优质资源遍布全球，“五环归一”打造成本优势.
1.1. 资源布局扩张：近年布局向周边及国内回归，降低地缘政治风险
为降低地缘政治风险，公司近 3 年新增并购向周边及国内回归。公司近年并购分 3 阶段：1）2015-2016 年，公司先后完成了卡莫阿铜矿 49.5%股权并购和科卢韦齐铜矿权 益增持，完成了在刚果（金）的铜矿布局。2）2018-2019 年，公司先后收购博尔铜矿和 Timok 铜金矿，将其铜板块扩展至塞尔维亚。3）2020-2023 年，公司进行了三个方向的 重要布局——其一，为平衡地缘政治风险，铜矿布局回归国内，收购了西藏巨龙铜矿及 朱诺铜矿 50.1%/48.6%的权益，形成了西藏-刚果（金）-塞尔维亚 3 大区域铜布局；其 二，加深金品种布局，先后收购武里蒂卡、奥罗拉、罗斯贝尔金矿；其三，进军锂矿行 业，收购“两湖一矿”项目。
中国铜、金、锂对外依存度高，布局回归可打造自主性优势。公司主营的金和铜， 以及获得大量资源的锂中国总储量和产量之间都存在较大差距，三者储量/产量分别为 4%/11%，3%/9%，8%/15%。另一方面，中国铜/金/锂对外依存度分别为 71%/63%/64%。 皆处于较高水平。综上，国内大部分矿企面临较大的供给风险，故公司布局回归可打造 相对于国内大部分矿企的自主性优势。
截止 2023 年，公司铜矿山三大区域塞尔维亚、刚果金及中国矿产铜产量比例分别 为 23%、32%及 42%，布局整体较为均衡。截至 2023 年公司矿产铜产量为 101 万吨， 主要来自刚果金的卡莫阿、中国西藏巨龙及塞紫金三大矿山，其产量 2023 年分别为 18/15/14 万吨，yoy+18%/34%/25%。
公司 2023 年铜矿权益资源量为 7456 万吨，储量 3340 万吨，储量与资源量占比 45%，未来潜力可期。1）品位角度，公司高品位矿前三为卡莫阿卡库拉铜矿、科卢韦齐 铜矿及阿舍勒铜矿，储量品位分别为 3.9%/2.7%/1.7%。2）权益资源量角度，前三铜矿 为丘卡卢佩吉铜金矿、卡莫阿卡库拉铜矿及巨龙铜矿，分别为 1969/1920/965 万吨，占 公司总资源量 65%。3）储量/资源量角度，公司 5 座铜矿均不到 50%，包括卡莫阿卡库 拉铜矿、丘卡卢佩吉铜金矿，未来增长潜力可期。
公司 2023 年金矿权益资源量为 2998 吨，分布较为分散，储量 1148 吨，储量与资 源量占比 38%。1）品位角度，公司高品位矿前三为武里蒂卡金矿、水银洞金矿及海域 金矿，储量品位分别为 7.2%/5.1%/4.4%。2）权益资源量角度，前三铜矿为丘卡卢佩吉 铜金矿、诺顿金田及海域金矿，分别为 443/356/247 吨，占公司总资源量 35%。3）储量 /资源量角度，公司 5 座铜矿均不到 50%，包括卡莫阿卡库拉铜矿、丘卡卢佩吉铜金矿， 未来增长潜力可期。
1.2. 铜资源增量：拥有高品位卡莫阿、高储量 Timok+巨龙，2025 年后增量可期
总量方面，铜矿山资源公司国内第一，全球前十；增量而言，看好卡莫阿、西藏区 域铜矿及 Timok 铜矿。 总量：公司铜矿山资源国内第一，国际领先。根据公司 2023 年报数据显示，公司 铜权益资源总量已达 7456 万吨，yoy+1.1%，增速有所放缓，但未来增量可期。同时， 截至 2023 年公司铜权益储量占中国储量 82%，铜权益资源量位居国内第一，全球第八。
铜产量 2023 年超百万吨，预计 2024-2025 年每年铜产量增量 10 万吨左右。2013- 2023 年公司铜产品产量不断增加，2023 年矿山产铜产量 101 万吨（yoy+11%），受新增 和扩建项目投产速度下降影响，增速略有放缓。2024-2025 年公司预计每年有 5-10 万吨 左右的增量，2025 年公司规划实现年矿产铜 117 万吨，或有超预期可能，截至 2023 年 公司矿山产铜、冶炼产铜产销比均超 100%，销售状态良好。
