百货零售与三凤桥稳健，医疗健康高成长。
（1）公司百货零售板块的核心业务是无锡大东方百货，作为传统零售 业态，我们认为该项目有两条较好的优势，让项目能够持续保证竞争 力。 1.区位，无锡大东方百货地理位置优越。该项目处于无锡中山路商圈核 心位置，周围还有百盛、恒隆、八佰伴顶尖商场集聚，无锡城核心主干 地铁 1 号线、2 号线交汇于此。核心区位让大东方百货在早年成为无锡 市的高端品牌集聚地。爱马仕(Hermès)曾在大东方百货开出无锡首店， 后撤柜。高端精品品牌 Gucci、Cartier、BVLGARI、FENDI、LOEWE、 Burberry 曾经都汇聚于此。
2.品牌持续迭代能力。周边商场项目增多，新项目逐步崛起后，大东方 依然保持较好竞争力的原因在于商场内店铺的持续迭代。突出体现是， 大东方百货持续做品牌迭代，楼内可以看到一些品牌的江苏省或无锡市 首店。
（2）超市业务，探索中前进。 超市业务目前主要包括无锡本地的百业超市和湖北 7-eleven 便利店。 百业超市是扎根无锡的社区百货超市，单店面积在几百平至一两千平不 等，近年已逐步开始收缩，关停业绩下滑亏损门店，截至 24Q1 运营 3 家门店。 湖北 7-eleven 便利店扩张速度较快。2018 年 7 月公司获得 7-Eleven 便 利店业务在湖北省的独家经营权，并于 2019 年在湖北开出 12家门店。 此后便利店数量持续扩张，截至 24Q1期末，公司的 7-Eleven便利店营 业 39 家（其中自营 8 家，加盟 31 家）。
（3）财务数据：百货零售收入毛利保持相对稳定。收入方面，百货零售板块中，核心为大东方百货收入。自 20 年调整收 入确认方式后，大东方百货收入占比一直保持在 75%以上。21 年后， 大东方百货收入出现下滑的原因是疫情以及大楼内部门店的装修升级改 造。
毛利率方面，大东方百货按自营（自采自销）与联营（门店收租）区分， 2020 年起会计准则更改，联营不再以门店 GMV 形式计收入，而以纯租 金形式记收入，故联营毛利率为 100%，自营毛利率 10%左右。超市业 务的毛利率持续提升，23 年已达 25%，主要得益于对亏损门店的持续 调整以及 7-Eleven 加盟店数量持续增加。
三凤桥生产的三凤桥酱排骨是无锡三大地方标志性特产之一，其烹制技 艺被列为首批江苏省非物质文化遗产目录。
（1）三凤桥品牌深耕本地，以餐桌熟食、礼品性食品、餐饮三种业态 经营。
公司的三凤桥板块，覆盖从三凤桥食品生产到销售终端的全链条。围绕 三凤桥老字号，公司打造的产品聚焦三个方向： 1.公司的餐桌熟食业务主要是销售即时熟食产品，通过公司自营的街边 门店（面积多在 100 平以内）直接销售给本地居民。截至 24Q1，公司 共有食品专卖店共有 44 家门店，其中直营店 39 家、加盟店 5 家。 2. 公司的礼品性食品业务，生产包装食品，通过线下与线上渠道销售， 三凤桥品牌走出无锡，满足顾客土特产礼品购买的需求。 3.打造餐饮品牌，目前公司有“三凤酒家”、“三凤桥•客堂间”两个餐饮品 牌。截至 24Q1，公司在无锡市布局 1 家“三凤酒家”，2 家“三凤桥• 客堂间”。
（2）财务数据：礼品性食品销售成新增长点，新工厂投产降低利润率。 23 年，公司三凤桥板块疫后恢复良好，板块收入 2.22 亿，同比增 34%。 其中，礼品性食品收入 0.98 亿，同比增 53%，成为新增长点。毛利率 方面，餐桌熟食、礼品性食品、餐饮都已经恢复至 40%以上。 净利润方面，公司新的三凤桥食品工厂于 2022 年投产，产能扩张的同 时导致固定成本有所增加。因此 2022 年后，三凤桥的利润率下滑。
（1）两年时间完成两家医院+三家儿科连锁门诊布局。“均瑶医疗”2020年成立，成为大东方的医疗健康板块。21-22年持续 收并购。目前旗下资产包括两家医院（沭阳中心医院、金华联济医院） 以及三家儿科连锁门诊（健高儿科、知贝医疗、雅恩健康）。均瑶医疗 两年内共计耗资 6.38 亿元，实现医疗板块布局。根据 23 年年报，公司 医疗健康业务已覆盖全国 25 个城市。
（2）财务数据：收入增速快，整体毛利率有待提升。医疗健康板块收入增速较快，24Q1继续保持高增速。21、22年完成两 家医院与三家可连锁门诊收购后，23 年是第一个完整年份。23 年，大 东方的医疗健康业务实现收入 26.24亿元，同比增 17%，已经占大东方 全部收入的 74%。24Q1 医疗健康收入同比增 20%，持续保持高增速。 健高儿科是整个板块的核心，收入或还在加速。整个均瑶医疗体系中， 最重要的板块是“围绕儿童全成长发育的医疗服务”，即健高儿科+知 贝医疗，其中核心品牌是健高儿科。 23 年“围绕儿童全成长发育的医疗服务”板块实现收入 22.58 亿元，占大 东方医疗健康收入的 86%。根据收购时披露的财务信息，健高儿科 21 年收入17.04亿，知贝医疗21年收入0.26亿元，合计收入17.30亿元， 结合 23 年收入，21-23 年的年化收入增速 14%。
受健高儿科毛利率低拖累，医疗健康板块毛利率整体维持低位，有待 提升。 23 年医疗健康板块毛利率 6.90%，低于百货零售与三凤桥板块。毛利 率较低的原因是，收入占比最高的健高儿科毛利率低，拉低整体毛利率。 “围绕儿童全成长发育的医疗服务”23 年毛利率 5.46%，低于“专科特色 的综合医疗服务”/“特需儿童康复”两个板块 23 年 14.90%/22.10%的毛利 率。 健高儿科的收入结构中药品占比较高，药品在零售环节本身毛利率较低。 未来的核心看健高儿科能否在保持收入高增的同时，从药品销售为核心 的医疗机构向儿科医疗服务转型，并随之提升毛利率。 24Q1，医疗健康的整体毛利率 7.52%，同比增 0.45pct，毛利率同比改 善。
