韧性中现分化。
对 2024 年全球经济增长，近期 IMF、世界银行、经合组织、联合国均上调了全年 增速预测值，与今年 1 月份预测值相比，分别上调了 0.1、0.2、0.2、0.3 个百分点。这也是自去年 10 月份以来，IMF 和经合组织第二次上调全球 GDP 增速，表明 全球经济韧性超预期。 2022 年以来大幅加息背景下全球经济韧性增长，主要源于需求侧的扩张和供给侧的 改善。需求侧方面，一是积极扩张性的财政政策，政府支出增加；二是主要发达经济体 就业和收入保持了稳定增长，消费者信心持续恢复，家庭消费支出高于预期； 三是疫情期间积累的大量储蓄，为主要发达经济体家庭支出提供了可动用资金； 四是 2008 年全球金融危机后，不少国家的抵押贷款市场特征发生了显著变化，固定利 率抵押贷款占比提高，缓和了这轮政策利率大幅上调对家庭债务和需求带来的 冲击。供给侧方面，主要是全球供应链的大幅缓解、劳动参与率的提高和大量移民的增 加缓解劳动力短缺问题。如 2021 年后美国、英国、加拿大、澳大利亚等发达经济体出 现了大量移民流入，在过去三年中美国移民流入使劳动力增长了近 3%（IMF， 2024 年 6 月）。
展望 2024 年下半年，上述支持全球经济稳健增长的供需因素仍将发挥作用，韧性 犹存，但也面临不少新的挑战和不确定性。经济增长韧性方面，主要有三点支撑： 一是就业市场依然较为强劲，收入和消费对经济增长有一定支撑。2023 年以来， 由于劳动参与率的提高、移民人数的增加，欧美主要经济体劳动力市场供不应求的状况 有所缓解，正趋于平衡，但劳动力市场依然紧张，失业率仍处于历史低位，职位空缺率 虽有所下降，但仍高于疫情前水平。预计年内欧美失业率上升幅度有限，居民 收入和消费将有支撑，消费者信心趋于改善，经济增长保持较强韧性有基础。 二是全球经济恢复动力稳健，在年初触底后回升。反映经济景气状况的先行指标全 球采购经理人指数（PMI），服务业 PMI 于 2023 年 10 月见底回升，随后 2024 年 1 月制 造业 PMI 也重新进入 50%以上的扩张区间，综合 PMI 在年初触底后持续上行。 全球经济恢复动力的强韧性，主要受益于美国和印度、印尼等大型新兴市场经济体的强 劲增长。此外，预计全球贸易也将助力经济增长。虽然受到地缘关系紧张和各种贸易限 制措施的阻碍，但根据 4 月份世界贸易组织（WTO）发布的展望报告，全球商品贸易 在经历了 2023 年大幅低于预期的-1.2%增长后，今年增速有望达到 2.6%，2025 年将进 一步提高至 3.3%。对全球商品贸易做出同样预测的还有联合国（5 月）和世 界银行（6 月），两个组织对全年增速预测值分别较 1 月份上调 0.8 和 0.2 个百分点。
三是占全球 GDP 超过 40%的美国和中国两大经济体增速均被上调，有助于增强全 球经济韧性。二季度以来，IMF、世界银行、经合组织、联合国对美国和中国全年增速 进行了上调，与 1 月份相比，上调幅度均值分别达到 0.7 和 0.3 个百分点。根据 IMF 预 测，2024 年美国和中国 GDP 将分别增长 2.6%和 5.0%，与去年 2.5%和 5.2%基本相当， 反映了经济增长的韧性。