公司铜产量处于世界前五，2024 年指引产量增速位列 CR5 第一。2023 年，在统计 主要铜企中，紫金相较于其他铜企产量位于前五，仅排在自由港、必和必拓及智利国家 铜业之后。根据各公司 2024 年指引来看，紫金在前五公司中预计产量增速 9%，为增速 最高企业。
短期卡莫阿、塞紫铜放量，长期巨龙、朱诺等有增量预期。1）就卡莫阿而言，2024 年产量预计增加 11 万吨，为 2024 年主要增量矿山，当前公司正在加快其三期 500 万吨 /年选厂扩建，预计 2024Q2 投产，同时配套 50 万吨/年铜冶炼厂建设预计 2024 年 Q4 投 产，届时年产能将达到 60 万吨以上，较 2023 年增量仍有 50%。2）就塞尔维亚铜矿而 言，2024 年产量预计 26.7 万吨，较 2023 年增加 2.8 万吨，yoy+12%，至 2025 年，塞 尔维亚两大铜矿将全面完成改扩建工程，届时铜矿产能有望达到 30 万吨/年，较 2023 年 增长 26%。3）就西藏产区而言，2024年巨龙产量预计增量 1.2 万吨至 16.6 万吨，yoy+8%， 二期扩建已获核准，预计 2025 年底建成投产，达产后一二期合计年矿产铜将达 30-35 万 吨，三期达产后产铜 60 万吨，增量可期，朱诺铜矿预计达产后年产 10 万吨铜。
1.3. 金资源增量：拥有高品位金矿武里蒂卡，高储量金矿诺顿、Timok，平稳增长
公司金矿山资源总量国内、国际领先。根据公司 2023 年报数据显示，公司金权益 资源总量已达 2998 吨，yoy-3.8%，较去年有所下降，权益储量占中国储量 37%，未来 潜力可期。公司金权益资源量截至 2023 年位居世界第 7，国际领先。
公司矿山产金产量 2023-2025eCAGR 为 16%。2023 年矿山产金产量 67 吨 （yoy+19%），预计 2024-2025 年皆有 8-10 吨的增量，维持匀速增长，2025 年公司规划 实现矿产金 90 吨，2023-2025 年 CAGR16%。截至 2022 年公司矿山产金、冶炼加工贸 易金产销比分别为 102.9%/99.9%，销售状态良好。
短期增量国外关注罗斯贝尔、波格拉，国内关注义兴寨、萨瓦亚尔顿；长期武里蒂 卡、诺顿、Timok 潜力可期。 短期波格拉金矿贡献增量，长期山东海域金矿及山西义兴寨金矿放量可期。短期： 1）位于巴布亚新几内亚的波格拉金矿于 2020 年 4 月因项目矿权到期停产，2023 年 12 月 22 日正式启动复产，其保有黄金资源量 417 吨，在复产、达产后，矿山预计平均年 产黄金 21 吨（公司权益量为 5 吨），贡献黄金显著增量。2）位于澳大利亚的诺顿金田 由于在产及技改有望在 2024 年贡献 8 吨金，较 2023 年增长 1.3 吨。长期： 1）山东海 域金矿设计采选规模为 12,000 吨/日，整体投产达产后，年矿产黄金约 15-20 吨，有望晋 升国内最大的黄金矿山。2）位于山西省的义兴寨金矿 2022 年产量为 2.1 吨，扩建项目 达产后预计年增量 3-4 吨。
公司持续进行研发投入，“五环归一”模式深化技术优势。公司 2023 年研发费用 15.7 亿元，yoy+27.2%，研发费用率为 0.53%，有较大提升。自紫金山铜金矿起，公司创 造性地逐步形成了集地勘、采矿、选矿、冶金、环保为一体的“五环归一”工程管理模 式，在地质勘查、低品位和难选冶矿产资源综合利用、环保方面取得了显著的技术成果，截至 2023 年年底，公司累计具有自主知识产权科研成果 224 项，累计获得省部级以上 科技奖励 109 项。
对比海外，公司金铜成本 2023 年均控制在世界前二水平。2023 年公司铜 C1 成本 仅为 1.1 美元/磅，yoy+14%，对比其他企业成本优势显著，位列第二，仅弱于南方铜业， 金 AISC 成本角度，2023 年公司为 1161 美元/盎司，yoy+7%，仅弱于极地黄金，在目前 海外电力、运费、人工均有一定上升情况下，预计公司仍有较强控制能力将 2024 年成 本控制在合理范围内。
