计。 雾灯：雾灯分为前雾灯和后雾灯，用于汽车在能见度低的情况下在行驶中照亮前 后方道路。 其他小灯：包括顶灯、门灯、行李箱灯、阅读灯、踏步灯、发动机舱灯等。 三角警示牌：由塑料反光材料做成的被动反光体，在停车检修或发生意外事故时使 用。 控制器：公司于 2021 年推出的新产品，它的功能为与负载灯具进行 LIN 通讯，完 成点灯指令的传达，并通过 CAN 对灯具故障进行管控。
1）配套自主品牌起家，奇瑞是早期基盘客户。奇瑞是公司早期最重要的客户之一，2007-2008 年配套奇瑞的收入占总收入比例均超过 53%，2009 年，随着一汽大众放量，公司来自奇瑞的收入占比下降明显。总体来看， 2007-2019 年公司配套奇瑞的收入保持稳中有升的趋势，但奇瑞收入占比持续下降。
2）受益合资品牌销量持续提升，开启高速成长之路。2009 年，一汽大众国内销量同比增长 34.1%，公司受益于一汽大众销量高速增长，全年 来自一汽大众的收入突破 1 亿元，占公司总收入比重由 2008 年的 11.39%提升到 2009 年 的 20.5%。随着一汽大众销量持续提升，公司来自一汽大众的收入快速攀升，其中，2019 年，公司来自一汽大众的收入达到 20.69 亿元。2013-2019 年，一汽大众收入占比始终保 持在 30%以上。另外，上汽大众和一汽丰田等合资品牌也对公司成长助力较多。2019 年， 公司来自上汽大众和一汽丰田的收入占比分别为 9.12%/10.29%。但近年来，一汽大众、 上汽大众、一汽丰田等合资品牌销量逐渐走弱，合资品牌在公司的收入占比或持续下降。
3）突破豪华品牌，彰显实力进阶。2014 年，公司高端客户开拓取得实质性进展，顺利获得奥迪 SUV 后组合灯开发项目，且通过了德国宝马供应商评审。2019 年公司在高端客户领域再下一城：新增客户德国戴姆 勒。随着公司不断对豪华品牌实现突破，公司产品已得到全球头部主流主机厂的认可，公 司全球化配套潜力逐步显现。
4）拥抱新势力，开启新篇章。2016 年，公司客户方面拓展了蔚来汽车，正式开启了与新势力车企的合作。目前，在新 势力客户方面，公司已覆盖蔚来、小鹏、理想、赛力斯及某国际知名新能源车企等客户。 我们认为，公司顺应汽车电动化大变革潮流，积极拥抱主流新势力车企，来自新势力客户 的收入占比或不断提升。
公司在稳固与已有客户关系的基础上，持续拓展新客户，不断突破合资、外资以及主流新 势力的供应体系，顺利实现了自主+合资+豪华+新势力车企的完整覆盖，充分体现了公司 锐意进取的经营理念以及较为前瞻的战略眼光。随着新能源汽车渗透率的继续提升，公司 来自不同客户的收入结构或将出现较大变化。
国内方面：公司国内生产基地集中在江苏常州、吉林长春、广东佛山等地，选址主要考虑就近配套客户，降低运输成本，增强产品竞争力。其中，常州基地产能持续扩充，目前智 能制造产业园模具工厂、智能制造产业园五期项目正在建设中。模具工厂投产后可以提高 模具自制率，降低产品成本；产业园五期项目投产后可以增加星环灯和格栅灯各 50 万只/ 年的产能。
海外方面：塞尔维亚产能逐步释放、“落子”北美进一步完善全球化布局。公司在积累了 配套宝马、奥迪、大众等欧洲品牌在国内合资公司的项目经验后，为了拓展全球业务，满 足国际客户的业务需求，公司于 2019 年投资 6000 万欧元在塞尔维亚投资建厂。塞尔维 亚基地规划产能为前大灯 100 万只/年，尾灯 300 万只/年，小灯 170 万只/年。自 2022 年 开始，来自欧洲主机厂的项目进入了批产阶段。2023 年塞尔维亚星宇全年实现营业收入 1.1 亿元，产能稳步释放。公司在 2023 年注册成立了墨西哥星宇和美国星宇，此举为进 一步完善海外布局奠定了良好基础。
收入方面：穿越行业周期，始终保持正增长。公司自上市以来收入始终保持正增长，虽然 2018-2020 年连续三年国内汽车产销量下滑，但公司通过客户拓展、产品品类升级等措施 有效穿越了行业的下行周期，2016-2020 年收入 CAGR 高达 21.62%。2021-2022 这两年 受一汽大众等主要合资客户销量下滑影响，公司收入增速有所放缓；但 2023 年，由于奇 瑞客户和新势力客户的销量表现较为亮眼，公司收入增速重回 20%以上，达到 24.3%。 2024Q1，公司实现营收 24.12 亿元，同比+25.47%，随着问界、理想等新能源客户的整 车销量不断走强，我们认为公司营收有望继续保持较高增速，或开启下一轮成长周期。 利润方面：连续多年利润增速超过收入增速，短暂承压后修复明显。
伴随收入规模增长， 2016-2020 年公司归母净利润保持高速增长态势，CAGR 达 34.93%，利润增速高于收入 增长。2021 年归母净利润首次出现下滑，同比下降 18.12%，主要是公司产品原材料价格 上涨、人工及制造成本增长以及研发投入增多等多方面因素影响。2022 年，受收入增速 进一步放缓影响，利润端继续承压，归母净利润同比微降 0.85%。但 2023 年，公司归母 净利润为 11.02 亿元，同比+17.1%，利润端实现了大幅修复。2024Q1，公司实现归母净 利润 2.43 亿元，同比+19.23%，延续了利润修复势头。
利润率及现金流方面：利润率相对稳定，经营性现金流净额波动较大。2016-2020 年，公 司毛利率和净利率持续提升，主要系：1）高毛利的 LED 车灯项目放量；2）精益生产提升了生产效率，运营成本降低。2021-2024Q1 年，随着公司收入增速放缓，毛利率和净 利率也有所下滑。经营活动现金流量净额近年来波动较大，我们认为或主要与整车竞争加 剧后整车客户付款账期变长相关。
费用及研发投入方面：期间费用率保持稳定，研发投入持续增加。2018-2024Q1，公司期 间费用较稳定，2022 年期间费用率达到 10.6%，为近年来新高，主要是研发费用率上升 较多所致，2022 年研发费用率达到 6.3% (2021 年为 4.9%)。 公司出于长期发展考虑，坚持大力投入研发，不断加强新技术开发与应用，尤其是在 DLP 前照灯、车灯控制器以及智能数字格栅等新产品上投入较多。2023 年公司研发费用达到 6.1 亿元，创近年新高，但由于收入规模增长较快，2023 年研发费用率同比 2022 年有所 下降。