在全球经济增长有韧性的同时，也存在不少挑战和不确定性，对经济构成下行压力： 一是预计实际利率水平在高位停留时间长，抑制需求放缓。2022 年以来，全球主 要央行的紧缩性政策导致政策利率和市场利率水平全线提高，随着通胀和通胀预期的回 落，实际利率水平逐步抬升，逐步由负转正，并超过疫情前水平。我们预计 2024 年主要发达经济体实际利率水平不仅仍将停留在高位，而且会超过 2023 年水平。 因为实际利率水平取决于名义利率和通胀（或通胀预期）的相对变化。根据 2024 年 6 月份美联储（FED）货币政策会议纪要对 2024 年通胀和利率水平的最新预测，以及 6 月份欧央行（ECB）货币政策会议对通胀的预测，如果 2024 年 FED 和 ECB 降息幅度 分别在 25BP 和 75BP 左右，那么无论是美国还是欧元区的实际利率水平，2024 年都将 处于高位且高于 2023 年。2022 年以来的实践经验表明，利率提高对利率敏 感型支出影响明显。如美国消费贷款、工商业贷款、私人住宅投资和欧元区非政府部门 信贷增速均下降明显，导致美国私人投资尤其是住宅投资、美国商业房地产、 欧元区固定资本形成等均呈放缓趋势。除非未来欧美央行降息幅度大于通胀降幅，那么 高利率水平仍将对需求端形成抑制效应，并带来一定的财政金融风险。
二是高利率叠加高债务，增加经济下行压力。当前实际利率水平已经远高于 2008 年全球金融危机后的低点，持续的高实际利率增加了偿还债务的成本，增加了财政压力， 也限制了财政政策空间。根据 IIF 数据，2024 年一季度全球债务超过 315 万亿美元，占 全球 GDP 的比重接近 330%。政府债务负担方面，根据 IMF 数据，疫后全球 财政负担快速增加，与疫情之前相比，出现了明显的债务缺口。如根据疫情 发生前 2019 年 10 月 IMF 的预测数据，全球政府债务占 GDP 的比重会从 2019 年的 83% 左右温和上升到 2028 年 87%附近，但疫后财政支出的大幅增加，改变了债务负担变化 轨道，该比重提高幅度超过 10 个百分点，达到 98.3%。债务缺口的出现，叠加居高不 下的实际利率水平，一方面将限制财政政策刺激经济增长的空间，另一方面会增加债务 负担，并对金融稳定性构成风险，两者都会限制经济恢复动能的修复。居民和企业负担 方面，随着低利率债务的展期或定期借款利率的重新谈判，居民债务负担会加重，企业 破产和违约风险将高于疫前水平，也会对金融稳定和经济增长构成风险。
三是地缘政治关系紧张会对全球经济出生滞涨压力。地缘关系紧张一方面会导致经 济体将安全置于首位，损失了效率，加上各种贸易限制措施和产业措施的激增，会降低 劳动生产率尤其是放缓全要素生产率增速，削弱中长期增长前景和放慢经济增速；另一 方面加剧的地缘经济割裂会导致供应链紧张，冲击大宗商品价格波动，推高通胀水平。 因此，在过去 100 多年的人类经济发展历史上，地缘政治关系紧张加剧的年份，会出现 经济停滞甚至衰退与高通胀并存现象，最典型的是一战、二战期间的经济衰退与恶性通 胀并存，还有上世纪 60 年代以后低增长与高通胀的并存。
四是气候变化相关的自然灾害会阻碍经济活动，未来 26 年全球收入将减少 19%。 全球气候在加剧变化，已是不争事实，其对经济的影响也日渐凸显，并为世人感知。气 候变化对经济影响如何，2024 年 4 月《自然》期刊上发表了 Maximilian Kotz, Anders Levermann & Leonie Wenz 的研究成果，他们通过分析过去 40 年间全球 1600 多个地区 的实证数据，有以下主要结论：世界经济在未来 26 年内将不可避免地遭受 19%的收入 减少，这一结果独立于未来的排放选择（相对于无气候影响的基线情景，考 虑到物理气候和实证不确定性，可能范围为 11%至 29%）；这些损害在短期内已经超出 限制全球变暖至 2 摄氏度所需减排成本的六倍；已确定的损害主要通过平均气温的变化产生，但考虑到更多的气候因素会使损害评估增加约 50%，并导致更强的地区差异性； 除高纬度地区外，所有地区都将面临预期的损失，因为在这些高纬度地区，气温变率的 降低带来了益处，预计损失最大的地区位于低纬度，这些地区历史累积排放量较低，当 前收入水平也较低。气候变化对经济影响存在显著区域差异的发现，表明在全球应对和 适应气候变化过程中，有必要强调气候正义的重要性。
2023 年虽然全球经济增长表现出超预期的韧性，但难掩背后的显著分化：一是发达 经济体内部的明显分化，“美国强于预期、非美弱于预期”，尤其是欧元区经济增长明显 偏弱，“美强欧弱”格局突出；二是发达经济体整体要明显好于新兴市场和发展中经济 体（EMDEs）。根据 IMF 数据，2023 年美国经济已恢复至疫情前趋势水平上方，但欧元 区的产出缺口仍超过 2 个百分点；在不同经济体之间，EMDEs 的产出缺口是发达经济 体的 5 倍多。 展望 2024 年下半年，上述两种分化格局还会延续。一是“美强欧弱”格局的延续。 根据二季度以来 IMF、世界银行、经合组织和联合国的最新预测，与 1 月份数据相比， 四大机构对美国经济增速上调幅度均值为 0.7%，而欧元区均值为-0.1 个百分点。二是发达经济体整体仍将好于 EMDEs。上述四大机构上调发达经济体全年增速的 均值达到 0.3%，而对 EMDEs 的上调幅度只有 0.1 个百分点。 2024 年延续“美强欧弱”格局的原因，预计与 2023 年大体相同，总体看主要得益 于美国强劲的消费支出、政府支出增加以及劳动力市场紧张，而欧元区经济增长则受到 国内需求疲软、出口竞争力下降和货币政策紧缩等因素的制约。美国经济活动的相对韧 性主要表现在以下两方面：一是消费支出强劲。尽管利率上升，但美国消费者依然保持 着强劲的消费支出，这主要得益于疫情期间积累的储蓄以及股市和房地产市场的强劲表 现带来的财富效应。如疫情危机以来美国房价和股市涨幅明显高于欧元区，2023 年后美国的消费和投资需求增速也要高于欧元区。而欧元区经济增长的 主要阻力来自于疲软的消费需求，后者受俄乌冲突后能源价格高企影响较大；高能源价 格也导致欧元区出口竞争力下降，从而影响了出口增长。二是投资动能较强。房地产市 场在经历了短暂的下滑后，近期有所回暖，住宅投资提高；同时受新一轮创新浪潮推动 影响，美国设备投资韧性强，加上美国进入补库存周期，年内投资增速有望保持稳健回 升。但从中长期看，美欧分化程度将趋于缓解，一方面是欧元区经济的反弹，另一方面 是美国经济的放缓。
对于发达经济体和 EMDEs 的分化原因，综合 IMF、世界银行和联合国报告的研究 成果，主要有以下几方面：一是货币政策的影响，美国经济保持强劲，导致美联储维持 较高利率，影响全球资本流动和投资决策，而 EMDEs 面临资本外流和货币贬值的压力； 二是经济增长动力的差异，美国和其他发达经济体的劳动力市场强劲，支持消费和经济 增长，而一些 EMDEs 则面临劳动力市场不稳定、高失业率和青年失业问题；三是融资 条件对投资环境的影响，高利率环境抑制了全球投资增长，尤其是对 EMDEs 的投资， 因为高利率和债务问题限制了发展中经济体的融资空间，而这些国家通常依赖外部融资 来推动经济增长；四是地缘政治和经济风险的冲击，地缘政治紧张局势如乌克兰战争， 对能源和食品价格产生影响，对 EMDEs 产生更大的负面影响，因为它们往往对大宗商品价格更为敏感；五是财政空间的差异，发达经济体通常拥有更大的财政空间来应对经 济挑战，而许多 EMDEs 则因高债务水平和财政赤字而面临制约。
